基金子公司“大限”

赵君

净资本管理、打破刚兑压力之下，基金子公司将面临转型阵痛，机构间业绩分化将更为明显。

近

期，针对基金子公司监管的一系列政策正在密集制订当中。

《证券投资基金管理公司子公司管理规定》（下称《管理规定》）、《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标指引》（下称《风控指引》）和《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》（下称“八条底线”）三份重要文件的征求意见稿出台，引发业界热烈讨论。

《财经国家周刊》记者独家获悉，近日，多家基金公司通过区域性的行业自律组织向证监会递交了相关意见，其中不乏对某些新规条款的异议。

其背景是，自2012年证监会允许基金公司设立专户子公司以来，截至2016年3月底，79家基金公司设立了专户子公司，管理总规模已达9.84万亿元。

在迈向10万亿大关之际，基金子公司迎来了影子银行、通道类业务系列重点监管行动，被要求建立并依循以“净资本”为核心的风险控制指标体系。这一做法，被认为将大幅度压缩基金子公司业务制度红利，压制基金子公司规模成长速度。

但监管机制的变革不会因此止步。一位监管层人士向《财经国家周刊》记者透露了未来的监管思路：“参考IOSCO（国际证监会组织）指引，向欧盟标准（巴塞尔协议Ⅲ）靠拢，总体要求是实现净资本对机构整体风险的全覆盖，一方面将非持牌业务、子公司纳入风险体系，另一方面，加强杠杆控制和流动性风险监管，强化资本约束力。”

监管因行业发展而变，行业格局也将因监管而变。新的监管体系成型之际，基金子公司乃至整个资产管理行业新的竞争格局正在形成。

“影子银行”通道急收

《财经国家周刊》记者获悉，在近期监管部门召开的内部会议中，与会人士特别提及：目前基金子公司的业务发展与其风控能力、资本约束严重不匹配，伴随着宏观经济增速放缓，融资项目违约风险持续加大，一旦风险爆发，将成为机构“不可承受之重”。

这被认为是监管层紧急推出政策，对基金子公司风险进行管控的主要动因。

“我们之前已听说‘八条底线即将定稿，未来监管强调净资本管理也是大趋势，但征求意见稿还是让我们格外焦虑。”上海一家基金子公司负责人向《财经国家周刊》记者表示，新政策一旦正式出台，配资、定增、信贷资产出表、结构化产品以及假股真债、同业存款转一般存款等业务都将受到影响，压缩通道业务和安置大批从事通道业务人员也相当棘手。

按新的监管规定，降低了各类资管计划的杠杆，基金子公司设立门槛大大提高，同时建立以净资本为核心的风险控制指标体系，监管全面向信托看齐，基金子公司作为通道的优势不复存在。

证监会主席刘士余对影子银行、通道业务风险早有重视，他任职中国人民银行副行长时曾表示，要下决心整顿金融的同业业务和各类理财业务，“收益率为8%的理财产品，银行加3个点，以11%的利率走通道业务，通道业务的特权机构再加3个点，这种层层加水，每个环节都扒皮加码，抬高了实体经济的成本，对劳动生产率的提高是毫无贡献的。”

2012年，在信托、券商等机构承受政策限制之时，基金子公司因没有资本金限制，成本较低，分食了许多原是信托公司和券商资管开展的业务。发展至今，通道业务仍然是基金子公司的主要业务，涵盖商业票据、信贷资产、存单质押、中小企业私募债、财产权、二级市场证券等。

由于地方政府融资平台、房地产两大领域对资金的需求最为饥渴，能承受较高的融资成本，也因为基金子公司的灵活性，其业务不断涉足房地产类信托、地方平台项目。

《财经国家周刊》记者了解到，证监会机构监管部曾列举一批具有警示意义的通道业务风险及违规案例，例如某基金专户子公司信赖国有、国资公司，开展大量“通道业务”，使投资方通过通道向融资方发放贷款，一旦公司发生债务危机，便由该公司作保的专户产品继发兑付风险，进而传导至投资方停止或暂缓对融资方的贷款投放。

此前，已有万家基金子公司资金遭挪用、华宸未来子公司项目延期兑付，以及金元顺安基金子公司金元百利资管等多家基金子公司被曝出违约兑付事件。

资产证券化红利

深圳市投资基金同业公会刚完成对基金子公司的一线调研，其负责人在接受《财经国家周刊》采访时提议，一要厘清母子公司的定位和业务发展方向，明确母公司除社保、企业年金等私募性质的资管业务外，只能开展公募业务，子公司只能开展专户业务，包括标准和非标业务。

二是净资本（风险资本）和风险准备金两套风险管控模式并存的要求可以进一步科学划分，建议对于融资放贷等类信托业务，执行风险资本管理制度，而对于其他真正资管业务，参照公募基金公司执行风险准备金制度。

北京某大型基金公司人士则认为，尽管三份文件剑指近年来基金子公司野蛮生长的通道和资金池业务，让基金子公司直呼“牌照红利尽失”，但却倒逼整个基金子公司行业向主动管理业务方面靠拢，尤其是政策设定向资产证券化（ABS）业务倾斜。

按照《管理规定》与《风控指引》征求意见稿规定，基金子公司开展的专户业务中，主动管理业务将最多按3%计提风险资本，一对一专户将最多按1%计提风险资本。

北京一家基金子公司负责人表示：“三份文件可谓‘有堵有疏，最明显的计提风险资本项目当中，除现金类业务不需要计提以外，资产证券化业务计提标准最低，仅为0.1%-0.2%。”

“监管层正清理、规制现有的非持牌业务，总的考虑是要各归其位、各用其规，做到经营有边界，有规则。”上述监管层人士表示，原则上同类非持牌业务，只能设立子公司经营，除特殊目的（SPV）外，限制设立孙公司。

2016 年以来金融监管政策主基调以强监管为核心，在金融创新全面放缓的环境下，资产证券化因符合“用好增量、盘活存量”的政策思路，得到了监管层的大力支持。

中国证券投资基金业协会资管产品部主任陈春艳表示，截至今年3月，已备案76家公司的261只资产支持证券专项计划，规模合计达2511亿元。有业内人士预计今年ABS 规模预计达5000亿元规模。

“当然对于资产证券化业务也有相应的监管底线，后续对于市场中介机构将会有一套标准体系以及惩戒措施，督促市场参与机构尽职履职。”一位接近监管层的人士向《财经国家周刊》记者表示。

狭路相逢以何取胜

基金子公司的迅速崛起，正值信托、券商等机构承受政策限制之际，相似的是，彼时正是《信托公司净资本管理办法》出台，开创了信托监管的一个新时期。

2010年9月，《信托公司净资本管理办法》面世，其关键词是“净资本”和“风险资本”，旨在防范兑付风险，顺应政策、引导信托向主动管理发展、从信托的角度遏制银信合作，信托公司从此开始转型之路。

此番基金子公司新政即将落地，“净资本管理”、“严控杠杆”使基金子公司不得不直面与券商资管、信托相比的“竞争优势”难题。

“基金子公司一直称为‘类信托，凭借政策限制少、业务创新灵活取胜，新政后在资管行业的竞争确属难题。”上述基金公司负责人表示，“即使不出新政策，通道费用的利润已经极低，基金子公司都想转型，但不论是人才配置、市场环境都让基金子公司力不从心。”

以ABS业务为例，实施备案制以后，各家基金子公司纷纷将其列入战略规划，成为向主动管理转型的第一步，不少子公司将注意力集中在小贷资产、券商两融资产和融资租赁等业务。2014年华夏资本管理有限公司推出首单资产支持专项计划、南方资本管理有限公司推出作为管理人的国内首单真实出表的资产支持证券、兴业财富资产管理有限公司推出首单住房公积金资产证券化产品等，都是一系列尝试。

然而回首2015年，资产证券化三分天下，证券类承销商仍然是企业资产证券化的绝对主力，发行规模远超基金子公司。

万家共赢研究报告认为：“基金子公司的不足在于获取资产端的原始覆盖及资金端的市场营销能力远不如证券公司。资产端，需要依赖银行、券商、信托等同业合作获取客户资源，资金端，需要由营销个人客户向营销机构客户转变。”

对于基金子公司而言，另一大难点是投资者对于“刚性兑付”的要求，上述北京基金子公司负责人表示，“只要金融市场上有刚性兑付就不可能有风险定价，那么新产品也难以推动，因为无法将风险产品卖给适当的客户。”

此次“八条底线”修订征求意见稿提出：禁止资产管理计划向投资者宣传预期收益率；禁止资产管理计划以任何方式向投资者承诺本金不受损失或者承诺最低收益，明确资产管理计划名称中不得出现“保本”字样，资产管理合同及销售材料中不得存在包含保本保收益内涵的表述。

业内人士认为，净资本管理、打破刚兑压力之下，基金子公司将面临转型阵痛，机构间业绩分化将更为明显。