浅谈上市公司股票回购存在的问题及对策

翟璐　饶俊

摘要：本文将分析《上市公司股份回购管理办法》中有关规定对上市公司和我国证券市场发展的影响。我国A股很少有回购股票，其中的原因存在于方方面面。本文主要在股票回购的原因、目的、方法、影响及国内外有关文献的基础上，采用总结归纳的方法，说明股票回购在财务方面存在的问题。最后，本文针对回购具体财务问题提出了一些建议。

关键词：股票回购；上市公司；合理避税

一、上市公司股票回购概述

1.1股票回购的含义

股票回购是指上市公司利用现金等方式，从股票市场上购回本公司发行在外的一定数额的股票的行为。公司在股票回购完成后可以将所回购的股票注销。但在绝大多数情况下，公司将回购的股票作为“库藏股”保留，不再属于发行在外的股票，且不参与每股收益的计算和分配。库藏股日后可移作他用，如发行可转换债券、雇员福利计划等，或在需要资金时将其出售。

1.2股票回购目的

（1）反收购措施

股票回购在国外经常是作为一种重要的反收购措施而被运用。回购将提高本公司的股价，减少在外流通的股份，给收购方造成更大的收购难度；股票回购后，公司在外流通的股份少了，可以防止浮动股票落入进攻企业手中。

（2）改善资本结构

股票回购是改善公司资本结构的一个较好途径。利用企业闲置的资金回购一部分股份，虽然降低了公司的实收资本，但是资金得到了充分利用，每股收益也提高了。

（3）稳定公司股价

在股价过低时，公司回购本公司股票以支撑公司股价，有利于改善公司形象，股价在上升过程中，投资者又重新关注公司的运营情况，消费者对公司产品的信任增加，公司也有了进一步配股融资的可能。因此，在股价过低时回购股票，是维护公司形象的有力途径。

（4）提高股票内在价值

作为股利政策的一种手段，股票回购可以减少发行在外的股份数量，提高每股盈余水平，提升股票价值，优化股本结构，因此对上市公司有特殊的意义。

1.3股票回购政策

（1）2005年6月，中国证监会颁布了《上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）》，该办法针对流通股回购制定了具体的操作规程，解决了上市公司回购流通股票的具体法律规范问题，为上市公司大规模股份回购奠定了法律的基础。2005年6月17日，我国证监会颁布了《上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）》。

（2）2008年10月，中国证监会颁布了《关于上市公司以集中竞价交易方式回购股份的补充规定》，进一步放宽上市公司回购流通股的限制。同时2005年修订后新《公司法》规定，“公司不得收购本公司股份，但有下列情形之一的除外：①减少公司注册资本；②与持有本公司股份的其他公司合并；③将股份奖励给本公司职工；④股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份。”

（3）2013年1月，为引导和规范上市公司以集中竞价交易方式回购股份行为，维护证券市场秩序，保护投资者和上市公司合法权益，上海证券交易所发布了《上海证券交易所上市公司以集中竞价交易方式回购股份业务指引（2013年修订）（征求意见稿）》。

二、上市公司股票回购的现状及存在问题

2.1上市公司股票回购现状

股票回购在我国起步较晚，规模很小，频次也较低。到目前，真正意义的股票回购还不到20起。就我国而言，股份回购的动机理论在经济体制改革进一步深化的大时代背景下，尽管存在或大或小的施展空间，但其重大的现实意义是承担着调整股权结构的历史使命。实行股票回购，一方面可以缓解国有股上市扩展市场的压力；另一方面有利于盘活国有资产，进行国有资本战略调整，提高国有资产的运营效率。对于公司而言，实施股份回购可以调整股权结构，建立有效的法人治理结构，提高财务杠杆率，以实现公司价值最大化。因此，中共中央十五届四中全会通过的《中共中央关于国有企业改革和发展重大问题的决定》指出：选择一些信誉好发展潜力大的国有控股上市公司，在不影响国有控股的前提下，适当减少部分国有股。这些上市公司主要是对部分国有股实施回购，并且以协议回购作为股票回购的主要方式。由于股票回购对我国大多数上市公司来说还是一种较为陌生的财务行为，再加上当前我国在有关股票回购法律、法规滞后方面的障碍，使得股票回购在我国上市公司还得不到广泛的应用。为了发挥股票回购在改善公司股權结构、完善公司法人治理中的作用，对股票回购的相关理论及其应用进行深入的分析就显得尤为必要和紧迫。

2.2上市公司股票回购存在的问题

（1）法律、法规建设滞后

我国现行法律、法规只有股票回购的一般原则性的条款规定，比较笼统，可操作性不强。另外，相关法律并没有规定回购资金的来源、回购的数量、价格、程序及其他的相关的规定，面对当前已经出现的股票回购个案，法律法规建设显得十分滞后。

（2）如何保障广大中小股东的合法权益

由于市场信息的不完全、不对称，使得中小股东在掌握信息方面处于劣势，这会引发“逆向选择”和“道德风险”等机会主义行为，而且也不能排除公司为自身利益动用这一工具达到某种不可告人的目的，如为大股东牟利，有意哄抬价格。

（3）股份回购对公司债权人利益的影响

上市公司在进行股份回购时，会用现金或者其他证券（公司债券）从股市上购回或交换该公司发行在外的一定数量的股份。在公司负债保持不变的情况下，公司的资产负债率和产权比率都将比股份回购前提高，从而导致公司的资产质量下降，对债权人的保障力下降，因而债权人的风险程度将进一步上升。

三、上市公司股票回购的对策

（一）制订股票回购的专项法律，对上市公司回购股票的范围和条件、回购方式、回购程序、回购比例、回购时机、回购的资金来源、已购回股票的处理、信息披露等进行规范。

（二）允许部分上市公司利用部分剩余资金回购国家股和法人股，不仅有利于解决历史遗留问题——国家股和法人股不能够流通的负面影响，而且有利于股市功能——优化资源配置功能的充分发挥，更重要的是为我们实现3股并轨创造了条件。

（三）为保护广大中小股东的合法权益，在回购立法上应确立以下两个原则：①从严原则，在初期对股票回购的要求从严，如董事会应做出公司清偿力陈述并予以审计，协议回购应得到足够多数股东的同意等；②强化信息披露原则，要求上市公司充分披露相关信息。

（四）合理确定股票回购价格，兼顾流通股股东的利益。通常，非流通股应以每股净资产或公司上市时非流通股股东投入资产的折股比例为基准定价，流通股可以按市场价格为基准定价。

由于中国上市公司股权结构的特殊性，决定了进行股票回购的必然性、必要性和可行性。要开展股票回购，比较可行的是回购国有股。回购国有股，可以进一步深化国有企业改革，促进国家资本金循环周转，并且还可在一定程度上推动中国证券市场平稳发展，为国企改革创造有利环境。中国上市公司回购国有股，不管是对国家来说，还是对广大中小投资者而言，都是十分有利的，可以说是一种帕累托改进。虽然国务院已经发布暂停《减持办法》的实施，但是减持国有股是必然的，也没有永远杜绝通过股票回购来减持国有股，只是现在实施国有股减持的环境还没有完全形成，条件还不完善。在不远的将来，当我们充分认识到股票回购理论动机，认识到进行股票回购的必要性和可行性时，当进行股票回购的时机已经成熟，条件已经具备时，通过股票回购一定能达到减持国有股的目的。