火爆行情能否持续，地王潮何时方休

中国指数研究院

鉴于货币政策短期收紧的可能性较小，房地产市场在惯性作用下，热度还将持续一段时间。从市场周期的角度看，2016年上半年地价快速上涨会对热点城市的房价产生正反馈，房价会出现一定补涨，地王潮或许还将继续。

2016年无疑将成为又一个被载入史册的地王年。截至6月15日，全国总价超过15亿、溢价率逾50%的地王总数达90宗，成交总价2924亿元。相比前两次地王潮，这一次，二线城市成了土地市场绝对的主角。5月13日，南京建邺区河西南部地块成交楼面价达到45213元/平方米，成为南京历史单价地王；5月27日，杭州滨江区奥体单元地块成交总价达到123亿元，创杭州历史总价地王记录。一线城市供地有限且拿地门槛的不断提高使得房企将拿地战场转移至二线城市，并屡屡造出天价地王。这场“王的盛宴”还将持续多久、地王项目又将如何解套，成为当下房企最为关心的问题。

1 热点城市量价齐升，二线城市地价涨幅突出

2016年以来，在宽松购房和信贷政策的刺激下，购房热潮由一线城市向二线城市蔓延，南京、苏州、厦门、合肥等二线城市量价齐升，住宅价格领涨全国，市场持续复苏，传导至土地市场就表现为各线城市住宅用地成交楼面价均实现同比上涨。其中，一线城市维持高位上涨态势，北京、上海、深圳市场火爆依旧，地王频现，但一线城市供应的稀缺显然无法满足房企补货的需求；二线城市成为此轮地王的聚集地，1～5月二线城市的住宅用地价格同比上涨108.0%，远超一线和三、四线城市，二线城市住宅用地溢价率也较2015年同期显著提高，平均溢价率已超过50%，房企在二线城市的竞争愈发激烈，如下图所示。

此外，杭州、南京、苏州及合肥4个长三角城市今年以来住宅用地价格上涨明显，且溢价率提升幅度均在50个百分点以上，大量单价地王项目也因此诞生，高价地块频出。从1～5月4个代表城市单价前10名的情况来看，上榜价格门槛均有较大提升，其中合肥上榜楼面价提升至10000元/平方米以上，提升幅度超过7成；苏州门槛提升幅度超过3成。

2 地价暴涨背后的逻辑

2.1 一线城市政策收紧，房企抢滩热点二线城市

历史总是惊人的相似。2014年11月以来，央行连续多次降息降准，大型金融机构存款准备金率回落到2010年的宽松水平，中长期贷款利率降至4.9%，达历史最低水平，但显然货币脱实向虚，并未支撑实体经济复苏，而是带动房地产市场开启了新一轮上涨周期。本轮周期的逻辑同样是货币宽松带动住宅销量增加后价格上涨，库存回落之后房企积极补货，拿地增加，竞争激烈进而导致地价攀升，预计地价高企还将推动周边房价的进一步上涨。当然，房地产市场早已不是全国一盘棋，三、四线城市依然处于去库存的攻坚阶段，量价齐升仅仅存在于一、二线热点城市之中，而一线城市供地有限且限购及信贷政策进一步收紧，因此本轮资金主要流向二线中心城市。

在限制性政策升级及土地市场进入门槛不断提高的双重作用下，房企拿地重心开始逐渐向二线城市转移，而长三角城市由于宏观基本面较好，购房需求较为旺盛，且作为重商的地区，资本历来较为密集，进而成为房企二线城市布局的重点选择，且上海的限购收紧也使得一部分购房者将目光转移到了周边中心城市，供需的双重作用造就了2016年以来长三角二线城市土地市场的火热。

2.2 代表城市库存吃紧，房企补仓意愿增强

2015年以来，在房地产各项政策的刺激之下，二线城市住宅市场紧跟一线城市回暖，而基本面较好的长三角城市，销售增长更为明显，库存得到明显缓解。从杭州、南京、苏州及合肥4个代表城市近几年库存变化情况来看，2015年至今住宅存量不断下降，2016年1～5月，代表城市的住宅销供比呈现上升趋势，市场呈现供不应求的态势，且代表城市出清周期均已降至7个月以下。库存不断降低引发房企在此类城市的补仓热潮，在市场呈现供不应求关系的背景下，房企对于市场未来的预期向好，在此类城市的投资愈发大胆，品牌房企纷至沓来获取土地，群雄逐鹿的局面使得地价不断被炒高。

2.3 国企及上市房企跑步入场，行业整合压力促房企加快拿地

从2015年开始，国企背景的房企在土地市场上愈发活跃，一、二线城市地王项目中频现国企身影。而2016年以来，这一现象得到进一步延续，央企继续在一线城市屡创地王神话之后又将火力对准二线城市，地王潮得到延续。此外，上市房企同样广泛参与到地王项目中来，其往往通过与央企联手的方式获取项目，并凭借产品、运营优势获取操盘权。纵观整个土地市场，国有企业和上市房企几乎垄断了一、二线城市核心区域的地块，中小房企拿地难上加难。

央企和上市房企之所以能够屡屡创造地王，雄厚的背景资源和资金实力无疑是其最大的资本，其中，央企在银行信贷方面的融资优势极为明显，资本面非常宽裕，且在获取土地时资源优势突出，而上市房企则凭借当前良好的融资环境也获得了足够的资金支持。2015年以来，国内房地产企业融资环境不断优化，融资成本逐步走低。先是银行间市场向涉地产企业打开了中票融资的闸门，紧接着债券市场、股票一级市场纷纷重启了关闭多年的涉房地产融资，使得一大批上市房企融资规模不断攀升，而由于目前低利率的货币环境，房企的融资成本也大大降低。

此外，随着房地产行业快速增长期的结束，行业逐渐进入整合阶段，市场集中度不断提高，行业的重组已从大鱼吃小鱼步入了巨无霸合体的阶段。2015年以来多家大型房企兼并重组，大型房企合并已经成为趋势。在此趋势下，拥有充足土地资源的房企在未来的重组计划中将掌握更多的话语权，而缺少土地储备的房企极有可能成为被吞并的对象。这种局面之下，拥有危机意识的房企不得不激流勇进，为企业未来的发展扩充资源。

2.4 地方政府财政压力大，土地出让收入重要性凸显

2015年以来，我国经济已经结束高速增长期，整体经济结构面临转型。同时，新型城镇化步伐不断加快，政府对于各类基础设施建设的投资仍在加强，导致目前地方政府财政压力增大，债务负担较重。而自2016年5月起，计划多时的“营改增”政策在全国范围内推广实施，涉及行业众多，相关行业整体赋税因此明显下降。间接的减税政策缓解了企业的税务压力，为企业长期经营带来利好，但也在短期内给地方政府带来较大的财政压力。因此，土地财政在现阶段再次成了政府创收的最主要来源，地方政府对于土地收入的依赖在很大程度上对土地市场起到了推波助澜的作用，地方政府选择在市场上行阶段推出优质、高价的地块也促使当前土地市场地王不断被刷新。

3 地王潮潜在的风险

3.1 需求提前透支导致短期风险加大

由于二线城市地王价格的不断攀升，开发企业项目资金投入规模增大，未来想要获取利润不得不将产品高端化，通过提升产品的品质和定位实现溢价，也就导致这些城市高端住宅的供应规模在未来几年将会明显增加。

以代表城市单价地王第10名的楼面价作为标准，将目前与单价地王价格相当的住宅项目大致作为高端项目的门槛，也就是地王项目未来将锁定的市场需求。从数据来看，南京、苏州、合肥2016年前5个月高端住宅的销售套数均已超过2015年全年水平，而杭州也超过2015年全年销量的一半。2016年以来市场的持续火爆导致代表城市高端住宅的销量已经达到顶峰，需求透支较为严重。从需求的角度来看，二线城市高端住宅市场需求终归有限，地价高企导致的住宅被高端化将造成未来一段时间高端产品供应量的猛增，供应与需求结构出现错位，导致地王项目去化的困难。

3.2 限制性政策面临加码，市场或将出现调整

从以往的经验来看，地王年往往对应着政策的收紧。为应对地价、房价的过快上涨，上海、深圳限购政策已经升级，苏州、南京政府相继出台土地市场“熔断机制”，对供应地块设定价格上限，当竞价达到限制上限时即造成流拍。在政策出台后。苏州已有两宗地块由于竞拍价格触及规定上限而导致流拍，南京也有一宗地因此流拍。这一政策的出台虽然能够直接影响成交土地的价格，但在土地市场竞争激烈的背景下，不排除房企蓄意叫价导致土地流拍的可能，能否有效地为土地市场降温仍然存疑。因此，可以预见的是，当前部分市场过热的城市后期限制性政策存在继续加码的可能，对目前想要入市拿地的企业来说，存在较大风险。

宽松货币政策下资本大量流入房地产，需警惕系统性金融风险。2014年年底以来，央行通过一系列货币政策为市场提供流动性，货币环境始终处于较为宽松的状态，而房地产市场的回暖使得大量资金涌入房地产行业，目前无论从银行信贷支持还是社会融资方面均较为宽松，房企纷纷加大融资规模，负债规模大幅提高。未来，若货币政策出现收紧或市场迎来调整，或将造成巨大的市场波动。目前，无论是房企还是金融机构，都应该警惕市场风险。

3.3 部分房企操盘能力较弱或成地王项目硬伤

获取地王项目的房企产品及运营能力将成为项目能否解套的关键。由于目前地王项目单价屡创新高，意味着开发商想要在如此高的拿地成本上实现盈利，就不得不使产品走向高端化，实现高溢价。而想要从未来供应的众多高端项目中脱颖而出获得市场份额，就对操盘企业的产品能力和运营能力提出了极高的要求。从目前成交的地王项目看，有一部分项目获得企业的高端产品开发能力较差，此类企业或者不以房地产为主营业务，又或者不以高端项目为主要产品定位，其产品开发能力无法支撑其产品定位，且由于前期在高端细分市场缺乏积累，也难以获取优质客群。这类企业获取的地王项目未来将面临较大的挑战。若自己操盘，自身产品开发和营销能力的硬伤或将使项目被市场抛弃；而若通过合作引入操盘者，又将丧失项目的话语权。这中间的利益权衡，需要企业仔细斟酌。

4 房企拿地应回归理性，政府政策谨慎处之

4.1 做好投前评估，控制财务风险

在目前的形势下，房企拿地投资决策陷入两难境地。若不拿地，未来经营将陷入困境，企业或成为行业整合对象；若积极拿地，目前地价已脱离实际价值，未来能否解套前景不明，而且抱着以时间换空间的态度拿地王的企业并不在少数，企业或将面临巨大的财务风险。从过往经验来看，虽然过去曾被认为是天价的地王项目多数借助新地王的掩护成功脱身，但仍有许多地王项目因本身资质或运营问题而被深套。从来没有只涨不跌的市场，入手地王前，房企要做好应对方案，毕竟市场如果出现转向，地王解套恐怕不是一朝一夕就能实现的。

4.2 政府政策出台需谨慎，避免造成踩踏现象

从政策制定者的角度来看，政府在控制土地价格上涨过快的过程中应谨慎使用较为直接的限购政策。在目前上涨速度较快的情况下，市场对于政策的敏感度较高，过于粗暴的限购政策易引起市场恐慌，造成需求的快速萎缩，引发市场动荡。在政策制定上，应关注供需两端的正确引导。对于供应不足导致价格上涨过快的城市应该通过增加供应来稳定价格，而对于投资过旺的城市则应该降低购房者的杠杆比例，减少投资炒作。