人民币vs美元：第三与第一间并非“一墙之隔”

赵庆明

中国之大决定了人民币在国际货币之中能占据一席之地。但对于人民币国际化，在志存高远的同时，也不能盲目自信，不能拔苗助长。

2000年以来，中国GDP规模接连超过法国、英国、德国、日本，成为世界第二大经济国家。更有国际机构根据购买力测算出中国GDP总量已经在2014年超过美国居全球第一。但经济总量的超越仅是一国货币成为全球主要货币的一个必要前提，而非充分条件。

未来随着中国经济、科技实力的提升，在大约五年到十年时间里，人民币成长为排名第四或者是超过日元成为第三的国际货币，是完全有可能实现的，但人民币对比美元，第三与第一之间并非“一墙之隔”。人民币国际化将是一个长期过程，相当长时间里难撼美元的一币独大地位。

推进人民币国际化，应紧紧围绕“让金融以本国为主”，不能为了国际化而国际化。人民币要成功跻身主要国际货币之列，还需要解决信心和建设市场两大问题。

大国货币的必然地位

中国之大以及中国的重新崛起，决定了它的货币——人民币，也必然是当今世界的一种主要国际货币。2015年11月30日，IMF之所以决定将人民币纳入SDR货币篮子，是中国之大的地位所决定的，不能将之视为对人民币国际化的背书。与其说是人民币需要SDR，不如说是SDR更需要人民币。

中国之大，自不待言。中国是第一人口大国。据说，在从古代到现代的绝大多数时间内，中国一直是世界第一人口大国，占世界总人口的比重始终保持在四分之一左右。2000年以来，中国GDP规模接连超过法国、英国、德国、日本，成为世界第二大经济国家。有国际机构根据购买力测算出中国GDP总量已经在2014年超过美国居全球第一。也是2000年以来，中国货物贸易出口金额接连超过意大利、加拿大、英国、法国、日本、美国、德国，自2009年以来成为全球第一大商品出口国。自2008年超过德国，中国稳居全球第二大商品进口国。也正因此，中国几乎成为任何一个国家或地区重要的贸易伙伴。自2006年以来，中国外汇储备超过日本居世界第一，尽管自2014年6月接近4万亿美元的高点回落到了2016年底的3万亿美元多点，但仍远远超过居世界第二的日本。2010年，中国超过美国成为世界第一大工业制造国。

中国之大，加之日益融入全球化，并已成为全球化的最主要推动力量之一，所有这些，决定了人民币应该、也必然会成为一种主要的国际货币，毋庸置疑！

与美元的差距

改革开放以来，中国经济、科技、军事以及综合国力、软实力等都得到了长足的发展，国际地位显著提升，但是未来一段时间里差距仍然会存在。

在一系列主要对比指标中，中国的GDP规模将最先超过美国。按照购买力测算，中国GDP总量在2014年超过美国居全球第一。按照现行汇率测算，大约要到2030年前后，中国GDP规模才能超过美国。当然，哈佛大学肯尼迪政府学院教授劳伦斯·萨默斯（Lawrence Summers）和兰特·普里切特（Lant Pritchett）在一项研究中指出，中国可能在21世纪40年代都不会超过美国。不过，即使在2030年到2050年之间，中国GDP规模超过了美国，届时中国人口大约为美国的3倍-4倍，人均收入仍然会远低于美国。

相对GDP，中美在科技上的差距更要显著。2015年11月8日，工业和信息化部部长苗圩在全国政协十二届常委会第十三次会议上对《中国制造2025》进行全面解读时指出，在全球制造业的四级梯队中，中国处于第三梯队，而且这种格局在短时间内难有根本性改变，中国要成为制造强国至少要再努力30年。

但未来随着中国经济、科技实力的提升，在大约五年到十年时间里，人民币成长为排名第四或者是超过日元成为第三的国际货币，是完全有可能实现的，但是要想在这期间超过欧元（假如欧元能够继续存在）成为第二大国际货币，可能性并不大。即使在未十年里欧元解体，笔者认为重新启动的德国马克或者以德国为首重新组建的统一货币，其国际地位仍可能领先于人民币。而超越美元，则需要更长的时间。

即使人民币成长为排名第三的国际货币，能够获得的份额或收益也是极为有限的。从英镑成为头号国际货币开始，在国际货币体系中，几乎一直存在“赢家通吃”的局面，即：头号国际货币获取全部国际货币收益的绝大部分。根据国际货币基金组织的统计，自1999年以来，在全球外汇储备中，美元、欧元始终分居第一、第二位，美元的比重在60%-73%之間，欧元的比重在17%-28%之间，二者合计比重，最低时为83.8%，最高时91.3%，也就是说排名第三到第N位的其他所有国际货币的合计占比最高时仅16.2%，最低还不到9%，赶不上排名第二位的欧元一种货币。截至2017年一季度末，美元的占比为64.52%，欧元为19.29%。事实上，根据笔者分析，美元比重的波动，一个主要原因是由主要国际货币汇率波动造成，当美元汇率下跌非美货币汇率上涨时，美元的比重就会有所下降，并不一定就是相关国家将外汇储备中的美元换成了其他货币。即使人民币能够成为排名第三的国际货币，其与欧元的地位的差距也将是巨大的，与美元之间的距离更是绝非“一墙之隔”。

人民币要想成为主要国际货币，关键的是要进一步提高综合国力，尤其是科技、政治、军事等国际地位和国际竞争力，而这些方面均非一日之功，这也就注定了人民币国际化必将是一个相对漫长的过程。

信心与市场建设

尽管过去几年人民币国际化进展较多，在很多国际货币细化指标的排名均有较明显的提升，但是相对于中国经济、贸易、政治等的国际地位，当前人民币的国际地位仍然是相对落后的，其中的主要原因可能源于中国仍然是一个新兴加转轨的经济体，外国人对人民币的信心仍然不足，以及我国的金融市场仍然不够发达完善、缺乏深度和广度、不够开放等。endprint

首先，非居民对人民币有信心才会持有和使用人民币，人民币才能够真正具备国际货币职能。

在当前信用纸币制度下，货币的发行和流通是靠国家的强制力来实施的，并不像商品货币本位制度下，货币自身就是相对足值的商品或者是由贵金属等商品作为发行储备，货币能够自由兑换贵金属。因此，在信用纸币制度下，一国货币能否顺利发行出去和正常流通，就主要取决于居民对货币的信心，实质上是对国家或者说是政府的信心。

这里所说的“信心”与货币汇率“升值”并不是一回事。货币给人“信心”最高的级别就是这种货币的内在购买力能够稳定，今年一个货币单位能够买到一个面包，一年后甚至十年后仍然买到同样一个面包，这就是购买力稳定。当然，在这个比烂的年代，“信心”比的就是谁的货币更不烂。相对于很多国家来说，尤其是针对小国（哪怕是经济很发达）和政治不稳的国家来说，由于美国坐拥超级大国的地位，所以，美元能够成为他们最为信赖的货币。

美国经济学家巴里·埃森格林发现，在大动荡时期，无论是全球性的还是局部地区或某一国内，美元是最安全的货币。在朝鲜将美国视为头号敌人的情况下，据介绍，朝鲜人民最喜欢的货币却是美元，这似乎有些讽刺。尽管2008年雷曼兄弟破产后，美国遭遇到了大萧条以来最严重的经济金融危机，但是世人发现，美元的地位不仅没有被削弱，反而有所提高。

欧元在1999年初诞生以来，之所以能够稳稳的占据第二大国际货币的位置，并且其占有的份额超过后面所有国际货币之和，除了欧元区是在经济总量仅次于美国的另一大经济发达、科技先进的经济体外，也与欧元区实行更加独立、更加稳健的货币政策有关，欧央行的这种独立性能够较好的保证欧元内在购买力的相对稳定，因此，欧元自诞生以来能够稳居第二大国际货币的位置。

靠汇率升值吸引的国际化，是不靠谱的。首先，汇率不可能长时间持续升值；其次，因为升值走势下吸引到的国际持有者，持有的目的是为了获取升值的收益，而不在乎甚至无需货币的基本职能，更为可怕的是，一旦升值结束尤其是进入贬值走势，这种国际货币可能就会被抛弃，从国外走了一圈又回到了货币发行国。

具体到人民币来看，由于我国经济明显的新兴加转轨特征，让外国人对人民币有信心并非易事。新兴加转轨，意味着离形成一个成熟稳定的制度环境还有一段距离，也就意味着不成熟、不稳定，具有不确定性。不仅外界有质疑，过去两年我国出现了资本大量流出，在某种程度上也是居民对人民币信心的不足。我们国人的制度自信仍然需要时日，而对于外国人来说可能需要更长的时间。

其次，人民币国际化还需要一个高度发达的、有深度和广度的金融市场来支撑。

国别货币成为国际货币，不仅在于这个货币提供了国际结算功能，还在于投融资功能，能够为他国持有者提供投资功能使其获得稳定的投资回报，能够为他国融资者提供融资功能使其能够获得成本相对低廉而又便捷的融资。而这必然需要货币发行国有一个高度发达的、有深度和广度从而富有弹性的金融市场。美国著名经济学家巴里·埃森格林就说：要想让一国货币成为国际货币，该国必须要有高度发达的金融市场。我国某位专家也指出，在19世纪末的时候，尽管美国经济规模已经超过英国，美元之所以难以跻身国际货币之列，主要是因为其缺乏一个具有深度和广度、可靠而开放的金融市场。

其实，对于一个发达完善、有深度有广度的金融市场的需求，不仅来自国外投资者，也来自货币发行国自身。一国货币成为国际货币后，跨境资本流动必然增加，如果该国缺乏一个有深度有广度的金融市场（尤其是外汇市场），当资本流出流入不均衡时，该国实体经济就会面临对不对称的冲击：当资本集中流入时，利率会下行，本币汇率面临升值压力或被迫大幅升值，容易导致经济过热，而出口部门则面临国际市场竞争力下降的压力；当资本集中流入时，利率则会上行、汇率出现贬值，容易演变成货币危机，实体经济部门则可能因为资本流出、利率上行而遭遇破产风险。我们的一项实证研究也表明，具有发达金融市场的国家，在面临国际资本冲击时，实体经济受到的不利影响相对较小，宏观经济更容易维持稳定。

我国的金融市场仍处于发育阶段，离成熟有较大距离。我国的社会主义市场经济体制是从计划经济转轨而来。此前，我国基本上没有“市场”，也就是所谓的零基础。当前，我国经济仍处于转轨过程之中。“转轨”则是意味着市场化程度不足，意味着市场仍处于“进化”阶段。要发挥市场机制的作用，不仅要加快制度建设，也需要时间来培育培养市场。相对于我国的商品市场，我国金融市场的成熟程度可能更低些。我国的股票市场对外开放程度仍然较低，尽管外资可以通過QFII、RQFII以及沪港通、深港通投资A股，但是与发达国家以及部分新兴市场国家相比，在制度上对外资的限制还很多，从持有的市值比重来看，也很低。我国的期货市场，无论是商品期货还是金融期货，外资能够参与的程度更低。我国的外汇市场远不够成熟，缺乏深度和广度。汇改12年以来，尽管官方也很注重外汇市场的建设，但是市场上对于人民币汇率的预期基本上是一边倒，我国的外汇市场仍然缺乏必要的深度和广度。相对来说，我国的债券市场的市场化程度较高，对外开放的程度也最高，但是由于无法打破“刚兑”，离成熟也有一定的距离。

“让金融以本国为主”

在“赢家通吃”的国际货币体系格局下，人民币不能跻身为头号国际货币而只能处于相对次要地位时，人民币国际化带来的实际收益极其有限，因此，绝不能为了国际化而国际化，尤其不能以牺牲国内利益相对偏激进的方式来推进人民币国际化，国际化应该围绕服务本国为主。

中国的金融改革与开放应该以服务本国实体经济和提高金融服务实体经济的效率为根本遵循和出发点，尤其是与人民币国际化比较密切的改革，诸如人民币汇率体制改革、资本项目可兑换等，应该从本国实体经济需要出发来推进，绝不能是为了方便、满足或迎合国外投资者持有人民币的需要而提前开放、过度开放。endprint

笔者反对以金融开放来促内部金融改革的做法。中国改革开放初期，在很多实体经济领域确实存在着以优先对外开放来倒逼改革的做法，并且取得了很好的效果，但是我不认为这种经验适合于金融领域。实体领域的改革，尤其是改革开放初期，可以摸着石头过河，行，继续推进；不行，可以关了，影响不会很大。而金融领域的开放则不然，尤其是在今天中国已经比较充分融入全球经济一体化的情况下，一旦开放就很难走回头路。

过去两年我国在涉及资本流动的外汇管理领域并没有改变政策而仅仅是一些优化、细化规定和程序上的举措，就已经引起了国际投资者的激烈反弹和责难。另外一个反对的理由的是，实体经济的资本流出流入相对缓慢和金额较小，而金融领域的资本流出流入往往不仅是金额巨大、而且来去迅速，如果国内配套措施跟不上，资本的大进大出、快进快出将严重冲击实体经济和金融领域的安全。在国际上，金融领域过早过度开放，从而导致货币危机、经济危机的案例并不鲜见。

从当前人民币国际化程度相对于落后中国在国际地位来看，我们确实有必要积极加快推进人民币国际化，归根到底是要靠加快推进整个金融领域的改革来实现，而不能是围绕人民币国际化的修修补补式的改革。金融改革要紧紧围绕服务实体经济这一宗旨展开，大力治理金融乱象，真正建立起保护中小投资者利益的监管体制，实现良好的金融秩序。如果部门利益和地方利益优先，金融监管软弱无力，内幕交易、庞氏骗局、金融欺诈等金融乱象丛生、风险不断，人民币就不会具有良好的国际信誉，人民币国际化也不可能行稳致远。在当前的金融监管格局下，各个部门的金融改革应该紧紧围绕大国战略，有大局观、大局意识，从大局出发，而不应纠结于部门利益。

2008年9月美国爆发金融经济危机，大约到2010年，美国的金融秩序就得以恢复，此后至今美国基本上没有再出现什么大的金融风险事件。反观我国，2010年以来金融风险事件持续不断，大的事件诸如2013年中的钱荒、2014年下半年至2015年上半年的日渐疯狂的股市配资、2015年中的股票市场异常波动、2016年初的熔断和股匯市双震、2015年中至2017年初的人民币大幅贬值和资本大量流出、2016年末的债市危机，还有持续时间较长的影子银行、以e租宝为典型的P2P乱象、以昆明泛亚为典型的各类地方交易所乱象、金融同业业务和资管业务野蛮生长、金融内部杠杆不断攀升等。

在上世纪30年代，英国经济学家凯恩斯就说过一句经常被人引用的话：“最重要的是，让金融以本国为主。”人民币国际化也应该是服从和服务于我国实体经济以及金融业的发展为主。

（作者为北京金融衍生品研究院首席经济学家，编辑：袁满）endprint