我国资产证券化的发展研究

李沂燃��

[摘要]随着最近PPP项目资产证券化的政策鼓励及相关证券化项目的剧增，资产证券化再次成为我国金融发展的一个热门领域，然而，2008年美国次贷危机带来的全球金融危机才刚刚缓过劲，危机源头的次级贷款证券化向人们展示的多米诺骨牌似的风险扩散能力还让人心有余悸。美国金融市场市场化程度高、信用评级体制完备，也会出现次贷危机事件，意味着资产证券化在中国的发展更需要科学地引导，文章在分析中国资产证券化发展情况的基础上，借鉴美国长期积累的发展经验，为资产证券化在我国的长远发展提出几点建议。

[关键词]资产证券化；金融效率；风险

[DOI]1013939/jcnkizgsc201721055

普遍认为，资产证券化的基本含义是把流动性较低但预期能够在未来产生稳定现金流的信贷资产打包转手出售，由计划管理人收购资产组成一个集合的资产池，然后将资产池中的资产收益与风险分割和搭配，在市场上发行资产支持的有价证券。

资产证券化能够盘活流动性较低，带有债权、收益权和受益权等权利的基础资产，为原始权益人带来现金，进行再投资，持续经营扩大业务，提高原始受益人的安全性及金融效率，也为金融市场投资者提供了一种新的投资产品，但同时，2007年的次贷危机也暴露了资产证券化的弊端，即延长的债权链实际上环环相扣，会层层传递放大风险波及面。

1资产证券化在我国的发展

我国真正意义上的资产证券化是从2005年开始的，2005年4月中国银行业监督管理委员会发布《信贷资产证券化试点管理办法》，该办法对信贷资产证券化进行了定义：银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投資机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。并于同年11月发布了《金融机构信贷资产证券化监督管理办法》，但自2005年中国政府启动资产证券化实践之后，证券化进程在中国的发展可谓艰难， 2009—2011年，受美国次贷危机爆发影响，中国的资产证券化进程被停止，直到2012年央行才重启我国的资产证券化，发展至今，随着政策环境的支持和金融市场的主动需求，我国资产证券化规模增长趋势明显。

目前国内主要有四种类型的资产证券化产品：一是由交易商协会主管的资产支持票据；二是由中国人民银行、银行业监督管理委员会（简称“银监会”）主管的信贷资产支持证券；三是由中国证券业监督管理委员会（简称“证监会”）主管的企业资产支持证券；四是由中国保险监督委员会（简称“保监会”）主管的由保险资管作为管理人的资产支持计划。根据目前的市场情况来看，我国市场上的资产支持证券产品主要是企业资产支持证券和信贷资产支持证券，以截至2017年4月13日的存量数据为例，企业资产支持证券项目存量为647个，发行总额（剔除信托受益权证券化项目数据）671715亿元（人民币），总余额为652845亿元（人民币）；信贷资产支持证券项目存量数为262个，发行总额1030196亿元（人民币），总余额为445682亿元（人民币）。

2美国资产证券化的发展经验

资产证券化这一创新起源于美国的住宅抵押贷款证券化。20世纪60年代，美国经济环境发生巨大变化，到70年代利率市场波动扩大到两位数，然而由于“Q条例”限制银行存储利率的上限，造成银行利率低于市场利率，揽储能力下降，储户纷纷将资金从银行转出投入到收益率其他金融产品中，导致银行作为住房抵押贷款的发放机构，无法获得足够的资金放贷。为解决这种资金的供需矛盾，提高住房抵押贷款市场的流动性，《住房与城市发展法案》于1968年获得国会通过，并同意发行住房抵押贷款证券。

2007年发生的次贷危机，是一场因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的金融风暴，由于同一基础资产重复证券化，证券化链条牵扯过长，波及面极大，除了美国的金融市场以外，此次次贷危机甚至造成了全球的金融危机。

次贷危机以后，在“看得见的手”的指导理念下，以央行为首的经济体紧急采取了注入大量流动性等措施；以美联储为代表的各重要经济体央行又采取了多种超常规措施救市。面对资产证券化过盛暴露出来的问题，美联储没有极端处理，一方面加强对资产支持证券的监管；另一方面也敦促各监管机构不应过度收紧对国有资产支持证券市场的规则，确保资产证券化市场能够理性地向更良性化的方向发展。

3对策及建议

（1）关于基础资产，基础资产的性质是一项资产能否证券化的关键，按现行对资产证券化的理解，一般认为基础资产应该是能够在未来产生一系列稳定现金流的资产，随着国内资产证券化的不断发展，基础资产的种类已经越发丰富，目前我国市场上流通的有以债权资产（企业贷款、应收账款、小额贷款和保理融资债权等）、收益权资产（租赁租金、基础设施收费、PPP项目和航空票款等）及信托受益权资产为基础资产的证券化产品，以证券化在我国的发展势头，势必还会有更多类型的基础资产产生，虽然笼统来说它们都是在未来能产生稳定现金流的资产，但是，不同的资产始终有不同的特征，可能意味着不同的风险情况，相关部门应该根据资产性质设立不同的监管口径和透明度要求，以保证证券化市场产品的合格性和安全性。另外，我国应吸取美国次贷危机的教训，严格基础资产透明化的要求，做到：一是同一基础资产不会被重复证券化；二是资产池的风险定期及时被评级机构披露。

（2）关于监管。一是要有监管。虽然资产证券化在我国已经经历了很多年的发展，但是还没有一套比较完善的法律法规和会计条例来标准化资产支持证券的发行与流通，所以，我国当务之急无疑是尽快建立起与资产证券化相关的法律法规和会计条例，标准化及简化一级市场发行及二级市场流通，降低市场成本，提高市场效率。二是监管要到位。到位监管对于金融市场来说是极为必要的，除了一个清晰的大框架，还要有细则来缝补漏洞。监管的不到位是美国次贷危机的一个重要因素，所以在危机之后，美国修改了监管制度，解决监管重叠导致的盲点，同时也加大了对证券化过程中信息披露的要求。我国应该吸取教训，严控资产池的信息披露，监管避免同一基础资产被重复证券化。

（3）关于信用评级。资产证券化产品无论是在发行期还是之后的存续过程中，资产池和其他相关的变化情况是必须披露告知市场和投资者的，以此来增强市场透明度而保护产品投资者。为保证信息披露的公正性，信息的调查及披露需要由无关联的第三方进行，这就是信用评级机构在资产证券化中扮演的角色，评级机构在初期要根据原始权益人和资产池的情况为发行的不同级别的证券评级，之后要持续跟踪一定的定性及定量指标，并定期公开发布跟踪评级报告。我国的信用评级机构发展较晚，评级机构的权威性较低，在资产证券化市场中，相比其他机构角色还不够明显，因此，我国要想使资产支持证券成为一种常态金融产品，必须尽快将信用评级制度发展起来，提高我国信用评级机构权威性和市场认可度。

（4）关于我国的资本市场和主体环境。资产证券化能在美国市场上产生并如火如荼地发展并不是偶然，得益于其成熟的资本市场和主体环境。目前我国资产证券化得到我国政策的大力支持，但这是远远不够的，没有成熟的市场环境和参与主体，政策的努力效果是有限的，现在我们国内资产证券化，银行间债券市场和证券交易所市场是相互隔离的市场，又加之缺乏优秀合理的市场庄家制度，投资商没有清晰的投资意识，市场的不够效率导致证券化产品流动性偏低、交易活跃度不高。因此完善资本市场的建设，逐渐开启相关市场互通性，提高资本市场效率，是提高我国资产证券化效率的一个重要因素。资产证券化从设计、发行到流通涉及多个主体，完善主体设置，才能高效地进行资产证券化业务。

参考文献：

[1]李龙龙中国资产证券化发展对策研究[D].昆明：云南财经大学，2014

[2]刘轩美国资产证券化研究[D].成都：西南财经大学，2014