“木兰”面世

贺佳雯

首只人民币SDR债券“木兰”面世，人民币能否“借船出海？

首只人民币SDR债券“木兰”8月31日正式发行，这是继1981年以来全球金融市场上时隔35年再次出现SDR债券，也是首只以人民币计价的SDR债券。

首期发行规模为5亿SDR（合46.6亿元），期限为3年，以SDR计价，但以人民币结算。该债券发行利率为0.49%，认购倍数达到2.5，吸引了银行、证券、保险等境内投资者以及境外货币管理部门、国际开发机构等约50家机构认购。本次发行债券筹集资金净额将用于发行人的一般运营用途。

“从世界银行的角度看，这扩大了SDR的影响力，提升了SDR在国际金融市场上的地位；而对中国而言，象征意义和实际意义都很大，一方面提升了人民币的国际地位，另一方面也有利于国内投资者抵御人民币贬值风险。”央行货币研究局原副局长景学成在接受《中国经济信息》记者采访时如是评价。

人民币“借船出海”

根据中国外汇交易中心公告，本期，世界银行债券注册总额20亿SDR。发行的SDR债券单位面值（100SDR）相当于931.5851元人民币。

所谓SDR债券，就是以IMF特别提款权（SDR）作为计价单位的债券。

需要注意的是，特别提款权不是一种具体的货币，而是一个计价单位，其价值由SDR货币篮子中的货币共同决定。10月份后，SDR货币篮子主要有五种货币构成，即美元（41.73%）、欧元（30.93%）、人民币（10.92%）、日元（8.33%）与英镑（8.09%）。这意味着投资机构一旦认购SDR债券，等于同时拥有相应额度的五种货币提款权。

中国人民大学财政与金融学院副院长赵锡军在向《中国经济信息》记者分析SDR债券的优势时，主要归纳了三点：一是相比单一币种债券面临不小的汇率波动风险，SDR债券囊括了全球主要的5大货币，其汇率风险分散程度远远好于前者；二是相比各国央行自主调整外汇储备货币结构，认购SDR债券所衍生的交易成本更低；三是对存在资本管制的国家而言，认购SDR债券等于变相获得一定额度的外汇敞口，能更广泛地充实本国外汇储备应对金融市场动荡。

正是看到了这些优势，中国相关部门主动与世界银行开展多次沟通，力推人民币SDR债券的发行。

“今年以来，央行为发行SDR债券已经做足了准备。”一位金融业分析人士向《中国经济信息》记者透露。以外汇储备不断增加SDR份额为例，截至6月底，中国外汇储备余额为32051.6亿美元，折合为22912.9亿SDR，“这是为了确保政府有充足的SDR份额兑付SDR债券本息。”上述人士说。

央行表示，世界银行首期SDR计价债券的成功发行，体现了SDR计价债券规避单一货币工具利率和汇率风险、多元化境内外投资者资产配置的优势，有利于丰富中国债券市场交易品种，也有利于扩大SDR的使用。

值得注意的是，这次世界银行在中国银行间债券市场发行的SDR债券的联席主承销商为中国工商银行、汇丰银行、中国建设银行和国家开发银行。约50份订单来自银行司库（52.4%）、央行和主权机构（29.2%）、证券公司和资产管理公司（12.4%）以及保险公司（6%）。

工商银行为本次债券发行的联席主承销商和牵头簿记管理人，汇丰银行（中国）为联席主承销商和联席簿记管理人，国家开发银行和建设银行为本期债券的联席主承销商。上海清算所为SDR债券提供登记托管、清算结算服务。

景学成还指出，此次人民币SDR债券发行时值G20杭州峰会前夕，“IMF份额和治理改革，扩大SDR使用范围”也是峰会议题之一，令人民币国际化进程悄然提速。

有投资机构测算，尽管SDR债券票面利率为0.49%，若投资机构按照当前人民币远期交易价格进行远期套期保值操作，这笔投资的实际收益可能会超过2%，在当前欧美日国债收益率纷纷跌入负值的情况下，SDR债券具有相当高的吸引力，这也是很多国际大型机构积极认购的原因之一。

“在这些机构看来，与其持有人民币资产面临货币贬值风险，不如通过持有SDR债券间接持有人民币，这也是一个行之有效的人民币国际化路径。”上述金融业分析人士称。尽管SDR债券以人民币计价，但它挂钩的是SDR一篮子货币，持有SDR债券可以锁定一篮子货币的未来现金流，有效对冲英镑、人民币、日元等单一货币汇率近期大幅波动风险。

而且就目前而言，考虑到SDR债券的市场规模偏小且流动性较差，此次人民币计价的SDR债券利率也略高于正常市场利率，以此吸引更多国际投资机构配置，让人民币更有效地“借船出海”。

SDR市场发展受限

不过，人民币要通过发行SDR债券“借船出海”，依然面临诸多挑战。

景学成将当前SDR债券发展面临的最大问题，归根于流动性不足。1981年以来，SDR债券发行受制流动性匮乏，始终处于停滞阶段，某种程度可能会影响此次SDR债券的市场交易活跃度与机构持有意愿，人民币能否顺利“借船出海”还是个未知数。

而SDR债券之所以陷入流动性匮乏困境，与美元绝对地位有着密切关系。1980年起，大量国际贸易与金融投资均由美元结算，大幅削弱了SDR的作用。

另一方面，SDR债券本身也有一些潜在风险。华创证券在近期的一份研究报告中指出，由于SDR货币篮子的权重每5年调整一次，为较长期限的SDR债券估值带来困难，这一不确定性的存在导致SDR债券只能以短期品种为主。

其次，目前SDR债券市场尚处在萌芽阶段，无论从市场容量还是流动性的角度而言都十分缺乏，这一方面要求发行主体需要支付更高的流动性溢价，另一方面流动性不足也导致市场参与主体均以配置需求为主，从而进一步加剧市场的流动性缺乏。短期来看流动性的缺乏也将制约SDR债券市场的发展。

再者，由于国内投资者的负债几乎都是人民币资产，如果配置SDR债券可能带来货币错配风险。

长远来看，如果SDR债券市场发展壮大，势必将丰富银行间市场的投资者和品种结构、帮助国内投资者规避汇率风险，起到推动人民币国际化等积极作用。但上述金融业分析人士认为，短期而言，由于SDR债券较缺乏市场容量和流动性，很难对国内债券市场带来实质影响。

而关于SDR债券未来能否进一步商业化发展，赵锡军给出的预计是“有一定难度”。

在他看来，SDR债券业务由以往在政府、官方之间进行转向商业市场具有重要意义。但是进一步的商业化发展，比如不同商业机构间发行和购买SDR债券则仍有一定难度。未来SDR篮子将有包含人民币在内的五种货币，相对于单一货币定价来说，SDR债券面临更大的定价问题。在支付清算等基础设施建设上也还需要做一些工作。

由于中国已向外国投资者开放了银行间市场，该债券还代表了投资中国的一种新方式，尤其对需要SDR产品以对冲SDR负债的投资者（如国外储备管理机构）具有吸引力。但是，SDR在私人部门中的使用仍然非常有限，市场参与者还需面对SDR货币篮子每5年进行一次的可能调整，这些问题的复杂性将使SDR市场的发展面临掣肘。