浅谈我国航空公司外汇风险管理案例

聂爽

随着中国加入汇率市场化的进程不断强化，人民币加入SDR篮子的进一步推进，外汇汇率变动变得尤为频繁。与此同时，外汇市场环境也不断变化着，国际上，由于美国总统特朗普，对中国贸易政策和自身降税政策的实施，加重了中国作为重税经济体的税收竞争压力。在这种背景下，我国的航空公司普遍遭受较大外汇损失，航空公司外汇风险管理问题逐渐引起管理层及股东重视。

外汇 外汇风险 航空公司

航空公司外汇风险，是指航空公司在经营管理的过程中，以外币表示的资产负债因为外汇汇率变动引起的价值的增加或者减少的可能性。因此，最终一定会给企业带来收益或损失。存在外汇头寸的企业，必然会存在一定的外汇风险，通过对企业运营过程的各个方面产生影响从而影响企业价值。

以南方航空公司为例探析：

南方航空公司简介

南方航空公司（简称南航）是我国最大的航空运输企业之一，主要从事的是，国内、区域和国际航空客运、货运、邮寄、行李运输等业务。通用航空业务、航空器维修、国内外航空公司的代理及航空配餐等服务。经统计，南方航空公司为国内运输飞机最多、航线网络最密集、年客运量最大的航空公司。截至2017年12月31日南方航空公司机队规模为亚洲第一。可想而知，作为国内主要的航空公司之一的南航，其外币收入、外币债务、外币资产数量庞大，并且随着国际运输业务的不断发展，南方航空公司面临较大的外汇风险。

南航3月26日晚间披露2017年年报，公司报告期内实现营业收入1274.89亿元，同比增长11.05%；实现归属于上市公司股东净利润5 9.14亿元，同比上升16.97%。

南方航空去年取得如此业绩已属不易，但值得注意的是，公司在去年第四季度却出现了超过11亿元的亏损。第四季度本是航空淡季，但照往年趋势，航空公司第四季度亏损主要归因于汇兑损失。2015年、2016年人民币对美元汇率贬值，尤其是逢第四季度人民币便加速贬值，造成了三大航空公司连续两年出现百亿元的汇兑损失。南方航空在2015年第四季度和2016年第四季度分别亏损8.05亿元和13 .86亿元。

该表显示，南航公司外币负债额较大，其中，以美元、欧元负债和资产所占比较高。近些年来，我国实施浮动汇率制度，人民币汇率波动频繁，从而导致了南航公司面临巨额的外汇损失。2016年，其外汇损失为2.76亿元人民币。但是，由于外汇风险管理存在各方面的问题，继而在2017年外汇损失进一步扩大到57.02亿元，由于巨额外汇损失的存在，导致2015年净利润仅为2.46亿元，并且导致了南航公司股东权益减少57亿元。

通常情况下，影响航空公司业绩的三大因素包括汇率、油价及需求。需求方面，南航在航空板块中表现已属优秀，其机队规模和旅客运输量均居亚洲第一、世界第四。第四季度也向来是需求淡季，由此导致的业绩波动有限，另两大因素则作用明显。

汇率方面，汇率走势是一把“双刃剑”，因买飞机等需求，南方航空的外汇敞口主要为美元融资租赁负债及短期借款，2017年汇兑收益大幅上升。其财务费用同比大降超80%，至11.21亿元，主要是汇兑收益带来了17.90亿元。同比2016年，南方航空汇兑损失高达32.66亿元。

经南方航空测算，假定除汇率以外的其他风险变量不变，人民币对美元汇率每升值（或贬值）1%，将导致净利润增加（或减少）2.78亿元。

南方航空公司外匯风险计算

南航公司接受的是，境外投资者以人民币当日现汇汇率进行现汇投资，并且其他外币交易在交易时按照人民币即期汇率折算为人民币。即期汇率依照中国人民银行公布的人民币外汇牌价。即期汇率的近似汇率为按照系统合理的方法测算的、与交易发生时即期汇率相当的当期平均汇率。年末外币货币性项目，采用资产负债表日的即期汇率折算。对境外经营的财务报表进行折算时，资产负债表中的资产和负债项目，采用资产负债表日的即期汇率折算，除未分配利润项目外的股东权益项目，采用发生时的即期汇率折算。利润表中的收入与费用项目，采用交易发生日的即期汇率的近似汇率折算。因此，随着汇率的不断变化，企业会面临一定的外汇交易风险和折算风险。

虽然国家采取措施一直保持兑美元汇率的稳定，但是人民币兑美元汇率仍然波动频繁，且波动幅度较大。人民币兑美元最高变动幅度达到16.74%左右。基于南方航空公司当前外汇风险管理制度，当人民币贬值幅度为1%左右，外汇损失达一般达到亿元以上。虽然外汇损益可能会出现损益相抵的情况，但是南方航空公司仍然面临巨额的外汇损失风险。外汇风险过大时，要求航空公司具备更高的外汇风险

管理能力。由于外汇风险管理能力和外汇风险之间不匹配，导致南方航空公司汇兑损益波动较大，面临较大的外汇风险。就2017年来说，美元兑人民币的中间价一直处于波动变化的趋势，最高变动比例达到4.07%的幅度。根据2017年末南方航空公司外币资产与外币负债的期末余额计算南方航空公司外汇风险敞口VAR（Value atRisk）值，VAR风险值测量是当前计算外汇折算风险比较常用的方法，利用隐含波动率计算外币资产的折算风险。选取95%的置信系数时，则单侧检验的Z值为1.645，外汇折算风险计算公式为：

VAR值=隐含波动率*外币资产余额*Z值

根据wind测算美元兑人民币隐含波动率为6.195%。根据表3-1显示，2017年期末美元资产余额测算的VAR值为：

VAR值=6.195%*2560*1.645=291.21（百万）

由于其他外币资产余额较低此处不予计算，根据测算美元外币资产风险在置信度为95%时VAR值为2.91亿元人民币。它表示一年内美元折算风险不超过2.91亿元的概率为95%。南方航空公司2017年净利润为12.76亿元，该美元资产最大损失占净利润的比例为22.82%，相对而言风险水平较高。债务外汇折算风险的计算主要采用敏感性分析法，假设人民币升值1%，则南方航空公司美元债务产生的汇兑收益约为6.2978亿元人民（=62978*1%）。如果人民币贬值1%，则会产生相应的汇兑损失。该损益占公司净利润的49.35%，会对企业的经营产生重大影响，由此可知，南方航空面临较大的外汇折算风险和外汇交易风险。

外汇风险的成因分析

航空公司外汇风险的产生，主要包括两大原因。

（1）有限的融资渠道。

航空公司是一种传统的技术密集型、资金密集型以及风险密集型产业。运营成本高导致了对资金需求较高，当自有资金、政府投资、银行贷款等，融资方式无法满足其更新、更快的机队扩张需求时，融资租赁和经营租赁这两种模式，成为了国内航空公司寻求发展的重要选择途径，由于我国飞机租赁服务起步较晚，因而，以外资注入的租赁公司为主，由于波音、空客两家公司是当前主要的飞机供应商，又多以美元支付飞机租赁和购买，航空公司未能有效拓展国内融资渠道业务，也是其行业外汇风险较大的主要原因。

（2）债务结构失衡。

其作为一种传统的高负债行业，负债率大部分均高达80%，其中，多数航空公司债务结构被认为不合理。高额的美元债务导致航空公司汇兑损益，受到了人民币兑美元汇率的直接影响，汇率变动主要是由国家汇率制度所决定的，因而汇率改革之后，航空公司中尤以债务结构失衡的公司面临较高的外汇风险。

航空公司外汇风险管理影响因素

（1）美元债务占总负债比例高

目前，国内航空市场的飞机约有60%依赖国外租赁，例如南航的飞机，全额购置的仅为1/3，剩下的2/3为融资租赁、经营性租赁。

南航的飞机通过自购和融资租赁的方式获得的占全部的66%，这带给了航空公司高额的长期债务。由于传统的融资方式如贷款、发债等方式，难以满足大量外币支出的需求，为了尽量节约融资成本，南航大量借入美元债务，或采用日本杠杆租赁、欧洲出口信贷方式引进飞机。由此带来了，大量以美元、日元和欧元为主的外币债务，其中尤以美元债务为主。

（2）外币收入增速快，交易频率高

随着南航公司国际业务的进一步有效拓展，其外汇创收的规模和能力也在逐年扩大中。

由上图显示可知，2017年我国主要航空公司外币收入均得到有效增长，外币收入规模最高增速曾一度达到41.54%业内外十分看好。分析成因可知，国际机票收入和国际航运收入是外币收入的主要来源，且其交易频率相对较高。大量的外币交易导致了航空公司面临的外汇风险进一步增加。因而，对航空公司外汇风险管理造成一定影响。

（3）涉外业务持续时间较长

航空公司融资租赁时间和购买飞机借人的外币债务的时间，往往多达十年甚至更久，以外币计量的长期融资租赁款居多，导致了外汇风险敞口进一步增加。

关于加强航空公司外汇风险管理的建议

（1）采用多样化的飞机租赁方式

（2）拓展国内融资渠道，缩短偿还外币债务周期

（3）调整外汇期权，根据风险敞口结构买人期權

（4）适当引入外汇远期合同和货币互换合同

（5）建立有效的专家持续监测的外汇风险预警程序

小结

外汇风险管理，是任何从事国际业务的企业都不可避免的一环，对于航空公司来讲，由于其从事的经济活动特殊性，因而外汇风险管理显得尤为重要。研究发现，以南航公司为例的航空公司的外汇风险管理，主要存在四个方面的问题：外汇风险预警程序不足，难以有效应对内外环境的变化、外汇风险敞口过大后续应对措施不足、外汇衍生工具运用不足导致难以有效对冲外汇风险、外汇风险管理监督评价程序针对性不足。外汇风险管理涉及业务的金额大，风险高，管理难度大都是客观存在的，要想得到有效的管控仍需付出许多努力。

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