我国上市公司资本结构现状分析

高 爽

（天津财经大学，天津 300000）

一、研究背景及意义

公司资本结构理论是现代公司金融学最为重要的内容，它主要研究资本结构与企业价值之间存在的某种关系。之后寻找出最适合企业发展的资本结构以提升企业价值，是现代金融理论的基础。国外已经较早的着手资本结构理论，并且理论研究也较为丰厚。而我国国内最资本结构理论研究还不成熟，并且我国资本市场有大力发展的决心，那么在其过程中肯定会遇到不少的问题，这就需要我国研究人员去更加深入的研究。

资本结构对于一个企业来说是非常重要的，它关系着企业的融资筹资决策，除此之外还对对企业的经营杠杆和财务杠杆具有重大影响。资本结构是否合理，有利于提高公司的收益和偿债能力，并对企业价值产生重要的影响。在我国现存这种特殊体制环境下，应该快速探索一条适合我国上市公司资本结构理论发展的道路，这不仅能够完善资本市场，并且还具有直接现实的意义。

二、资本结构理论

（一）早期的资本结构理论

它主要是指MM理论出现之前在西方流行的资本结构理论。主要有净收益理论、营业净收益理论和传统理论。

净收益理论（Net Income Theory）的核心观点是过多的负债能增加企业价值。从他的观点可以看出，负债能够降低公司的资本成本，从而得到企业价值与负债程度成正比。所以企业进行债务融资总是有利可图。

营业净收益理论（Net Operating Income Theory）的基本观点是：企业价值与资本结构没有直接关系，即使负债发生变化，企业价值都不会发生改变。

传统理论(Traditional Theory)的主要观点是：每一个企业都会有一个适度的资本结构，而在这个最佳资本结构下。能够最大程度上增加企业价值。加权平均资本成本从下降转为上升的转折点为最优资本结构。

（二）现代资本结构理论

MM 理论，莫迪利安尼（Modigliani）和米勒（Miller）（简称MM）教授提出的理论。该理论分为有税和无税是两种情况。根据无税MM理论，有负债企业的价值等于无负债企业的价值。根据有税MM理论，由于有税盾效应，因此公司的价值会随着债务的增加而增加。

（三）新资本结构理论

优序融资理论的主要观点是：在融资决策中，第一为内部融资，有外部融资时顺序为债务融资到股权融资。这是因为，控制权和管理权的分开，则导致信息不对称，内部人可以通过企业的资本结构等来传递企业情况的信号，外部人只能根据企业发出的信号来作出判断，并采取相应的投资决策。

代理成本的基本观点是：代理成本越高，企业价值就会越低，所以最佳资本结构即为代理成本最小的情形。其中代理成本有两个，一是股东与管理层之间的代理成本；二是债权人与股东之间的代理成本。

信号激励模型关键在于向市场传达的某些有用的信息。主要是指企业内部人与外部人在信息不对称情况下，由于自身位置的不同而掌握的信息的不同，讨论怎样有效的向市场传递较高企业价值的信号，以此来影响外部人的决策。

财务契约也叫做债务契约，当债权人与股东之家因为利益冲突而导致出现代理成本问题，这时候债务契约在信息不对称的情况下可以很好的解决，以达到公司价值最大化。

从理论上讲，由于一些现实情况的存在以及各种因素的影响，财务契约不可能完全消除代理成本。

三、我国上市公司资本结构现状

（一）样本选择和数据来源

本文按照证监会最新行业划分，选取了13个行业1744家沪深上市公司进行分析，对每个行业所选样本2008至2016九年的资产负债率分别求平均值。

（二）变量的选择和研究方法

1.变量的选择。关于我国上市公司资本结构的研究，最重要的是要确定衡量指标。对资本结构的度量，大多数学者和国外研究专家用资产负债率来衡量，因为其概念简单并且容易界定。

资产负债率反映了资产与负债的比例关系，这本身就与资本结构的含义相似。该指标能反映企业能否偿还债务的情形。

2.研究方法。文章研究对象为中国沪深上市公司13个行业的资本结构，从历年统计数据中对相应的指标作对比分析以及相关性分析，之后对上市公司整体进行分析。

（三）我国上市公司资本结构分析

从历年统计数据中可以看出我国各行业随着年份的增加表现出资产负债率存在显著差异。其中，农林牧渔业九年来一直保持着0.35-0.5的比率，并且变化幅度不大。采矿业九年的比率差异较大，尤其是在2008-2010年之间，资产负债率甚至超过了0.8。但接下来几年之间慢慢降到0.4。制造业九年来变化程度微大，但也是体现在2008-2010之间资产负债率偏高。电力、热力等行业变化幅度不大，但近几年资产负债率偏高。建筑业、交通运输业、信息技术业、批发零售业、金融保险业近九年之间资产负债率趋于稳定，没有太大差异。而房地产业在2008-2009资产负债率偏高，可能是由于经济危机的原因，在2010年之后，开始逐渐下降，但近几年又开始逐渐升高，可能跟现在的社会形势相关。社会与文化产业资产负债率九年来变化最大，存在明显差异，尤其是2008-2010年之间，资产负债率高达0.8。但近几年来比率逐渐下降。社会服务业和综合类九年来变化幅度不大，资产负债率一直都在0.3-0.5之间。

另外也可以看出，2008-2010年各行业资产负债率相对来说都比较高，这说明了经济危机对各行业都产生了影响。从近几年平均水平来看，资产负债率较高的行业有建筑业，金融保险业以及房地产业，较低的有农林牧渔业，信息技术业，交通运输业。变化幅度最大的是采矿业和传播与文化产业。

总的来说，我国13个行业资产负债率基本处于0.3-0.7之间。

（四）我国上市公司资本结构结果分析

虽然近几年来我国高负债率的上市公司正在逐渐减少，低负债上市公司正在逐渐增多，但不可忽略的是我国还有很多上市公司还存在着高负债率的情形，在迈向最优资本结构的道路上还需要很长时间的探索。我国上市公司资本结构现状如下：

一是各行业资本结构差异差大，这说明了不同公司不同的经营环境，有着不同的经营策略。

二是高负债的现象显著，根据实证研究，处于0.5-0.7之间的上市公司占到53%。

三是经济危机会影响到各行业的资本结构，但随着近几年来各行业的资产负债率有下降的趋势，并且各个上市公司也在逐步降低资产负债率。

四、研究结论及相关建议

（一）着重行业特征，建立合理资本结构

关于一个企业的最佳资本结构理论是否存在，这也是一个比较有争议的问题。最佳资本结构的存在与否，又要从理论跟实际两方面分别来说明。从实际上讲，资本结构受多种因素的影响，从而确定一个最佳资本结构是不可能的。从另一个角度来说，我们可以综合各种因素，比如比较行业内数据或者针对自己企业的各项财务指标量体裁衣，来确定一个适合本公司发展的资本结构，从而增加企业价值。

（二）强化资本结构优化意识，增强资本结构研究

目前，有些企业管理者只注重企业规模，而忽略了高额负债所带来的风险，有些企业管理者过于保守，不能发挥财务杠杆左右。因此，我国公司企业管理者要加强企业资本结构意识，借鉴本行业优秀企业的发展建议以及国外所广泛认同的企业理论，强化本企业的资本结构，使得达到最优，为公司带来效益。

（三）加快资本市场建设，大力扶持证券市场的发展。

当前我国资本市场还很薄弱，如何快速增强我国资本市场的规模以及机制，需要中央银行对证券市场进行适度监控。大力扶持证券市场的发展，同时也是在间接帮助企业资本结构的转型，优化企业资本运作，从而提高各个企业的价值，最终使得资本市场长足发展。