中文在线缩减数字阅读规模 网文+二次元叠加效应存疑

周月明

随着在线付费阅读模式越来越受到关注，A股的相关标的也纷纷进入投资者与机构的视线中。2015年上市的中文在线（300364.SZ）近期就颇为引人注目，被部分机构认为是股价盈利空间最大的公司之一。

中文在线有哪些业务？在行业内地位如何？未来发展趋势怎样？近日《投资者报》记者多次致电公司无人接听，致函公司公开邮箱亦未收到答复。

业务结构变动

中文在线近年来业绩均保持持续增长。2015年至2017年前三季度，公司营收分别为3.9亿元、6亿元、4.7亿元，净利润分别为2936万元、3674万元、3619万元。截至1月18日，股价为9.85元，市盈率为117倍。A股另一家在线阅读企业掌阅科技，同期股价为45.1元，市盈率为143倍。

中文在线与其他行业竞争者相比，业务结构如何？重点发展方向又是什么呢？

目前，中文在线的主要业务有数字阅读、数字内容增值（如IP开发、购买版权）、教育业务等。在很长的一段时间内，“将文学、教育内容数字化，通过数字阅读产品的版权运营盈利”都是中文在线的核心商业模式。其在2006年成立17K小说网，定位为原创文学内容的阅读门户，提供文学阅读和内容孵化服务。2016年，数字阅读业务还是其营收主力，占比达到49%。

与同行业竞争公司相比，中文在线的文学作品数量并不太低，阅文集团以72%的比例位居第一，中文在线排名第二占比为27.5%，掌阅科技以5.2%位列第三。

不过，虽然文学作品占比是掌阅科技的五倍多，但中文在线的数字阅读业务毛利率并不高。据财报，2016年掌阅科技数字阅读业务毛利率67%，而中文在线只有37%。

到了2017年上半年，中文在线的数字阅读业务毛利率继续下滑为36.2%，且营收占比也越来越小，降为37%。与此同时，中文在线转向毛利率更高（2017年上半年为79%）的数字内容增值业务。这块业务占比也后来居上，达到51%。

不过，即使调整了业务结构，有业内人士指出，中文在线近几年的业绩也存在一定问题。据其财报，2017年上半年及2017年前三季度，财务费用分别为-1211万元、-1913万元，同比下滑386%，439%。财务费用为负，说明公司不仅抵消了借款利息，还在银行挣到了不少利息费用。如果剔除财务费用影响，2017年上半年公司的营业利润已同比下滑7.5%。公司为何有这么多资金可以挣利息，与其此前融来的大量资金有很大关系。

此外，公司的教育业务经营状况却越来越不给力。据公司财报，2017年上半年，这一板块收入仅为总营收的12%，为3164万元，教育子公司更是出现严重亏损。中文在线曾于2016年定向增发20亿元，称其中9亿元用于教育业务。但从效果上看，这9亿元是否起到重要作用令投资者担忧。

目前，这笔定增资金被集中用于补充流动资金。中文在线此前对此只简单解释称，“教育业务周期长、投资需谨慎”。有投资者认为此解释过于简单。

从近三年净利润来看，中文在线还存在较明顯的周期现象，亏损集中出现在第一季度。

收购标的估值被疑过高

令人意外的是，中文在线在2016年净利润仅为3674万元的情况下，还拟用14.72亿元收购晨之科80%股权，其中以现金方式支付4.49亿元。对于中文在线的收购资金来源，证监会还曾发了重组问询函，中文在线称，将用自有资金和银行借款支付本次收购的现金对价。

目前，此项收购已经完成。2018年1月3日晚间，证监会官网发布消息称，中文在线收购晨之科80%股权的交易获得通过。

然而，对于收购标的晨之科，有不少业内人士及投资者担忧其资产质量，同时质疑收购价格过高。晨之科拥有二次元社区“咕噜咕噜”，简称“G站”，其营业收入来源于移动游戏、网站广告和直播收入三项，其中移动游戏是最主要的收入来源。

重组草案显示，2015、2016和2017年1～5月，晨之科营业收入分别为2033万元、1.93亿元和9882万元，净利润分别为-1763万元、9711万元、4498万元。

但就是这样一家公司，中文在线却给出了18亿元的估值。重组草案显示，截至2017年5月31日，晨之科经审计的账面价值为2.96亿元，采用市场法评估的价值为18.6亿元，增值率为528% 。

伴随高估值，晨之科也给出了业绩承诺，称标的公司2017、2018和2019年度扣非后归属于母公司股东的净利润分别不低于人民币1.5亿元、2.2亿元和2.64亿元，三年累计6.34亿元。然而，对于一家刚刚在2016年扭亏为盈的公司来说，2017～2019年净利润分别要同比增长54.46%、46.67%和20%，看起来有些难度。且2017年前5个月，晨之科的净利润才4498万元，能否完成2017年整年的业绩承诺1.5亿元，存在很大疑问。

除了这些问题，中文在线在过去的一年多里，高管减持也相当频繁。自2016年7月4日以来，中文在线涉及减持的次数曾高达10次。在2016年，中文在线曾出现三次减持;而2017年的减持全部集中在10月中旬。 更引人侧目的是，中文在线2017年前三季度业绩预告于10月13日发布，发布当日，高管就有五次减持。其中包括两名股东、1名董事、4名副总经理。

这些行为是否在暗示着高管对公司自身业绩并不看好？如今2017年已经结束，也到了公司交上答卷的时候。收购的公司能否完成业绩承诺？募集的资金是否投入到位？这些关乎到中文在线未来的发展，其答案如何我们将密切关注。endprint