“中概股”再回归

南方周末记者 李在磊

南方周末实习生 吴迪声

发自北京、广州

2018年3月27日，无锡药明康德新药开发股份有限公司顺利过会，这距离他们发布招股书仅仅过去了五十多天。它不仅走了IPO“绿色通道”，而且还成为“中概股”以IPO形式回归A股的第一家上市公司。

2007年，药明康德在纽交所上市，2015年4月，药明康德以33亿美元从纽交所私有化退市。

彼时，“中概股”一度掀起回归A股的热潮。然而，2016年5月，证监会在新闻例会上向外界透露，将对“中概股”通过IPO、并购重组回归A股市场可能引起的影响进行深入分析、研究。“中概股”回归的步伐暂停。

一年多之后，如今的资本市场政策导向又出现了逆转。

“不是不想在国内上， 而是上不了”

就在证监会出台优惠政策鼓励高科技公司回归A股的当下，仍有一些优质互联网企业正在筹措赴美上市。2018年2月28日，爱奇艺向美国证券交易会递交招股书，计划融资15亿美元。

“要讨论‘中概股怎么回来的问题，首先要想一想，当初他们为什么要出去？”深圳君亮资产管理公司创始人吴君亮告诉南方周末记者，如果按照以往A股的上市要求衡量，爱奇艺这样的独角兽企业，达不到在国内上市的标准，“连续盈利这一条，就实现不了。”

招股书透露，爱奇艺在2015、2016、2017这三年分别净亏损25.75亿、30.74亿和37.369亿，亏损金额逐年加大。前期搭建平台，不断“烧钱”换取用户资源，在互联网领域是较为常见的早期经营策略。

不光爱奇艺，与爱奇艺同时期赴美上市的B站，也处于亏损状态。

《证券法》、《首次公开发行股票并上市管理办法》明确规定，在A股主板上市的企业，要满足连续三年净利润超过3000万的基本条件。与此不同，美股并没有这方面的要求。

另一难题是“同股同权”的问题。互联网公司是高速成长起来的企业，大多已经在一级市场进行过多轮融资，创始人和管理团队的股权，不同程度受到稀释。在上市时，公司的核心管理团队会寻求“一票否决权”等投票权的设置，即发行A、B两类股票。这样管理团队分配有较大决策权的B类流通股，其他公众股东获得A类流通股，以确保创始人的控制权。这一设置，也与A股证券市场规则相冲突。

吴君亮继续分析，盈利能力，AB股制度，都是影响互联网公司到美国上市的重要因素，但根本原因仍然在于，在国内上市要排很长的队，“还是太慢了”。

“他们并不是不想在国内上，而是在国内上不了。”爱股说创始人邹峻向南方周末记者介绍。

邹峻说，现在的互联网巨头，在企业发展早期，在国内很难融到人民币资金，对他们进行投资的机构都是美元基金，为了便于这些机构获利退出，一般会选择在海外的资本市场上市。这也是许多独角兽企业没能留在国内的一个重要原因。

“扶贫股”也曾 走“绿色通道”

近几年来，证券市场的政策风向，发生过多次转向。2015年股灾发生后，证监会于2015年7月4日晚间急忙暂停IPO，新股发行告一段落，直到2015年11月6日，证监会才开始第九次IPO重启。

紧绷的局势到了2016年迎来反转。据证监会网站披露，2016年6月24日发审委迎来6家公司IPO上会，其中主板3家、创业板3家，在一天之内审核6家公司IPO，其繁忙程度创下纪录。

2016年7月22日，证监会宣布核发了14家公司的IPO批文，合计募集资金规模约120亿元。有媒体报道，仅仅在两周之前核发了募集资金约91亿元的年内新高IPO批文之后，首次出现拿到批文公司募集资金规模突破百亿大关。

仅半年时间，IPO发审就由冷转热。中概股回归此时迎来一波高潮，媒体粗略统计，2016年年初，陌陌、奇虎360、汽车之家、欢聚时代、当当、聚美优品等一众“中概股”跃跃欲试，尝试私有化，回归A股。

不过这份热情很快被浇灭。2016年5月6日，证监会新闻发言人张晓军在新闻例会上表示，正在对“中概股”通过IPO、并购重组回归A股市场可能引起的影响进行深入分析、研究。这被外界视为“证监会拟暂缓‘中概股企业国内上市”的信号。

“中概股”回归哑火，扶贫IPO成为市场热炒概念。2016年9月9日，中国证监会发布《关于发挥资本市场作用服务国家脱贫攻坚战略的意见》，这一政策被称为贫困县的企业“IPO”绿色通道。

2016年12月，证监会发布了8家企业IPO批文，其中三家为搭上IPO“扶贫VIP通道”快车的企业，耗时仅6个月7天。相较于动辄三四年的排队期限，扶贫IPO绿色通道六个月的过审时限可谓神速。

2018年3月23日，证监会新闻发言人表示，证监会将创造积极条件让更多新经济、创新经济在中国上市，一阵轮回，“中概股”回归A股又迎来了好时光。

命运反转

A股也在适应市场修改规则。技术层面而言，回归的“中概股”中，大多羽翼丰满，已不存在当初去海外上市时利润不足的问题，但是AB股的问题仍然是他们回归的桎梏。

对于这个问题，2018年全国两会期间，证监会副主席阎庆民在接受媒体采访时表示，中国存托凭证（CDR）将很快推出，CDR是解决两地的法律、两地监管的有效措施，有利于已上市、海外退市企业回A股上市。CDR在一定程度上解决了管理层“一票否决权”的需求。

“‘中概股开绿灯，正常排队可能就要慢了。”徐文辉是一家股权私募基金的负责人，当“中概股”绿色通道新政的消息传来时，他反而担心以后在A股上市更困难。

他分析说明，证监会对此次“中概股”回归，显然有所准备，是有计划、有批次地实现回归，除了BAT这样的巨头体量过于庞大之外，目前市面上流传出来的回归名单，可以被A股吸收消化，所以理论上讲，“中概股”的绿色通道，并不会给正常排队的公司造成太大影响。

但是，在实际操作过程中，他们会挤占上市名额。“理论上你回你的，我排我的，互不干涉，但是证监会人手就那么多，给你开绿灯，别的就要等一等。”徐文辉说，由于人员限制，多出来的工作量，会在客观上延缓正常排队公司的上市速度。

徐文辉认为，这一影响对于企业而言不容小觑。因为正常情况下，一家企业为了上市，往往要准备三四年的时间审批，公司上下高度紧张，如若过会失败，短期内会对公司经营造成一定震荡。鉴于此，很多有融资需求的高成长企业，对排队上市望而却步，干脆直接到海外上市融资。“这些企业里，可能就藏着未来的独角兽。”

在证券公司工作的曾斌也有同样疑惑，绿色通道公司与排队候审公司同时存在，这是一种双轨制，两者如何共存也是件十分微妙的事。“独角兽怎么界定？会不会有人为了能在A股上市，先去美股镀一下金？”