信息不对称视角下的资产证券化法律问题分析

【摘 要】 资产证券化作为一种新型金融工具，不仅增加了融资渠道，还进一步提高了资源配置效率。但随着证券化的不断深入和衍生工具的大量开发和应用，过度的证券化使得市场信用链条上主体间的信息不对称问题被过度放大，我国资产证券化市场普遍存在信息不对称现象，其引发的逆向选择和道德风险导致了发行成本提高和风险溢价等一系列问题。

【关键词】 资产证券化 信息不对称 法律问题

一 资产证券化概述

资产证券化是指以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的活动。通俗来讲，资产证券化是指将缺乏流动性的债权转化为具有流通性的证券财产。一般包括以下几个核心环节：1.真实出售：即发起人真正把证券化资产的收益和风险转让给SPV。证券化资产只有经过真实出售，才能够和发起人的经营风险完全隔离。证券化资产一旦实现真实出售，即使发起人由于经营不善而破产，发起人的债权人和股东对证券化资产也没有任何追索权；2.破产隔离，证券化资产与发起人破产风险相隔离；证券化资产与SPV的破产相隔离；3.信用增级：为了提高资产证券化产品对投资者的吸引力从而降低融资成本，发起人可以实施信用增级。

二 资产证券化问题

资产证券化结构性融资属性虽然有利于分散市场信用风险，但信息不对称会加剧市场上的不公平竞争，扭曲生产者和消费者的交易行为，无法有效实现经济资源的配置，导致市场失灵。由于资产证券化中各参与主体间存在普遍的不对称信息，在此基础上，原来的信息不对称会在市场中得以进一步的加剧演变成整个金融系统的风险。例如：评级机构和发起人间的信息不对称。在资产证券化中，即便是专业的评级机构，相对于发起人的绝对信息优势，也是信息的劣势方。基础资产池的资产结构包含了多种复杂金融工具时，要明确资产状况显得十分困难。出于提高证券化资产价格、获取更高利润的动机，发起人很可能隐瞒重要的资产信息，而评级机构也无法充分获取这些资产信息。

逆向选择是指在签约前，信息优势一方会利用信息不平等地位隐瞒相关重要信息，使得信息劣势一方出于安全平稳等要素的考量在有限的范围内做出的有限的选择。在资产证券化过程中，金融产品等相关信息一般属于证券化发起人拥有的私人信息，投资者并不了解，处于信息劣势，因此很难识别市场中何种资产支持证券是质量好的。在此情况下，投资者为了最大限度地降低其与发起人之间的信息不对称地位带来的投资损失，其会不断地降低自己的购买价格，相应地最终导致市场中“劣币驱逐良币”的现象，即市场中证券化产品的质量整体趋于下滑状态。

道德风险是指在签约后，代理人一方为了追求自身利益最大化，而不重视另一方当事人的利益。而且由于代理人一方通常不用承担其行动带来的全部责任，使得其有了进一步违背委托人的意愿而只追求自己利益的机会，导致两者之间的矛盾不断加剧扩大。资产证券化过程中，发起人为了获得更多的利润，会刻意地隐瞒用于证券化的那些质量不好的资产组合，并通过重复不断地再证券化加深最终产品的复杂性，与其他机构合谋哄抬证券的价格。

三 资产证券化法律问题建议

1.加强监管。从短期来看，加强金融监管会提高金融机构运营成本，影响金融机构参与资产证券化的积极性。但是从长远来看，严格的监管与完整的信息披露标准不僅能防范中小型商业银行产生资产违约风险，同时还可以提升其市场认可度，减少投资者对信息不对称的顾虑，有效降低发行成本。资产证券化的发展需要政府的支持，政府要充分发挥“看得见的手”应有的作用。完善信息披露立法，让市场上的参与者充分及时地共享市场信息，这是规范发起人行为、防止“逆向选择”和“道德风险”的最佳途径。因此，应当设立一个专门的监管机构对资产证券化进行跨行业、跨市场监管。在具体操作上，还应该利用大数据、机器学习、云计算等先进的技术提高监管效率，有效地预防和控制系统性风险。

2.扩大参与主体范围。首先需要扩大资产证券化产品合格发起人的范围。除了大型商业银行外还应鼓励中小商业银行、商业企业、保险公司等金融机构积极主动地参与到资产证券化市场中来，利用同种类的基础资产进行证券化，丰富证券化产品类型；其次，应当保证在投资者适当的前提性下，鼓励个人投资者、机构投资者、养老基金等参与到证券化产品的投资中去，实现真正意义上的风险分散；最后，还应加大对投资者的培养力度，使得投资者能够了解资产证券化流程，明确资产证券化产品的风险收益，提高风险分析能力与风险规避能力。

3.信用增级。信用增级是证券化交易的基础，可以通过内外部两种方式实现，起到保护投资者的作用。优先/次级安排是证券化项目中最常见的内部信用增级安排。从资产池回收的资金将会按照事先约定的现金流支付顺序支付，排序在现金流支付顺序最后面的证券档将承担最初的损失。所以在现金流支付顺序中，排名在后的证券档就向高一级别的证券档提供了信用增级；交易设置了两类信用触发机制： 加速清偿事件和违约事件。（1） 如果加速清偿事件被触发，则收入分账资金不再用于次级档证券期间收益的支付，而是将剩余资金全部转入本金分账用于优先档、证券本金的兑付；（2） 如果违约事件被处罚，信托账户下资金不再区分收入回收款和本金回收款，而是将二者混同并在支付有关税费、报酬、费用后用于顺序偿付优先档利息和未偿本金、次级档本金，余额分配给次级档持有人。外部信用增级则是指由第三方，如其他银行或者债券担保公司提供的外部信用担保。

【参考文献】

[1] 张艳. 中国证券市场的信息博弈与监管研究[M]. 经济科学出版社， 2005.

[2] 李丽君， 杨宜. 信息不对称视角下投资者信心对资产证券化流动性的影响分析[J]. 北京工商大学学报（社会科学版）， 2018（3）.

[3] 叶凌风. 资产证券化中信息不对称问题研究[J]. 金融理论与实践， 2006（2）：66-68.

作者简介：杨艳丽（1993—）；女；汉族，山西财经大学法学院

基金项目：本文系山西省回国留学人员科研资助项目“资产证券化在我国的法律实证分析---兼论山西省资产证券化的推行策略”（项目号2014-047）的阶段性成果。