中美上市公司自愿披露盈利预测信息比较

■/万 燕

盈利预测信息披露是指公司管理人员在公司招股书或年报中提供有关未来会计期间经营成果的信息。随着证券市场的不断发展，信息使用者不再局限于对单一历史信息的需求，他们还要求公司提供有关未来经济活动和有助于预测、评估企业未来财务状况的经营成果和经济指标的信息。为了满足投资者的信息需求，盈余预测信息被证券市场引入，并允许在公司招股书或年报中披露。在证券市场中，盈余预测信息由于具有未来性和不确定性，对投资者决策行为产生重大影响。就美国来说，其披露制度目前已趋于完善，法律法规趋于健全。相比之下，由于我国的证券市场起步比较晚，发展时间短，因此有关盈余预测信息披露的制度政策、法律法规还不够完善，导致我国上市公司盈利预测信息披露的内容、形式不统一，质量不够高。但是学者发现，在2001年后，中美两国自愿进行盈利预测信息披露的公司数量逐年减少，既然盈利预测信息对投资者如此重要，是什么原因导致了上市公司不愿意披露盈利预测信息呢？本文从上市公司盈余预测信息披露的角度的出发，在研究中美披露制度差别的基础上，通过比较中美对自愿披露盈利预测动机和影响因素的研究的异同点，为我国对盈利预测信息披露的规范与发展和提高上市公司盈利预测信息披露自愿程度提供方向。

一、中美对上市公司自愿披露盈利预测信息趋势比较

Yongtae Kim 和MyungSeok Park（2011）[1]对美国在1995-2005期间自愿披露盈利预测信息公司的数量及其披露频次进行了统计，剔除无效数据之后，共包括25705家公司和23347个定量季度预测报告。研究发现，公司自愿披露数量及披露频次从1995年到2001年逐年上升，在2001年大幅提升，但从2001年后，无论是公司数量还是披露频次都呈下降趋势。有关学者认为，2001年公平披露规则的出台，限制了公司对投资者的引导行为，降低了上市公司盈利信息披露的自愿性。

在我国，学者张雁翎、申爱涛[2]对在1990年3月至2001年期间上市的1093公司进行统计，发现其自2001年—2003年其披露预测比例逐年下降。有关学者对2001年后IPO上市公司的统计抽样结果表明，其预测披露的比例有下降趋势。这表明，在中国证监会将对盈利预测信息披露由强制改为自愿后，我国上市公司对盈利预测信息披露的自愿性逐年下降。

由于目前中国和美国对盈利预测都实行自愿披露制度，随着证券市场的发展，投资者越来越重视有关未来的信息，是什么原因限制了上市公司对盈利预测信息披露自愿性呢？我们分别对中美两国上市公司盈利预测信息披露制度、动机及影响因素进行比较来阐述上述问题。

二、中美上市公司盈利预测信息披露制度比较

（一）中美上市公司盈利预测信息披露制度演进比较

美国盈利预测信息披露制度是随着证券市场的完善而逐渐发展起来的。第一个阶段为美国证券市场形成初期，由于其法律法规不完善，为了避免信息的不确定性及误导投资者的潜在的可能性，证券交易委员会（SEC）明确表示禁止在公开报告中对任何盈利预测信息的披露。第二阶段是以1973年SEC对盈利预测信息的态度转变为标志的，SEC允许上市公司自愿地披露盈利预测信息。第三阶段是以1979年SEC制定的安全港规则为标志的，SEC开始鼓励上市公司自愿披露盈利预测信息。2000年8月，SEC颁布了公平披露规则，禁止选择性披露行为，对促进证券市场公平、透明起着积极作用。

尽管我国证券市场起步较晚，但中国证监会自成立以来一直对盈利预测信息披露高度重视。我国对上市公司盈利预测信息披露制度发展可分为两个阶段。第一阶段是始于1993年中国证监会的创立，其对上市公司的盈利预测信息披露做了强制性规定。1995年相关上市公司盈利预测信息披露制度的法规政策出台，包括1996年12月26日发布的《关于股票发行工作若干规定的通知》和1997年1月7日颁布的《招股说明书的内容与格式》，对盈利预测责任和内容形式进行了规定。第二阶段是自2001年至今，中国证监会改变了对上市公司盈利预测信息的强制性规定，允许上市公司对盈利预测信息进行自愿披露。

从制度的的演进发展来看，美国的制度发展过程比较合理，SEC根据证券市场发展的程度，采取了不同的披露制度以适应市场信息使用者的需要，从现阶段来看，美国证券市场已趋于成熟，相应制度也趋于完善。中国尽管自1993年以来，一直不断地完善和修改盈利预测披露的内容和形式，但仍然存在对上市公司盈利预测信息披露的内容格式比较笼统，披露的程度表模糊等问题。

（二）中美上市公司盈利预测信息披露的法律制度比较

美国1993年的《证券法》中明确表示，禁止在在公开报告中发布公司盈利预测信息，其目的是为了保护投资者，防止其被公司的不确定预测信息误导。美国证券法的发展始终以保护投资者利益、促进证券市场发展为目的，因此要求信息尽可能真实而充分地披露。随着证券市场的发展，投资者对未来信息的需求增加，SEC最终于1979年采纳了安全港规则，为发行人进行的符合特定要求的预测性信息披露提供免责保护，以此鼓励预测性信息的披露。并在此基础上，国会先后通过了《1995、年私人证券诉讼改革法》和《1998年证券诉讼统一标准法》，法案的出台对进一步保护正当目的预测性信息披露行为起着积极作用。

与美国相比，我国关于上市公司盈利预测信息披露的法律比较少。我国的《公司法》第137条指出，公司预期利润率可以达到同期银行利率的条件上才可以发行新股，上市公司需要在招股说明书和上市报告中披露公司1-3年的盈利预测值，并且在年度报告中也同样需要对以后年份的盈利预测值进行披露。《证券法》中规定要审核披露的会计盈利预测信息，但没有对具体办法做出规定。

从上市公司盈利预测信息披露的法律方面，美国相应的法律比较健全，有利于鼓励上市公司盈利预测的披露并保障上市公司盈利预测信息的质量。而我国的法律条文简单，没有明确提出对管理层的违法违规行为的惩罚办法和细则，不利于提高上市公司盈余预测信息的准则度和及其披露的规范合法性。

三、中美对上市公司自愿披露盈利预测信息动机比较

（一）传递信号，降低信息不对称

信息不对称理论认为，在买卖双方的信息不对称的市场中，市场不能达到有效的资源配置，导致市场失灵。由于卖方对信息的掌握程度较高，因此可以通过卖方向买方传递可靠的信息在市场中获得收益。证券市场存在信息不对称，上市公司会披露盈利预测信息以减少信息不对称带来的影响。Penman（1980）研究发现，有较好业绩的公司往往自愿披露盈利预测，相反，财务状况差的公司往往不主动披露盈利预测。Han（1994）进一步指出，公司管理层具有减少股东之间信息不对称的动机。Yongtae Kim 和MyungSeok Park（2011）最新研究发现，大约45%的上市公司披露盈利预测信息的动机是传递信号，降低信息不对称。乔旭东通过对2001年100家上市公司进行实证检验，得出盈利能力强的公司倾向于披露公司信息的结论。潘琰（2004）研究表明:上市公司为了增进投资者对公司的理解，通过的尽可能多的自愿披露使他们显得与众不同。在中国的实证研究表明，说明在中国股市上同样适用于信号理论。

（二）预期盈余管理

最新的研究将盈余预测和预期管理联系起来，他们认为盈利预测的重要动机就是进行预期盈余管理，盈利预测是进行盈余预期管理的一种管理工具。由于美国的证券分析师市场比较成熟，证券分析师或投资者的盈利预测一般被认为市场预测。当公司的实际利润达不到市场预测时，会出现盈余意外，这种盈余意外会使管理者付出高成本。因此，管理者有动机通过努力使盈利增加或引导市场预期降低。Yongtae Kim和MyungSeok Park通过研究证明，管理者以预期盈余管理为目的的预期盈利预测占了很大比例。但是由于中国的证券分析市场起步比较晚，我国的证券分析师行业并未形成一个完整的体系，证券分析师预测准确度不高。因此盈余预期管理不是我国上市公司盈利预测信息披露的动机。

（三）降低代理成本

代理理论委托—代理理论认为，由于委托人和代理人的自身利益不同而产生的代理成本。股东作为委托人，希望公司股权价值最大化。管理人员作为代理人，其目标与股东有所差别。股东为了防止管理人员违背股东的利益，通常采取措施，产生代理成本，进而减少代理人的的报酬。因此，管理人员通常会有动机对盈利预测信息的披露以有效降低代理成本。Gaber（1985）认为，公司越大，代理成本越大，从而公司管理者更倾向于主动披露盈利预测信息来降低代理成本。

（四）对新资本的需求

Ruland[8]1990年提出，对新资本的需求是公司管理层进行信息披露的动机之一。中国有关人员发现，上市公司首次上市或增发新股时，才会自愿披露，因为他们需要筹集资金。

可见，由于中美两国证券市场环境不同，促进上市公司自愿披露盈利预测信息的动机也有所不同，其研究重点也不同。鉴于美国的证券分析师行业比较成熟，研究者近期将研究放在预期管理上，认为管理者会有动机发布盈利预测信息来引导市场的盈利预测，以减少盈余意外的成本。而中国学者对上市公司的动机研究比较少，主要是集中于筹集资本方面。

四、中美上市公司自愿披露盈利预测信息的影响因素比较

美国早期的研究主要是针对财务因素对自愿盈利预测披露的影响。一系列的研究（Singhvi与Desai（1971），Chow 与 Wong-Boren（1987））发现，上市公司的利润率、规模和负债比率影响上市公司的披露状况。Lang与Lundholm（1993）年发现，收入的流动性、规模也对公司披露情况有影响。Ruland（1990）通过对分析师预测误差的符号的检验，证实了较好的盈利水平并不是公司披露盈利预测的重要动因，而股权结构对是否披露盈利预测具有很大影响。因此，学者的研究热点从财务因素转向股权结构的研究。经实证研究（Ruland（1999）发现持股结构能够影响上市公司盈利预测信息披露，当外部人持股比例越高，其发布盈利预测的可能性越大。Haskins（2000）将股权集中度不同的欧美公司和亚洲公司相比较分析，发现自愿披露信息行为受股权集中度的影响，集中度相对高的亚洲公司信息披露的程度低。在机构投资者对自愿披露预测信息行为的影响上，El-Gazzar（1998）和 Schadewitz与Blevins（1998）持截然相反的观点，前者认为机构投资者会影响公司信息预测的披露的自愿程度，而后者得出相反的结论。

由于我国的盈利预测自愿披露制度实行比较晚，对其自愿性披露行为影响因素的研究比较少。乔旭东（2003）研究表明，高盈利能力、独立董事的存在提高公司盈利预测信息披露的自愿程度。崔学刚、朱文明（2003）实证结果显示，监管法规的年度变化、公司规模、上市地点盈利水平都影响着公司披露水平。李豫湘（2004）通过独立董事对公司自愿披露盈利预测信息的影响，发现董事会的独立董事人数比例、董事长总经理是否由同一人兼任与自愿信息披露指数无明显相关性。张翼，林小驰（2005）从公司治理结构的角度研究发现，地方国有企业和非国有法人控制的公司管理层更不倾向于提供盈利预测，而中央部委和地方政府控制的公司，管理层更倾向于提供盈利预测。由地方国有企业和非国有法人控制的公司，第一大股东比例越高，管理层越不倾向于自愿披露盈利预测。

可见，中美两国对其影响因素研究方向大致相同，目前，大多数学者将研究放在公司治理方面，认为公司的治理结构对公司盈利预测披露自愿水平有着重大影响。因此，我国可以通过调整对公司的治理结构方向提出政策，促进上市公司主动对盈利预测信息进行披露。

五、结论

本文通过阅读与梳理中美两国关于盈利预测信息披露制度和有关自愿披露盈利预测信息行为的文献，从中美两国预测信息披露的演进方式和法律法规两个方面，着重比较了中美两国盈利预测信息披露制度差别，并分析了中美两国自愿披露盈利预测行为的动机和影响因素的异同点。由于目前我国对自愿披露盈利预测的研究主要集中在可靠性和有用性上，关于其动因和影响因素的相关文献还比较少，所以未能全方位分析我国盈利预测行为的动机和影响因素。

目前我国上市公司盈利预测披露还处于探索阶段，我国可以借鉴美国的政策制度并使之与中国的实际情况相结合，建立更为完善的法律法规制度，从而达到降低信息不对称的现象，达到保护投资者、完善证券市场的目的。针对我国的自愿披露盈利预测信息的问题可以提出以下几点简单建议：一、出台有关的制度实施的具体指导办法，明确提出对管理层的违法违规行为的惩罚办法和细则，提高上市公司盈余预测信息的准则度和及其披露的规范合法性。二、促进证券分析师行业的发展，使其积极促进上市公司披露盈利预测信息，从而提高对盈利预测披露主动性。三、通过对公司治理结构方面的调整特别是股权结构的优化调整促使公司外部治理起到积极作用，从而达到有效促进公司积极披露盈利预测信息的目的。总之，提高我国上市公司盈利预测披露主动性要从制度改革、法律法规的建立和健全、分析师市场完善以及公司治理结构等方面着手。