电动车下半年展望：格局在悄悄变化

本刊研究员 周少鹏

上半年电动车数据表现靓丽，单月均能有翻倍的增长速度，行业整体表现为上游原材料价格回落，中游锂电集中度继续提升，下游整车销售暴涨，车型趋于高端化。

展望下半年，从产业链角度看，正极材料价格稳定，尤其是符合行业主流的三元材料，有望成为本轮板块反弹的先锋；中游的锂电池企业成本压力缓解，龙头的集中度会继续提升，三元产能占比高且绑定下游大客户的电池厂会获得估值溢价；下游整车方面，新补贴政策已于6月12日开始实施，由于前四批补贴车型目录作废需要重新申报，6-7月行业增速可能会放缓，但不改全年高增长之势，而且产品结构正向高端化演变，反映出行业需求正从政策补贴拉动向市场需求变动。

上半年总结：车型趋于高端化

行业整体趋势趋势表现为：1）上游原材料价格出现大幅下跌，碳酸锂现货价格由2月份最高的16.8万元/吨下跌至目前的13.2万元/吨，跌幅明显。钴现货价格从3月底的68万元/吨附近降低至目前56万元/吨，不过与年初价格持平。

2）中游锂电池企业集中度提升，头部效应愈发明显，前五个月TOP锂电企业市占率高达85%，宁德时代市占率增加惊人，高达43%，远高于第二名比亚迪的12%。三元材料逐步成为主流，2017年底三元电池产能占比44%，2018年前5个月已经提升至61%。

3）下游整车方面，前五个月新能源乘用车销售28.2万辆，同比增长133%，新能源商用车销售88.1万辆，同比暴增207%，主要得益于新能源客车补贴缓冲期内的冲量行情。值得注意的是，下游车型出现独特的现象，A00级车型虽然前五个月销量高增长，仍是最大的细分市场，但市占率逐月降低，5月份的市占率同比下降了3%至62%，而A0级和A级车整体市占率则逐月提升至38%，而且爆款车型均不是新的车型，而是传统畅销车型的新能源版本，如宝马530LE、荣威WRX5等，这些车型均属于后两者。

4）动力电池价格方面：价格由年初的1.5元/W降低至1.3元/W后，基本保持稳定，动力电池目前严重过剩，2017年底行业中已知规划的产能就高达170GWh，2020年200万辆新能源车所需的产能也才90-100GWh，所以降价仍是趋势。

电池材料方面，四大材料中，负极材料低端主流报价在2.8万-3.5万/吨之间，高端在7-10万元/吨，前五个月价格在四大材料中最为稳定。其次是正极材料，三元正极价格维持不变，磷酸铁锂价格小幅下滑，电解液经过春节后的暴跌，目前主流报价企稳，下跌空间有限。至于隔膜，国产中高端干法隔膜价格维持在4元/平米，湿法则降低至4.5元/平米。

下半年展望：市场需求格局转变

1）政策方面，新版补贴6月12日开始执行，补贴将下降20-40%不等，但政策对高能量密度比和高续航里程的车型实际上是增加了补贴，在刚公布不久的2018年第六批次中，乘用车续航里程在300公里以上的有36款，占比高达78%，平均能量密度比140Wh/KG，两项数据均是历史最好水平。因此可以判断，下半年会明显看到行业续航里程及能量密度比的提升。不过，2017年和2018年1-4批的新能源补贴推广目录全部作废，需重新申报，目前只出来第五批和第六批车型目录，预计6-7月行业实际销售增速可能会放缓。

2）电池及四大材料价格方面，锂电池行业集中度会继续提升，宁德这只独角兽一骑绝尘，5月份的市占率高达43%，第二名比亚迪只有12%，宁德已经进入宝马和大众产业链中，国际化让弱化补贴政策对公司的负面影响，后续大概率市占率会超过50%。

同时，三元电池占比也会继续提升，支撑上游三元正极材料价格走稳，补贴每年下滑20-30%，锂电池价格需要下降20%，需要30%左右的销量弥补，但正极材料目前不用太多以量补价，原因是正极材料是采用加工费的形式，目前622电池加工费在8%-10%，811在20%。明年811会逐渐成为行业主流，622的加工费才会开始降，下半年正极材料的标的弹性在四大材料标的中是最好的。

3）下游方面，2017年国内新能源乘用车销售中，入门级A00车型占据了67%以上的市场，A00车型就是类似宝马的mini cooper，奔驰的Smart一样，但价格却多数在5-8万元，由于价格低廉，国内这种车型主要运用于共享汽车。所以过去投资者会认为，新能源汽车销量数据虽然暴增，但里面产品结构有问题，不是真正的市场需求导向。

但上面已经说过，今年行业出现了一个很独特的现象，那就是15-25万的A0以上车型大卖，车型向高端化演化，说明行业真实的需求已经出来了。2月补贴政策后，A00级车将面临补贴大幅下降压力，前五个月的高增长有冲量的成分在里面，后续增速和市占率预计会逐渐下滑。

投资建议：正极材料或为先锋

1）上游材料方面，新能源汽车板块从去年9月底跌到现在，整个板块回调巨大，但也有小部分股票走出独立行情，其中正极材料及钴的标的股价最为坚挺，如华友钴业、当升科技和杉杉股份。这两个材料目前价格稳定，而且政策导向倒逼行业提高续航及能量密度比，两个材料会逐步替代磷酸铁锂，成为行业主流。若下半年板块起来，正极材料及钴的标的极有可能是先锋，最近的反弹已经看到了这一苗头。

2）中游锂电池只关注龙头，宁德若能跌到千亿以下水平，对应30倍以下的PE，会是个不错的介入机会，国轩否极泰来，上半年三元电池以及三元材料正极产线已经量产，四季度还有三元电池产能投产，产能将摆脱磷酸铁锂为主的尴尬，基本面会有边际改善。另一只成长龙头亿纬锂能，上半年投产1.5GWh三元电池产能，有望提升公司业绩，受益新上的产能都是三元，公司股价坚挺，短期没有降价风险不大。

3）下游整车标的方面，从新车型投放及销量看，国内走出来的只有两家公司，一家是上汽，其自主品牌销量一路猛增，还有一家是吉利，老车型销量稳定，新车成功投放，整体销量已经稳定跻身国内前五名。客车领域，宇通和金龙两家公司双寡头格局已经很明显，2018年前五个月两家公司市占率接近60%。目前宇通的估值已经17倍左右，已经很便宜了，但存量市场下，我们更看好是市值低且基本面迎来向上拐点的金龙汽车。

表：2018年前五月各新能源车型占比