投资世界长期属于乐观者

荀玉根

股指年化涨幅与GDP名义增速年化增速基本一致。长期看，股市赚的是业绩的钱。

回顾世界股市历史，各国/地区股市都表现出了很强的赚钱效应。中国上证综指自1991年发布以来年化涨幅高达14.1%，冠绝全球股市。统一各国/地区开始时间，研究自1970年以来的股市，则各国/地区指数年化涨幅为11.5%（香港地区）、10.1%（台湾地区）、7.2%（美）、6.6%（德）、4.7%（日）。研究自1990年以来的股市，则各国/地区指数年化涨幅为14.1%（中）、8.7%（港）、8.1%（美）、7.7%（德）、4.3%（英）、3.7%（法）、3.7%（韩）、0.3%（台）、-2.4%（日）。以此测算，1990年初1万元投资A股指数，现在是37.6万元。投资股票的收益主要来源于股息收入和资本利得，指数的上涨仅仅衡量了价格上涨带来的收益。考虑到股息收入，股票收益率远不止此。

股票是一种波动性较强的投资品。1896年以来，以道指衡量，美国牛市时间占82%，熊市时间占6.5%，震荡市占11.5%。A股市场短短26年来经历了5轮牛熊市，时间分布上，牛市占35.8%，熊市占18.9%，震荡市占45.3%。其他各国/地区股市自指数编纂以来牛市时间占比分别为75.4%（日）、72.1%（德）、71.4%（英）、68.5%（港）、64.5%（法）、58.8%（台）、55.3%（韩）。与牛短熊长的印象不同，实际上，几乎所有国家都是牛市时间远远超过熊市，中国则是震荡市占据了大部分时间，牛市时间也明显超过熊市。

回顾各国/地区经济发展与股市的历史，我们研究各国/地区同时有GDP和指数数据的最早时间至今的股市，GDP同比增速与指数年化涨幅这两个核心数据展现出了很强的同步性。中国1991年来股指年化涨幅14.1%、GDP年化名义增速14.2%;中国香港1964年来分别为12.4%、10.5%;韩国1980年来分别为8.81%、10.47%;中国台湾1967年来分别为9.64%、9.86%;日本自1955年来分别为7.63%、6.88%;美国自1929年来分别为4.92%、6.03%;英国自1984年来分别为5.53%、5.27%;德国自1970年来分别为6.55%、4.66%;法国自1988年来分别为4.45%、3.25%。经济增长越快的国家股市表现也明显越强劲。

我們再选取各国/地区同时有股价、PE、EPS数据的最早时间至今的股市进行研究。中国自1991年来上证综指年化涨跌幅为12.95%，EPS年化涨跌幅为21.82%，PE年化涨跌幅为-7.28%。美国自1954年来分别为7.42%、6.08%、1.26%;日本自2000年来分别为-0.17%、10.37%、-9.55%、;韩国自2002年来分别为7.79%、-14.54%、26.14%;德国自1997年来分别为6.74%、3.26%、3.37%;香港地区自1993年来分别为5.28%、0.23%、5.04%;英国自1993年来分别为4.12%、2.36%、1.71%;法国自2003年来分别为3.87%、-16.35%、24.17%、;台湾地区自2000年来分别为3.53%、-0.99%、4.56%。日本、台湾地区、法国、韩国、中国股市在估值下降的情况下，股市上涨全部来自于盈利增长的贡献。香港地区、美国、德国股市上涨来自盈利的贡献也分别达到了98%、97%、51%。

鉴于其他国家/地区数据时间较短，债券市场没有跨越牛熊周期的数据，我们研究比较美国、中国的股市、债市与房市。股市收益分为两部分，资本利得，根据上证综指和道琼斯指数的涨幅计算得出;A股股息收益率采用A股分红总额/A股总市值计算，美股股息收益率根据道琼斯指数成份股股息率加权平均计算。因为美股分红数据的时间范围有限，我们统一研究自1999年来的美国市场。自1999年债市年化收益率为3.73%，股市年化收益率为7.06%，其中资本利得年化收益为4.35%，股息收入年化收益为2.71%，房市年化收益率为3.90%。中国银行间市场自2002年开始规范，自2002年以来债市年化收益率为3.24%，股市年化收益率为7.16%，其中资本利得年化收益为5.67%，股息收入年化收益为1.49%，房市年化收益率为8.2%。