IPO前后盈利能力的分析

安荣星 冯文洁

【摘要】我国创业板上市公司具有全流通、小股本、小规模和整体估值偏高、风险较大以及经营业绩分化明显，上市后盈利能力下降的特点。一方面是我们国家的GDP每年会有10%左右增长，另一方面盈利能力在上市后出现了下滑。本文以2014年1月在创业板上市的24家公司为例解释这一现象，并分析IPO之后盈利能力下降的原因并进行理论解释。

【关键词】创业板 IPO 盈利能力下降

一、创业板上市公司的特点

（一）全流通、小股本、小规模

企业在创业板上市之后，股票实行股份全流通。创业板上市企业多为创新型、高科技公司，公司发展规模不大，但有较大发展潜力。同时创业板股权结构较为集中，大股东持股比例较高。截止2016年3月，创业板上市公司发行股本最大的二十家公司平均总股本约为16.4亿，市值居首位的温氏股份总市值仅有1865亿，而排第五位的仅有461亿，大多数的创业板上市公司的市值仅有几十亿元的规模，因此，我国创业板上市公司还是要较大发展空间。

（二）整体估值偏高、风险较大

创业板上市公司多集中于新兴高科技企业，具有高成长性，在上市之初发行的股票就获得较高的市场估值，造成此现象的原因基于股票发行制度的不合理，也有市场过度炒作等原因。至2016年03月，创业板上市公司的平均市盈率已达到82倍，远高于海外市场市盈率。创业板上市公司上市后的高估值背后隐藏着高风险，高成长所带来的高盈利，同时也可能给刚上市的公司带来经营风险和财务风险，从而有可能引起企业盈利能力较大的波动。

（三）经营业绩分化明显，上市后盈利能力下降

自创业板成立后，上市公司上市前后的净利润变化巨大。例如新传媒类上市公司乐视网，在2011～2013年的三年中，乐视的收益连年增长，净利润分别达到1.31亿、1.9亿、2.32亿，营业收入年平均增长率高达100%以上。但多数公司上市后，利润下滑幅度明显，盈利能力急剧下降。如2014年10月上市的花园生物公司，上市时的净利润约3715万，上市后的第一年净利润约1027万，下降了约72.36%，销售毛利率比上年下降了36.88%，净利率下降了65.86%。

我国创业板自成立就存在着高风险、高成长性特点。同时创业板上市公司在上市前后的盈利能力变化显著。在深交所的数据中，选取从2014年1月在创业板上市的24家公司，在上市前2013全年的平均净利润为7935.3万元，其半年的平均净利润约为3967.65万，而上市后2014年中报显示平均净利润为3114.23万元，到2015年中报显示平均净利润为3316.84万元。从三个数据直观可以看出净利润自上市后便下滑，上市第一年较前一年下降21.5%之后第二年有所好转，但仍低于上市前一年。所以应该对上市公司上市前后的盈利能力波动予以关注。

二、盈利能力变动原因分析

创业板上市企业盈利能力受到众多因素影响，主要是企业制度、组织结构和企业内部的经营管理三方面。企业制度是盈利的保障，企业的组织结构是工作的框架。企业的经营管理是影响盈利能利的直接因素，三个方面共同影响着创业板上市公司的盈利水平。

一方面，股权结构决定着公司所有权或剩余控制权的分布，这些权利的分布又对公司各股东的盈利能力和利益有着重大影响。目前创业板上市公司上市后股权仍较为集中，远方光电实际控制人在上市后直接和间接持股比例达到81.49%，股权分布不均匀，从而使得员工及其他小股东的利益无法得到保障，会影响企业的长期发展。炬华科技上市后的股权结构又过于简单，无法积极适应上市后环境的变化从而会影响企业盈利能力。

另一方面，企业现金流量与企业的生存能力和发展能力息息相关。即使企业有盈利能力，但现金周转不畅，调度不灵也将会使企业的生产经营陷入瘫痪，偿债能力下降直接影响企业的信誉和生存。在分析的24家上市公司中，公司上市到2014年4月的每股经营性现金流量0.81，之后到2014年8月每股净现金流量为-0.32，到2015年中报时为-0.17，上市公司在上市后公司的资本支出和支付股利能力变弱，从而使企业上市后盈利能力下降。因此，现金流量在经营管理中的作用越来越受重视。

三、上市公司盈利能力变动的理论解释

（一）“盈余管理”解释

在我国创业板上市存在一些硬性条件，上市前两年公司连续必须盈利，并且净利润累计不少于一千万元，并持续增长；第二项条件要求最近一年净利润不少于五百万元，营业收入不少于五千万元，上市前两年营业收入增长率均不低于百分之三十。一些公司达不到以上标准，会采取盈余管理的办法达到上市条件。除此之外，公司上市时，初始股东为上市的受益者，盈利的多少是关系股票初始发行价格的关键因素，企业为了增加公司流动性及股东的财富，会产生调整盈利情况的动机。由于这些行为不是真正的盈利增长，具有不可持续性，所以上市后公司的盈利情况必然会出现短期下降。

（二）“代理成本”解释

公司上市之后会出现经营权与所有权分离，投资者与管理者是一种代理关系，投资者无法自己参与到管理过程中来，只能委托管理层来对公司进行管理，此时会出现委托-代理成本。在上市后，所有者委托管理层对经营活动进行管理，但管理层所持股本一般较少，当公司的利益与管理层发生冲突时，管理层可能为了维护自身利益而损害公司利益，这就会形成委托-代理关系中因无法解决的利益冲突导致的剩余损失，加大上市后的代理成本，从而出现公司上市后盈利能力下降的现象。

（三）“窗口粉饰”解释

企业在上市前后的财务情况等各方面披露情况不同，企业为了在上市时取得高的市场发行价格，往往会在发股说明书和财务报表上进行粉饰，提高盈利能力，给投资者造成企业前景良好，盈利潜力巨大的印象。由于市场信息的不对称，此时投资者会因看好企业发展前景而以高出企业内在价值的价格进行购买。在企业上市后，所披露的信息经证监会更严格的审查，有关信息会不断真实的展现在投资者面前，并且企业的实际经营业绩也难以超过上市前被人为抬高的历史经营业绩，从而出现上市后盈利能力等各方面下滑的现象。

参考文献

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