恒大A股大计

董文艳

不同于其他地产商为扩张业务规模而并购，恒大并购更看重对方的壳资源，为其回归A股战略服务

为了推动旗下业务借壳上市，自恒大地产宣布借壳深圳经济特区房地产（集团）股份有限公司（000029.SZ，下称深深房）谋求A股上市以来，恒大内部还有诸多运作。

《财经》记者独家获悉，为推动恒大地产登陆A股市场，恒大内部新近开展“腾龙计划”，该计划是恒大的回归A股计划，目前负责资产评估、恒大旗下地产及足球业务与深深房的合并对接，并协调股东会、联交所、深交所意见等。此外，恒大还在同步清理旗下嘉凯城（000918.SZ）地产业务，计划在明年4月前将其地产业务逐步注入深深房，随后还有将嘉凯城注入恒大人寿的初步构想。恒大希望使嘉凯城成为干净壳资源，为未来其他业务借壳上市铺路。

今年4月，恒大地产收购嘉凯城52.78%股份。6月15日，恒大地产及其实际控制人许家印曾以公告形式各自作出承诺，在未来12个月内保证嘉凯城仍以房地产开发为主业，不做变化。恒大地产亦承诺保持嘉凯城资产完整及独立经营能力等。但恒大新近一系列内部动作表明，这一允诺将难以维系。

恒大回归A股计划正在展开。据公开市值数据统计，目前恒大集团在A股市场账面浮盈已超120亿元。今年来恒大并购动作与其赴A股上市意图不无关联。公告显示，通过收购嘉凯城，“恒大将拥有内地资本市场A股上市平台”。而自4月至今数轮举牌廊坊发展（600149.SH）至目前控股20%成为第一大股东后，恒大给出的理由亦是，“廊坊发展具备独特的区位及资本市场平台优势”。

开启恒大地产借壳赴A股上市计划的是深深房。10月3日，中国恒大（03333.HK）在港交所发布公告称，恒大内地附属公司凯隆置业与恒大地产、深圳国资房企深深房及其控股股东深投控订立了一份合作协议。合作协议规定，将通过深深房以发行A股/支付现金的方式购买恒大地产100%股权，从而使凯隆置业成为深深房的控股股东。在正式协议签署之前，恒大地产可引入总金额约300亿元人民币的战略投资者。

恒大与深深房重组是外界关注焦点，但恒大如何利用已有的嘉凯城和廊坊发展，同样引人关注。

今年前三季度，恒大销售额2805.6亿元，坐上房企规模榜首。目前，恒大将更多精力放在为借壳上市铺路上。有接近恒大方的人士告诉《财经》记者，恒大购股廊坊发展最初意向仅是单纯投资，意愿并非十分强烈，但之后阴差阳错。相比之下，恒大目前更看重嘉凯城和深深房的壳资源。

归拢地产业务

因不满香港上市公司价值被低估，恒大地产计划登陆A股市场，内部时间表定在今年内完成，第一步工作便是将恒大旗下地产业务作相应划归。11月7日，路透社援引恒大地产路演材料称：恒大正寻求借壳深深房A股上市，以获得2280亿元的估值，此估值比此前1980亿元提升300亿元。且恒大地产计划将两个旅游项目以外的地产项目以及六成恒大足球队股权注入深深房，计划于2017年4月前完成重组。届时，中国恒大将持有深深房82%以上股份，战投合计持有12%以上，流通股约占6%，大大低于A股上市公司流通股25%的比例下限。

实际上，在划归地产业务进深深房时，已被恒大纳入囊中的嘉凯城地产业务也被视为归拢对象。《财经》记者从嘉凯城相关人士处获悉，今年10月，嘉凯城现任董事长甄立涛已前往深圳，赴深深房协调未来嘉凯城地产业务入驻相关事宜。计划归拢完成的时间节点同在明年4月。

甄立涛于2009年进入恒大集团，任恒大集团常务副总裁兼辽宁公司董事长，今年9月26日当选嘉凯城董事长。

自4月并购之后，恒大已逐渐掌控嘉凯城。《财经》记者从嘉凯城方了解到，8月开始恒大团队陆续进驻嘉凯城。至9月，公告显示，嘉凯城非独立董事中有4名来自恒大系，9名高管人员中的恒大系多达6名。“嘉凯城旗下所有地产项目现在都改名恒大项目了。”一位恒大相关人士说。

恒大力推旗下地产公司借壳深深房登陆A股市场，集团下辖地产业务自然有归拢需要。而旗下嘉凯城地产业务进深深房，是为统一地产平台，此举可避免同业竞争问题。因未来深深房接手恒大地产100%股权后，若谋求上市，恒大地产旗下嘉凯城地产业务将与深深房地产业务形成同业竞争局面。

但更为重要的是，清理嘉凯城地产项目至深深房，还与恒大视嘉凯城为重要壳资源有关。

“恒大要把嘉凯城先变成干净的壳。”上述嘉凯城相关人士说。

在计划将嘉凯城地产业务注入深深房之前，恒大也开始对外转让部分嘉凯城地产项目。11月3日，在恒大主导下，嘉凯城青岛时代项目及其项目公司整体转让，挂牌价格不低于16亿元。而据《财经》记者了解，接下来恒大还有出售嘉凯城重庆项目的打算。

这实际是一次不得已而为之的嘉凯城保壳行动。一些有退市危机的上市公司，会通过重组或售卖资产的方式保壳。如此前*ST宁通B（200468.SZ）因卖出北京两套学区房而增收保壳成功。嘉凯城因持续亏损，面临类似困局。根据公告，嘉凯城今年前三季度净亏损12.49亿元，上年同期亏损5.86亿元。营业收入23.12亿元，较上年同期减少7.85%。而2015年，嘉凯城净亏损多达23.4亿元。

嘉凯城是浙江省国资委旗下唯一上市地产公司。据《财经》记者了解，嘉凯城股东方之一浙江省商业集团曾将一栋总部大楼抵押出去，为嘉凯城资金输血，但此举仍无力挽回公司颓势。

目前出售部分地产业务是嘉凯城保壳的最佳路径。在公司基本面不佳的情况下，转让个别项目，会对嘉凯城利润和现金流带来正面影响。而保壳成功，才是恒大手握嘉凯城并让其价值最大化的基本前提。

“恒大待上市的业务很多。最近我们都在清理（嘉凯城）资产、清除负债。但是目前管理还没有理顺，进度没有那么快。”一位恒大集团中层管理者说。

恒大在并购中一直采取雷厉风行的行事风格，但收购嘉凯城后，上述恒大集团相关人士认为，这一风格难以为继。尽管已经逐渐渗透管理，但嘉凯城很多业务并没有纳入恒大集团管控，还是独立运转，加上嘉凯城是国企，有复杂的股东关系，较难平衡。“我们收购易，整合难。”上述恒大集团中层管理者对《财经》记者说。

挖掘壳资源

保壳之后，恒大对嘉凯城将另有期待。与深深房一样，恒大将嘉凯城看作并购来的重要壳资源。

据接近恒大高层的人士称，待嘉凯城地产项目归拢至深深房后，恒大有把嘉凯城注入恒大人寿的构想，但具体推行与否要看今年恒大人寿保费情况。

恒大人寿是中国恒大控股的保险产业旗舰，是2015年11月恒大集团以39.39亿元竞得中新大东方人寿保险公司50%股权后更名得来。近期，恒大人寿以其快速、凌厉的入股风格被保监会约谈并点名批评。保监会网站消息称，针对恒大人寿股票投资中的“快进快出”行为，保监会明确表态不支持保险资金短期大量频繁炒作股票。季度报显示，截至今年二季度，恒大人寿已成为22家上市公司股东，到三季度，恒大人寿位列6家上市公司前十大股东。

恒大人寿保费规模也一路飙涨。保监会数据显示，今年1月-8月，恒大人寿保费规模达301.9亿元，而去年同期仅18.8亿元，一年内增长约15倍。

恒大人寿正处在规模扩张期，未来嘉凯城若注入恒大人寿，亦不排除如恒大地产借壳深深房，恒大人寿借壳嘉凯城上市的路径。

这一方面是因为嘉凯城的金融业务资源与恒大人寿的匹配度有限。嘉凯城旗下全资子公司上海凯思达股权投资有限公司成立于2011年，下设多个基金管理公司。但其基金操作手法多遭业界诟病，曾有对其帮嘉凯城自买自卖虚假销售、操纵利润等诸多质疑。财报显示，2013年嘉凯城发行的基金嘉盈Ⅰ期和嘉盈Ⅱ期通过为未售出物业融资，转而将嘉凯城这部分资产变为当年企业利润。

另一方面源自恒大人寿的上市需求。尽管并未对外公开恒大人寿上市计划，《财经》记者从上述恒大集团相关人士处获悉，恒大内部已提出，未来恒大旗下金融集团、旅游集团、健康集团等都需要有独立上市公司平台。恒大人寿隶属恒大金融集团。

去年底恒大购股中新大东方时亦有书面承诺，要到2018年12月31日前令恒大人寿资产规模达到1000亿元以上。除加速入股企业，上市也是恒大人寿能快速融资做大规模的途径之一。但从成立时间等上市条件看，恒大人寿想要真正实现上市还面临硬性考验。

在恒大谋求子业务上市之时，找壳越发重要，这一时期的恒大并购区别于地产同行。今年以来，恒大的并购逻辑更注重寻找壳资源，上市导向更浓，而非一味为扩大地产规模展开并购。

恒大找壳路径多与政府方有关联。此前财新网报道称，深圳市政府之所以将深深房这一壳资源给予恒大，交换条件是恒大退出万科股权之争，但恒大目前与盟友持续增持万科，合计持股超10%。但这一说法目前未被证实。

关于借壳深深房，上述恒大相关人士认为，深深房本身不是问题，关键因素是深圳市政府。

为推进恒大地产加速上市，《财经》记者独家获悉，现恒大正在深深房做尽职调查，内部新近开展“腾龙计划”，该计划是恒大的回归A股计划，目前负责资产评估及恒大旗下地产及足球业务与深深房的合并对接，并协调股东会、联交所、深交所意见等。“A股上市条件太苛刻，我们在将一些影响资产评估的因素逐一排除。”一位恒大相关人士说。

恒大在获取嘉凯城壳资源时也有政府方介入。《财经》记者从嘉凯城方了解到，除恒大外，融创、万达与一些杭州本地房企都曾暗自与嘉凯城接洽收购事宜。恒大收购嘉凯城后，孙宏斌身边人说，孙很后悔自己出手慢了。