上市公司自愿信息披露与股票价格关系的研究

金智颖

【摘 要】现今，我国的证券市场发展越来越迅速，自愿披露信息作为上市公司信息披露的一项重要内容，不仅可以描绘公司未来的前景，还显示了公司重要的竞争优势，所以越来越多的上市公司开始选择自愿披露信息。上市公司自愿披露信息是与相关利益者进行交流，增强投资者信心的一种重要方式，也在一定程度上影响了股价的走势。本文在文献综述的基础上，主要运用分析事件等研究方法，进一步深入研究了我国上市公司自愿性信息披露与股价波动的关系。得出结论认为，盈利能力强、预测业绩增长的信息对股价有显著的正效应；自愿披露信息质量高，即内容全面、披露高效、利用价值高，有利于投资者合理评估股票价值，有利于促使股价趋向好的方向发展。

【关键词】上市公司；自愿信息披露；股票价格

在高速发展的证券市场上，各类投资者想要更详尽的了解上市公司，不仅需要知道上市公司被强制披露的信息，同时还得对公司的背景、战略信息、自愿披露信息等有一定的掌握。投资者再根据这些已获得的信息评估上市公司的经营状况、财务情况等，结合自身对该公司未来的预期，做出最终的投资决策。概括来说，公司股票价格的波动，往往与公司披露的自愿性信息对投资者估量预期报酬的影响大小有关。

一般情况下，高质量的自愿信息披露可以促进资本市场有效运行，降低信息不对称程度，使股价反映出公司实际的价值。上市公司面对日趋竞争激烈及未来发展不确定性的局面，年报式强制披露的信息量和其较单一的披露模式，已经无法令信息使用者满意，也逐渐不能适应现代证券市场的发展。投资信息使用者迫切需要全面、高质量、及时的信息。因此，近年来，广大投资者及其他利益相关者对在短期间内，能反应上市公司财务状况、经营情况等自愿披露信息报告的重视度越来越高。另外，投资者对股票价格是否公平的信任度取决与上市公司对信息披露的程度。研究股价与自主披露信息关系的重要意义在与投资者只要信任这支股票就会更愿意买该股票，就会对股价造成很大影响，因此上市公司披露信息就成为股价波动的因素。

随着我国证券市场化，我国上市公司自愿披露将呈现增长趋势，也就是说，上市公司自愿信息披露的战略地位将会不断提高，从而使自愿披露信息对其公司股价的影响力程度也在不断加深，将成为证券学术界研究的重点领域。影响股价运动的重要决定因素就是信息，自愿披露信息作为上市公司信息披露的重要内容，从一定程度上决定了股价的价值的取向，即直接影响到股价的走势。价值投资者通过理解公司的各个方面的自愿披露信息和股价之间的关系，来判断公司的价值，最终对相应股票进行取舍。这对于自愿信息披露的推广和应用，显然具有极大现实意义和理论价值。

一、文献综述

Healy和Palepu（2001）通过研究和考证，认为上市公司与相关外部利益者之间存在信息的不一致，这是上市公司自愿信息披露的动力。往往更愿意提供自愿披露信息的公司都是股票期权占很大比例的公司，他们这样做可以降低上市公司股价被低估的风险。Diamond and Verrccchia（1991）、Kiln and Verrecchia（1994）分析得出结论，披露信息的增加能够引起股票价格的增长。上市公司自愿披露信息，减少了在股票市场交易过程中，充分掌握信息的一方，处于明显优势地位的不平等的现象。公司主动信息披露越多，公司股票的价格更能有效准确地反映公司的价值，从而提高了公司股票流动性，带动股价的增长。

Lundholm和Mayer（2002）研究了信息披露对收益和回报之间的影响关系。他们得出的结论是在未来会有相对更多的信息披露的公司出现，目前的股票收益意味着更多的未来收益的信息出现。Gelb等人（2002）研究了公司信息披露的实际情况和股价的公布消息，并发现了信息披露与当前股票收益、公司未来收益之间存在着另一个关系，即披露的越多，收益越高。Hassan等人（2009）研究了埃及资本市场的企业信息披露与公司每股收益和账面价值之间的关系。他们得出研究结果，自愿信息披露与资产规模、公司价值、盈利能力等因素有着正相关的关系，并且这一关系可被有效统计。

黄祖平（2008）研究提出，我国上市公司自愿披露意愿率仍然较低。上市公司若增加披露信息的内容，就加重了其成本负担，相应地加大其风险，所以公司视披露信息中的强制披露信息为应尽的义务，自愿信息则较少披露。自愿性信息披露缺乏完整性，一旦涉及“坏消息”或具有一定风险的问题，或者其他严重问题，这些公司都保持沉默。自愿性信息披露的内容尚不规范。

二、上市公司目前自愿性信息披露分析

（一）自愿披露意愿低

目前，我国上市公司一般只披露强制性信息，由于尚未对自愿性信息的内容、披露形式、披露时间进行严格的规范约定，很少进行自愿信息披露。上市公司增加自愿披露信息，必然增加其披露成本和披露信息后的风险，所以上市公司一般自愿披露信息的意愿还较低。

（二）侧重信息披露盈利预测信息

上市公司在自愿披露信息的内容上，积极披露程度较高的主要是业绩、盈利预测信息等，其它方面则很少被披露，例如上市公司的背景信息、社会责任等。

（三）外资股的上市公司自愿信息披露增多

近幾年来，我国外资股的上市公司为了有效降低资本成本，向海内外的外部投资者传递更多的信息，这些上市公司自愿披露信息的意愿明显增强。张宗新、郭来生等（2003）经过实证分析，得出结论：外资股上市公司在蒸蒸日上的国际市场中，它们为了吸引更多的外资，尽可能的满足投资者对信息的需求，明显的增加了自愿信息的披露。

三、上市公司自愿信息披露影响因素分析

外部因素和内在驱动因素共同影响上市公司的自愿性披露行为。外部因素主要从中介机构的介入、上市地点的选取、产品市场的激烈竞争等几个方面受到影响。内在驱动因素涵盖了公司治理结构，财务状况，公司规模等。endprint

（一）内在驱动因素

崔学刚、朱文明（2003）认为规模越大的上市公司，信息披露意愿就越高。这种类型的公司依赖外部资金，更容易受公众关心，也就更有意愿披露信息，可见公司规模与自愿信息披露成正相关。在较多有关这些大规模公司的信息中，也会冗杂着一些虚假误导成分的信息，为了及时更正这些虚假信息，大公司也会不惜代理成本，主动披露更多的信息，以免使这些虚假信息阻碍对公司的发展。

在公司治理结构中，影响上市公司自愿信息披露的因素，主要是股权结构和董事会结构。黄志良、刘志娟（2007）发现，公司治理结构中的股权结构与上市公司信息披露的质量显著相关。股权结构作为影响公司治理机制有效性的最重要因素，它决定了公司控制权的分布，与自愿性信息披露产生了一定的关联。一般股权集中度较高的公司，规模较小，自愿披露相同的信息，承担的风险和压力较大，所以这样类型的公司不愿意披露更多的信息，反之，则有利于自愿披露信息。在董事会结构中，独立董事大部分是能在专业和客观的立场发表公正意见的财务管理专业人员。上市公司自愿披露的意愿是否强烈，内容是否全面有效，很大程度上取决与董事会中独立董事的人数。独立董事具有相对独立性，相对于非执行董事、执行董事对自愿性信息披露的影响较大且不受制于公司的其他部门管理。

影响上市公司自愿信息披露质量的又一重要内在因素是公司的财务状况。公司财务状况主要由财务杠杆、盈利水平、利润分配政策等共同反映。资产负债率大幅提升和财务失败风险的增大都是由公司债务过多直接导致的。公司为了尽量避免这种财务风险，从而选择披露自愿性信息，加强与相关利益者的沟通。在股票市场中，业绩优良的公司为了比那些業绩较差的公司更具有竞争优势，在寻求资本的时候，会披露更多的自愿性信息。作为投资者，在得到充分的信息后，能有效了解公司现今的经营状态和发展潜力时，也会倾向于以较高的价格来购买这种公司的股票，从而提高了该公司的股价。上市公司为避免投资者低估股票市场价值，主动向市场传递这些“利好”消息。Inchausti（1997）契约理论认为，上市公司管理者为了维持他们的地位和薪酬安排提供理由，上市公司盈余水平越高，会更积极地对外披露信息，上市公司管理者就可以更好的提供薪酬安排的理由和维持他们的地位。可见，公司业绩是影响上市公司自愿信息披露的重要原因之一。

（二）外部因素

中介机构是影响上市公司自愿性信息披露的因素之一。若是一个规模和影响力较小的会计师事务所，作为它客户的一家上市公司对它的经济利益影响较大则会注重上市公司的要求。反之，就会要求上市公司披露更详尽的信息，保证其披露信息的全面性和准确性。上市地点也能影响公司自愿披露行为。根据有效市场假说，投资者可从市场效率市场看股票价格是否更好地反映上市公司的真实价值。同时，从代理理论和信号理论看出，若公司在效率较高的证券市场上市，则会更快的传递对公司有利的信息来解决信息不对称问题。产品市场的竞争激烈程度明显决定上市公司自愿性信息披露意愿强弱的又一外部性因素。企业的产品要想获益，实现自身价值得通过市场销售这一环节，因此，在垄断的产品市场，上市公司一般不会主动披露成本信息给利益相关者；要是在相对自由又竞争激烈的产品交易市场，上市公司就会主动披露信息，用于区别其他竞争公司来提高产品竞争力。

四、加强上市公司自愿信息披露

（一）从政府角度出发

1、加强政府的监管职能。对发布不实信息，使相关利益者的合法权益受到侵害的行为，相关政府部门应加大处罚力度。同时，也需加强对自愿信息披露的监管，防止部分上市公司通过自主公布虚假信息牟取不当利益，造成证券市场的紊乱。

2、建立专门的上市公司自愿性信息披露部门。建立专门的上市公司自愿性信息披露部门，在这个部门里设置专业人员，能有效帮助投资者，从专业的角度具体判断和辨别自愿披露信息的质量，投资者想要做出更加理性、准确的决策得多采纳专业人员的建议。

3、完善健全自愿性信息披露的法律法规。目前，我国自愿信息披露相较于强制信息披露的规范较不健全，相较于发达国家上市公司自愿性信息披露的管理较不完善，仍有很大的差距。我们应该加强规范上市公司自愿信息披露行为，有了完善健全的法律法规，公司对自身信息披露行为就有了具体的衡量标尺，可以有意识地避免一些不规范的披露行为。同时，可以借鉴发达国家关于自愿性信息披露的相关政策，并结合我国证券市场的现实情况，对现有的自愿性信息披露的法律法规进行更好的完善。

（二）从投资者角度出发

投资者作为证券市场中自愿披露信息的主要使用者，需要提升自身的综合素质，培养其对上市公司披露的自愿性信息正确地解读，然后经过仔细地分析判断，做出比较准确的投资决策的能力，逐渐成为理性成熟的投资者，有效地从侧面敦促上市公司披露高质量的自愿信息。

（三）从上市公司角度出发

1、降低自愿披露的成本。上市公司披露信息需要一定的成本，披露的信息越多，相应的成本也就越高，自然自愿披露的意愿较低，因此需要降低自愿披露的成本。但当公司披露信息有利于其获得超过披露信息所费成本的收益时，自愿披露的意愿就增强。

2、遵守自愿性信息披露的规定。上市公司应自觉遵守自愿信息披露的相关规定，坚持诚实守信的原则，保证其披露信息的准确性、全面性、真实性，促进证券市场形成良好的交易氛围。

五、结论

本文认为一般情况下，上市公司披露自愿性信息，可以有效降低股票交易双方的信息不对称程度，增强股票的流动性，提高股票的价格。同时还认为，如若自愿披露信息质量较低，即披露内容不够全面或不及时或不准确时，股票价格震荡幅度大；如果上市公司自愿信息质量高，即披露信息的全面、高效时，有利于公司股价稳步提升。

因此，上市公司自愿性信息披露的不规范，容易造成股价的异常变动，不利于证券市场稳定健康地持续发展。盈利能力、业绩作为自愿披露信息中的核心部分，是重要自愿披露信息的浓缩，能一定程度上反映企业现今及今后的经营状况。业绩预测增长，盈利能力强的信息对股价有显著的正效应。但前提是公司自愿披露真实的盈利信息，才能合理估价股票价值，才能正确地反映公司以往及未来的盈利能力。

（上海育博营养食品有限公司，上海201600）

参考文献：

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