造纸：板块预期差隐现

中金公司

投资要点

1、包装纸供需格局或存在预期差。

2、国内废纸价格无下跌基础。

包装纸景气度能否持续的核心因素仍在于计划产能释放情况，当前市场普遍认为4Q18产能大量释放，将对纸价形成压力，并阻碍纸厂的成本传导，压制纸厂吨毛利。通过跟踪数据，发现在产能投放上或存在一定预期差，我们初步判断4Q18包装纸的供给压力有机会低于市场预期，进而带来纸价的超预期，但这仍需其后进一步验证。

前十六批废纸进口核定量1345万吨，本年废纸进口收紧无疑；同时三大纸厂合计进口额度占比64.4%，高于去年全年53.2%的水平，废纸进口额度向大纸厂倾斜。这将导致行业多数企业无法拿到进口废纸，进而提升对国废的依赖。而在国内废纸回收率难以大幅提高的背景下，当前国废价格几无下跌基础。我们判断下半年国内废纸价格仍将维持较高位置，利好包装纸的景气度延续。

需求处于淡季是近期包装纸吨毛利疲弱的主要原因，整体市场交投清淡，纸厂出货缓慢，库存累积进而拖累盈利。但当前需求也正逐步经历由淡转旺的过程，而这一过程将持续至4Q。7月底部分下游纸箱厂已开始备货，纸厂出货略有加快，其降价出货的意愿也将在其后减弱。整体看，我们认为当前吨毛利下滑仍是更多体现季节性，随着需求好转，吨毛利有望止跌企稳。

重点推荐：山鹰纸业和太阳纸业。