人民币国际化影响因素的实证分析——基于日元的国际经验总结

张彬，陈润婷

（1.福州职业技术学院，福建福州350108；2.福建师范大学，福建福州350108）

一、文献综述

随着我国经济的发展和国际地位的提升，一方面使得我国的综合国力大幅度提升，另一方面，使得中国政府认识到货币国际化的重要性，并开始积极推进人民币国际化战略进程。

魏昊，戴金平，靳晓婷（2000）选取了外汇交易、国际储备、国际债券发行货币、国际贸易结算货币、特别提款权这五个因素，分别考虑其对货币国际化的影响，认为影响货币国际化的因素有社会惯例、金融市场的繁荣程度、产出贸易的投资、货币财政政策的稳定以及网络的外部性［1］；Jeffrey Frankel（2011）更为具体地探讨了这些因素，认为首位是本国的经济体规模，可用GDP或贸易量来衡量；第二是对货币价值的信心，可用汇率、汇率波动性、通胀率及该国作为国际债权人净头寸等的长期趋势进行测度；第三位是金融市场的深度发展［2］；此外，袁申国和徐冬梅（2014）结合了VAR模型，通过对在跨境贸易中使用人民币结算的影响因素进行了分析，最后得出了离岸金融市场的发展和人民币升值这二者对人民币的国际化结算影响程度最大［3］。

可以总结出一国的经济规模、金融市场繁荣程度、币值稳定性、汇率升值是影响货币国际化的主要因素。我国对于人民币国际化的研究仅处在初始阶段，要想有更加深入的研究就需要借鉴其他国家的货币国际化经验。目前世界上有三个国家的货币处于国际化程度较高的水平，分别是美国，欧盟和日本。由于我国国情与日本相似，经济发展程度也与80年代的日本相近，所以本文选择日元国际化作为借鉴。

二、人民币国际化的现状分析

（一）货币国际化阶段

货币的国际化可以分为四个阶段：

第一阶段：政府不限制私人部门进行的本外币的兑换的交易需要，例如商品贸易，服务贸易等，但需要对此交易的真实性进行检验，即经常项目下的自由兑换。

第二阶段：政府进一步放宽条件，不再对私人部门的投资和金融交易等项目进行的本外币兑换进行限制，即资本项目的可兑换［4］。

第三阶段：政府颁布各项措施来积极主动推动和维护货币国际化进程，使其成为能够跨越国界，成为被普遍认可使用的国际结算货币［5］。

第四阶段：完全解除限制，对本国境内的居民，即使不发生跨国交易投资等往来的项目也不进行限制，即充分可兑换阶段［6］。

（二）人民币目前所处货币国际化阶段

人民币结算在流通领域上，小至旅游，留学，探亲等方面的个人小额结算业务，大到边境贸易，国际间经贸投资等大额国际货币结算业务，都已经有非常广阔的使用范围。虽然目前人民币的国际化还处在较低层次，也不能进行完全的自由兑换，但上述现象可以证实现在的国际市场的确表现出对人民币的较大需求量。

2009年，我国开始在国际贸易中试点人民币结算，这意味着瓦解了对人民币的使用限制。同时，为了吸引境外实体持有人民币，中国在建立人民币资金回流渠道，实现人民币跨境循环方面也做了相关制度安排［7］。不仅使得人民币在跨境贸易中可以自由使用，而且在投资融资领域也有了稳定进步。

由此可以得出，目前人民币国际化正处在货币国际化的第一阶段，并且正迅速向下一阶段迈进。

（三）国际贸易中人民币的使用情况

早在2003年，我国在与港澳台地区和一些东南亚国家的对外贸易中，人民币就已经被广泛使用。截止2011年，我国将人民币跨境结算的业务拓展到了全世界的所有国家，内地企业在海外投资也可以直接使用人民币进行结算。目前，人民币更是成为了全球第二大的融资货币［8］。

根据图1所示，在全球的跨境贸易中，使用人民币结算数额逐年递增，并且呈现明显的递增趋势。从2010年的5063.4亿元已经飞跃至2015年的72300亿元，金额增加14倍有余。近年来，上涨速度虽有放缓，但仍然呈现出相当乐观的上升趋势。可见，在跨境贸易中人民币结算已经被越来越多的国家和地区所使用，他们也更加承认人民币在国际贸易中的可靠地位。

2016年10月1日，IMF总裁Christine laggard表示，人民币满足所有国际化货币的入篮要求，同时宣布人民币正式加入了特别提款权一揽子货币的行列［9］。

图1 2010-2015年全球跨境贸易使用人民币结算业务金额总量（单位：亿元）

根据图2分析可知，目前人民币国际化的发展前景乐观，人民币国际化指数（RII）呈现增长的态势，RII增长速度从2013年第三季度开始迅速上升。总体来看，RII指数从2009年的0.02%提高到了2015年底的3.6%，短短的六年期间已经增长了180倍有余。并且仍处上涨态势。由此可见，在若干年内人民币的国际化完全是可以实现的。

图2 2010-2015年各季度的人民币国际化指数

三、人民币国际化的影响因素

（一）经济实力

一国的经济实力是否雄厚是决定其国际地位的最基本也是最根本保证。美元、日元能够在国际货币的流通领域处于霸主地位，根本原因在于其背后的经济实力支撑，使其能够稳定的发挥其世界货币的作用。可以推导出，一国有了强大的经济实力，各国投资者就愿意与该国进行贸易往来，贸易往来增加，货币影响力就将会辐射到货币流通的各个领域，最终提高货币流通量，促使货币国际化［10］。所以，经济实力与货币国际化呈现正相关的关系。

由图3可以看出，中国在近几年来的经济增长幅度远大于目前世界上其他几大经济体的增长，而且多年来一直保持着较快的发展速度。中国的经济在过去20年中平均超过世界经济增长的1.5倍，较美国与日本的GDP增长都有非常明显的优势。20世纪90年代以来，中国国内生产总值年均增长也达到了9.3%，经济总量已居发展中国家首位。强大的经济实力不仅给本国投资商一个巨大的信心，投资加大，也给外商一个实力的展示，使得我国的国际地位有大幅度的提升。

图3 2012-2014年世界与主要经济大国GDP增长率对比

（二）人民币汇率

2010-2015年间，人民币兑换美元的汇率波动较大，但总体呈现人民币升值的状态。到2015年第四季度底，人民币对美元的汇率更是已经达到633.3元。人民币汇率的升值与否会影响到外汇交易规模与结构，外汇的交易规模则全面体现了一国货币的供求状况，货币的供求状况则集中反映了该货币的国际使用程度。使用程度会随着货币互换的规模不断加大，在与其他国家进行贸易时更多的使用了人民币，这也为人民币国际化创造了物质基础［11］。所以，人民币的升值与货币国际化呈现正相关的关系。

人民币汇率目前处于较稳定状态，但是人民币仍然有一定的升值空间。从国际环境来看，美国等西方国家的失业率居高不下，使得人民币升值的可能性短期内不会消失。反之，人民币的升值增强了投资者对持有或者投资人民币的信心，对人民币国际化有巨大推动力。

（三）外汇储备规模

由图4可以看出，我国的外汇储备规模呈现波动上升的态势，虽略有浮动，但是总体规模仍呈现增长的趋势。因此，这大大提高了我国的国际支付能力，提高了我国的国际信誉和国际地位，吸引了大量的外商对我国的投资和对外融资，加大了货币的国际化流通，也为人民币汇率提供了支撑，维护了我国金融体系的同时也推动了我国的经济发展，外储规模的扩大有利于我国的人民币国际化的提升［12］。所以，外汇储备规模与货币国际化呈现正相关的关系。

图4 2010-2015年我国各季度外汇储备规模（单位：亿元）

（四）币值稳定

从表1可看出，本文用CPI来体现我国的币值稳定，目前我国CPI指数稳定在101-106，有小波动，在未来呈现略微下降的趋势，此处不难得出币值越稳定，货币的国际化指数将越高。

蒙代尔认为：一种货币的币值拥有信心是人们持有该货币最重要的原因。当币值得以提升，该货币在市场中的地位也会随之提高，在全球的金融和贸易活动中能够吸引更多的投资者和交易者。总结这句话，即一国币值的稳定，会使得交易者和投资者愿意更多的使用该国货币来进行结算、支付和储藏。不仅大大扩大了该国货币的国际渠道，也提高了货币的流通量［13］。所以，币值的稳定与货币国际化呈现正相关的关系。

表1 2010-2015年我国各季度CPI指数

资料来源：中国统计年鉴。

（五）外商对我国直接投资额

外商对我国的直接投资是体现我国贸易规模的重要指标之一。贸易规模是体现国家经济实力的基础标志之一，投资额的数量不仅代表交易量，也代表了巨大的资金量。因此外商对我国的直接投资额的增多可以直接帮助我国快速的进入世界贸易市场。强势占领大片的国际贸易交易也能够使我国货币的国际化程度提高［14］。所以，外商对我国的直接投资与货币国际化呈现正相关的关系。

四、实证分析

根据以上因素的分析，再结合已有的研究成果，本文将影响货币国际化的因素归纳为：经济实力、汇率升值、外汇储备规模、币值稳定和外商直接投资额。考虑到数据的限制，本文选择了GDP指数、汇率升值、外汇储备规模、CPI指数和外商直接投资额这五个因变量来系统的考察巨额外汇储备对人民币国际化的影响。

（一）变量选择与数据来源

本文选取的用来衡量人民币国际化程度（Y）的指数是根据《人民币国际化报告》中的人民币国际化指数（RMB Internationalization Index，RII）。即综合人民币的各项职能在全球货币职能中的占比，以此计算出的客观动态科学的人民币国际化程度的指标。可以理解为，如果全球仅有一种货币，即只存在人民币的流通，则RII指数就完全等于100%，反之则为0。指数越大，国际化程度越高。在此论文中，一共找了2010-2015年每个季度的RII数值。

具体解释变量的选取如表2所示：

表2 解释变量的预期符号及含义

经济实力（x3） 本文使用GDP指数描述 + 中国统计局汇率升值（X4） 采用了直接标价法（即数值越小，表示人民币升值，反之则为贬值） + 中国银行网站外商直接投资额（x5） 非本国企业对本国项目的投资额 + 东方财富网数据中心

（二）模型设置

根据以上分析，由于其线性相关性较为明显，我们可以设定本文的模型为：以外汇储备规模（x1），CPI指数（x2），GDP 指数（x3），人民币对美元汇率（x4）和外商直接投资（x5）这5个解释变量对于被解释变量人民币国际化指数（Y）的影响。但由于数值的差异性较大，所以我们取对数进行分析，因此，计量回归模型方程式建立如下：

如模型所示，C是截距系数，它表示的是当五个解释变量都为零时，人民币国际化指数增加时，它是不受解释变量影响的增加起始值。β1，β2，β3，β4，β5为斜率项系数，表示的是五个解释变量变动一个单位时，被解释变量人民币国际化指数相应的变化量。μ是随机干扰项，把会对Y有影响的其他因素归在当中。

（三）实证分析

表3 回归分析结果

在所有指标原阶平稳的结果上，由回归分析的结果（见表3），可建立多元回归方程如下：

由上表的检验结果可以得出，在置信度为0.05的情况下，由于prob=0.0110，所以外汇储备是人民币国际化的格兰杰原因，即外汇储备对人民币国际化的影响是比较显著的。nR^2=15.00312。此外，在α=0.05下，查x^2分布表，可以得出临界值为29.819，因为nR^2=15.00312〈29.819，所以表明模型不存在异方差。最后的可以回归为模型：

（四）实证结论

人民币国际化需要以外汇储备规模为根本。回归模型显示，中国的外汇储备规模对RII的影响程度最为显著。保持其他因素不变，可以得出，每提升约5.08%的外汇储备就可以推动1%的人民币国际化。因此，就目前中国国情而言，保持外汇储备规模的稳定扩大有助于人民币国际化的实现。

中国目前的CPI对人民币国际化呈现出了负相关的结果，即CPI越高则RII指数越低。主要是因为我国目前的CPI指数较高，因为只有当购买力水平稳定或者增强，中国经济运行状况好时，各国对人民币信心越强，反之，则阻碍人民币国际化。

中国的GDP与人民币国际化是呈现正相关的结果。实证结果显示，经济规模对人民币国际化水平的推进程度仅次于外汇储备规模，说明经济实力也在支撑本国货币。保持其他因素不变，中国GDP每提高1个百分点，则人民币国际化水平相对提高约3.072个单位。因此，依靠稳定增长的经济实力支撑，人民币也将极大的提高其国际化水平。

人民币汇率的稳定对人民币国际化有一定的推进作用，但由于其系数偏低，所以本文没有对其做出具体的分析。

外商对我国的直接投资额与人民币国际化呈正相关的结果。即外商对我国的直接投资额的增加有助于人民币国际化。出口规模的扩大有助于人民币国际化，若其他因素不变，国外对我国的直接贸易投资每扩大1%将带来约1.33个单位的人民币国际化水平的提升。故本文认为中国目前仍有必要保持一定的贸易顺差，积极接受国外对我国的直接贸易投资。

五、日元国际化的经验

（一）加大贸易顺差，扩大外汇储备规模

1.输出入银行贷款

日本政府在20世纪50年代开启了出口导向的经济战略模式，致使贸易顺差加剧，贸易顺差的加剧又导致了日元对美元汇率的大幅度上升，使得日本产品在国际贸易中的竞争力减弱。日本政府为了减轻日本企业的竞争压力，开始运营输出入银行。即对国内企业或位于国外的本国企业直接贷款，以此来扶持企业发展，达到收取大量外汇的目的。

2.黑字还流

由于日本的贸易顺差（即贸易黑字）不断加剧，遭到了国际上的巨大经济压力，多国都因此开始对日本实行贸易保护，加大贸易壁垒。为此，日本联合各大银行，对亚太地区的发展中国家提供大量的日元贷款，以此来加速日元的流通速度。

3.海外协力基金

日本政府成立海外协力基金，主要是用来对东南亚地区等其他发展中国家提供日元贷款，且申请贷款的他国企业要以与日本建立国际贸易为基础的目的进行贷款申请。日本以此措施来扩大其在贸易中的结算范畴。

（二）建立贸易往来，稳定国内经济

即使在金融危机的背景下，仍然积极建立与邻国的贸易往来，建立“亚洲货币基金组织”，稳定国内经济基础，以此推动日元的亚洲化。

早在1997年的东南亚金融危机下，日本就及时抓住了日元国际化的契机。随后，日本便在同年的IMF年会上提出建立“亚洲货币基金组织”，使得东南亚地区各国的国内外资源和资金流动更加自由。次年，日本提出“新宫泽构思”，主要做法就是通过加重日元在各国家的国际贸易中的结算比重，以此来扩大日元的跨境使用率。此举不仅取得东南亚各国的经济信任，也使得日本国内经济得到快速发展，同年日本国内GDP增长迅速。最终，日本及时把握契机，最终成为了货币交换体系中签约金额最大且项目最多的国家。

（三）警惕泡沫经济带来的影响

日本曾一度迫于美国主导的“广场协定”，导致日本国内泡沫经济逐渐扩大，日本对美国几乎是言听计从，完全失去了日元的独立性，日本经济的剧烈波动也导致了日元国际化的进程开始进入倒退阶段。日本国内通货膨胀率开始大幅度的急速上升，导致日本房地产业奔溃破产。所以，警惕泡沫经济，并且同时坚持独立自主的货币政策，稳定通胀率是影响货币国际化的重要因素。

六、加速人民币国际化的建议

（一）利用贸易顺差输出资本提高外汇储备规模

当前，我国的经济架构还处于低水平阶段，加上缺乏资本输出的条件和能力，大量的贸易顺差难以对外转移，且巨额外汇储备除了回流美国金融市场外，投资渠道有限，在不合理的产业分工基础上形成了更不合理的金融分工秩序，所以无论是在资金或市场方面，扩大贸易顺差都将会是一个提高国际化水平的快速便捷通道。央行可以参考日元经验，执行“黑字还流”计划，向亚太地区的发展中国家进行贷款，可以具体向受援国的石油、天然气、木材等重工业或绿色资源进行贷款，等待受援国项目建成，并将产品出口到我国。将贷款资金与具体项目相结合，既解决了我国资源的日渐匮乏，也支持了人民币“走出去”，扩大了我国贸易顺差，提高外汇储备规模。

（二）建设“海外协力基金”，增强我国经济实力

央行可以推出类似日本“海外协力基金”模式，有所差别的是，基金主要对我国中小企业的国际贸易提供贷款帮助，主要可以分为项目贷款、设备贷款、合作服务贷款等。此类基金互助模式，主要目的是在提高中国的中小企业的国际竞争力，帮助其能够顺利进入国际市场，同时不与国内市场的贸易来往产生冲突，以此来加强我国的经济实力。使得更多的国际公司愿意并且信任与我国企业的合作。

不过此处要注意，一是援助计划主动权应该掌握在我国政府手中，由我国决定对受援国政府签订的援助计划，包括具体的项目、规模、金额等。二是受援国提出的具体的贷款计划等文件，必须经过中国驻当地大使馆提交给中国政府，并且由央行、财政部、外交部等部门共同协商，对贷款申请进行详细研究。而我国政府也要派出代表团对受援国进行考察。最后贷款协议要符合国际竞争性招标，并且规定时间提供工程实施报告。

（三）建立人民币对外贷款的机构，拓宽外商直接投资渠道

中国可以设立一家专营海外人民币贷款的机构或者增加央行对于国际贸易项目贷款的专业性。其主要职能为：首先，是对非本国企业的直接贷款，以相对合理的低利率向所有愿意与我国进行以人民币为结算货币的他国企业发放贷款，以此鼓励其对我国的出口采用人民币结算。其次，也向国内的中小企业提供贷款，也包括对国内企业在海外投资或直接经营事业提供贷款的海外投资贷款。但是必须是国内企业进口的特定的重要物资 （例如技术设备）。

具体做法：一是签订双边本币互换协议，以此获取外汇储备和拓宽人民币流通量。二是允许国外银行对我国银行进行本国货币的投资，增强我国的贸易能力。三是鼓励国外企业扩大对内的直接投资，稳步推进人民币资本账户的开放程度，拓宽外币进入本国市场的渠道。需要注意的是，贷款利率一般要低于商业贷款，贷款成本较低，手续也要相对简单，贷款金额相对较大，同时也需要两国进行政府间的谈判。

（四）保持外汇稳定

首先，扩大市场的主体规模，丰富交易品种，扩大业务范围，使得国际贸易得以实现。其次，放宽交易汇价，挂牌汇价限制，比如可以提出询价交易方式，以此来降低费用。最后，引入日元外汇管理模式，由我国财政部先在金融市场上发行金融票据，以此筹借人民币资金，再用人民币资金去购买外汇储备。以此减弱“看不见的手”对外汇的管制，加大我国财政部在外汇管理方面的绝对主导权，将主要控制权集中到我国财政部身上。

外汇币值的稳定将在外汇管理部门的有效监管下，加快我国金融体系的改革，促使各大银行进一步增强风险意识。同时通过不断放宽的交易汇价，也扩大了境外市场准入规模，逐步推进资本账户开放进程。

（五）警惕泡沫经济，防止“滞涨时期”出现

日本在70年代和90年代都出现了严重的滞涨危机，以我国目前的通胀率来看，虽然出现与日本相似的滞涨危机几率较低，但是仍有滞涨可能。从宏观上说，通胀的根本原因在于货币发行过多，所以应该控制货币发行量，而货币发行量过大的重要原因就是泡沫经济和政府赤字的积累。

所以要从源头上进行控制，可借鉴日本的经济模式，我认为有三点措施以此来缓解有可能出现的滞涨危机：一是央行可以大幅度提高银行利率，此举重点可以缓解楼市紧张，防止“楼王”的出现。二是国税局调控税收，首先是农业税，农业的薄弱一直是作为农业大国的我国滞涨预期的一个相当重要因素。农业税的减免，提高农产品补贴，农村社会保障的完善都将有效调控CPI指数。其次是企业税，降低私营中小企业的负担，消除不合理的市场限制，提高整个社会的供给水平。只有社会总体财富增加，才会使得泡沫需求的减少，实际供给能力提高。三是加强监管公共设施建设，将公共经费用到实处。同时必须精简政府机构，减缩政府开支，从源头上控制不必要的社会需求。

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