长寿风险证券化研究

李雨来

[摘要]随着公共卫生水平的提高、医疗技术的改善及人们健康意识的增强，老年人的死亡率降低。这种趋势严重影响到公共、寿险公司和个人三个层次的养老保险计划，使长寿风险成为全球关注的问题。与此同时，长寿风险的创新型管理工具也取得突破性进展。本文首先介绍目前国际市场上三种长寿风险证券化概况，然后对我国引入长寿风险证券化进行展望，最后为我国发展长寿风险证券化提出建议。

[关键词]长寿风险；管理工具；证券化

一、引言

随着公共卫生水平的提高、医疗技术的改善及人们健康意识的增强，老年人口寿命期望的显著增加。根据联合国世界人口部门给出的预测，从1950年到2050年，日本女性的出生人口的平均寿命期望值的增长率将是2.7月/年，男性出生人口的平均寿命期望值的增长率为32月/年。在我国，65岁及以上人口占总人口比例在1953年和1982年分别仅为4.41%和4.91%，却在2008年达到8.3%。而且据预测到2030年这个比例将翻倍至22%。

老年人的死亡率降低趋势严重影响到公共、寿险公司和个人三个层次的养老保险计划。仅2007年英国和美国的养老金计划机构处于长寿风险暴露的金额达到4000亿美元。而在包括中国在内的发展中国家，养老金系统并不完善，死亡率降低趋势导致的长寿风险也严重影响为退休消费储备的个人储蓄。因此，长寿风险在全球范围内成为共同关注的问题，它的解决刻不容缓。

二、长寿风险证券化

年金保险公司管理长寿风险的两种传统办法是使用提存经济资本或再保险，但这两种办法均有一些难以克服的弊端：一是提存经济资本机会成本过高，占用过多会损害年金保险公司的盈利能力：二是通过再保险合约转移至其他再保险公司时，费率和供给量受长寿风险的影响很大。另外由于长寿风险依然停留在寿险业内部，对寿险行业整体的风险抵御能力没有提高。近年来，众多保险业界和学术界人士越来越意识到有效管理长寿风险的重要性。

20世纪90年代以来，产险证券化不断成功发展，这对于国际保险业使用创新的方法管理长寿风险有着良好的启示。保险风险证券化的交易结构是作为风险卖者的发起人将欲证券化的全部或部分风险业务及相应的保费收入剥离出来，出售给特设再保人（SPV）。由SPV在对风险业务进行重组的基础上发行风险证券，以证券收入作为未来风险赔付的准备资金。从运作过程来看，通过运用保险风险证券化技术，保险公司可以将超出自身承保能力的风险业务出售给资本市场的机构或个人投资者。这在客观上扩大了商业保险覆盖的范围，是金融发展到一定阶段后市场替代政府服务于社会的又一体现。

三、长寿风险证券化工具

长寿风险证券化能为其提供新型的资本市场长寿风险解决方案，主要包括长寿债券、长寿互换和q远期合约三种形式。

（一）长寿债券

长寿债券是息票支付或本金返还与目标人群生产率相关联的债券，按照给付的方式不同可分为连续型债券和触发型债券。在触发型长寿债券交易中，年金保险公司向SPV支付保险费，债券有效期内，若生存率超过事先约定的阈值，年金保险公司可获得债券的利息甚至本金来补偿其在年金保险市场上的过多支付损失。

（二）长寿互换

长寿互换是使得寿险公司和交易对手根据目标人群生存率的预期水平和实际水平定期交换固定和浮动现金流的金融衍生工具。长寿互换的运行机制如下：首先，年金保险公司基于目标人群的预期生存概率，在有效期内定期向互换对手支付固定金额：其次，投资银行按照目标人群的预期生存概率，在有效期内定期向互换对手支付固定金额：最后，每年由现金净流出的一方向净流人的一方支付净现金流。这样，年金保险公司在互换和年金支付上的损益能够互相对冲，实现长寿风险的有效转移。

（三）q远期合约

q远期合约是基于J.P摩根编制的LifeMetrics市场死亡率指数在合约到期时双方交易进行一次现金流交换的远期协议。在q远期交易过程中，年金保险公司是实际浮动死亡率支付方，J.P摩根是预期固定死亡率的支付方，预期固定死亡率根据死亡率时间序列模型计算得出。在长寿风险发生时，年金保险公司从合约对手方获得净现金流人，以对冲年金業务遭受的过多支付损失。

迄今为止，市场上出现的长寿债券仅有2004年欧洲投资银行发行的EIB长寿债券和2010年的瑞士再保险发行的Kortis长寿债券。与长寿债券十分缓慢的市场发展形成鲜明对比的是长寿互换的市场发展非常顺利迅速，2007年以来，在英国、德国、荷兰和澳大利亚等国长寿风险转移市场中，累积签署了共20笔长寿互换合约，总金额约为366亿英镑，为这些国家的许多年金保险公司、私营企业养老金和地方政府养老基金等提供了长寿风险的对冲保障。而截至目前，公开市场已知成功发行的q远期合约一共有两例。

四、展望我国的长寿风险证券化

人口老龄化和死亡率下降带来的长寿风险严重影响着我国寿险业的发展，引入长寿风险证券化，将有助于寿险公司保持财务稳定性，并使寿险公司经营更加安全。通过引入评级机构，寿险公司信用等级得以提升，有助于提高寿险公司的经营能力，这说明在我国发展寿险证券化是必要的。

在我国发展寿险证券化不仅是必要的，而且是可行的。经历了30多年的快速发展，我国保险业已初具规模。我国资本市场不仅规模显著增长，而且市场监管、定价发行技术和投资者的投资理念也日趋成熟：在资产证券化上，我国已经在信贷资产和券商专项资产等方面积累了丰富的实践经验：在监管法律上，以偿付能力为重点的保险监管和已有的资产证券化监管规定奠定了监管法律的基础。我国已经为寿险证券化的引入创造了一定的现实条件。

五、总结

相对于传统的管理方法，长寿风险证券化是进行长寿风险管理的一个新工具，有助于整个社会养老保障系统的优化。尽管过去30多年里，我国保险市场和资本市场的快速发展为寿险证券化的引入创造了一定的现实条件，但目前我国在保险精算技术、资本市场和监管法律上存在的障碍，对于寿险证券化的引入构成了一定的挑战。因此，我国应该充分借鉴西方发达国家寿险公司开展寿险证券化的先进经验，结合现实国情，逐一突破各种制约因素，合理利用长寿风险证券化工具，为保险业的持续、健康和稳定发展创造有利条件。endprint