市场永远没你知道得多

我的好友桑迪是个飞行员， 别人问他当飞行员怎么样时，他总是这么说：“长期无所事事，偶尔胆战心惊。”投资管理人的工作也是这样，过去几周就令投资管理人胆战心惊。

坏消息到处都是，市场价格像瀑布般崩跌。以前，投资者觉得打八折的股票和79 美元的原油价格合理，现在价格下跌了，他们却开始担心股票和原油的风险。

别人问我最多的两个问题就是：“中国的经济放缓对美国和世界其他地区会产生什么影响？会不会出现 2008年那种大规模的经济危机？”彭博邀请我在演播室中讨论这篇备忘录，主持人说来说去，问的其实也是这么个问题：“市场下跌了，你担心吗？”

本·格雷厄姆说过一句著名的话，市场长期是称重机，短期是投票器。换言之，长期来看，投资者会一致认识到真正的价值，并使得价格回归价值。但是短期来看，市场反映的仅仅是人们是否看好资产未来的共识，而人们对未来的期盼非常善变，特别容易受波动起伏的心理影响。

那么，市场到底知道什么？首先，要回答这个问题，我们一定要知道“市场”这个东西根本不存在，存在的只是参与市场的一群人。市场不是别的，就是参与者的总和，这些参与者的集体知识有多少，市场就“知道”多少。

大众的思维没有协同效应。在我看来，与参与者的平均智商相比，市场的投资智商肯定不会更高。每个参与交易的人都是按他的成交量权重投票，参与特定时间点的资产定价。

各自能力截然不同的人们共同确定资产价格。在知识、经验、头脑、情绪方面，他们千差万别。有些人能力更高，但市场不会对他们另眼相待，就是把他们当成和别人一样，在短期尤其如此。总之，市场价格仅仅是反映市场参与者的一般见识。这是第一点。

大众思维没协同效应，情绪却有协同效应。情绪协同效应积聚，会导致群体恐慌或群体癫狂。当10 000个人恐慌时，这种情绪会像滚雪球一样蔓延。人和人之间相互影响，他们的情绪愈发强烈，因此与任何一个参与者单独的恐慌相比，市场的整体恐慌可能更加严重。

现在我们思考一下，投资的第一个目标是什么？是买得便宜。

我们投资时，都是追求买入低估的价格，低于价值的资产。价值投资者根据资产或盈利来决定价值，成长投资者根据未来潜力决定价值，但都是要买入便宜的。他们风格不同，但都是在寻找市场出错的时机。假如我们认为市场总是对的，相信有效市场假说，我们就不做主动投资者了。既然我们在主动投资，我们就得相信，与共识相比，我们知道得更多。市场是所有其他投资者的总和，显然，我们不能认为市场无所不知，不能认为市场比我们知道得更多，不能认为市场总是正确。这是第二点。

从逻辑上，我们很自然就能推出第三点：一群人没你知道得多，为什么要听他们的？

投资者从来都不是客观、理智、不偏不倚、平和稳重的。那么市场是一位客观理智的基本面分析师，还是一个衡量投资者情绪的温度计？看看市场最近的行为，一个成熟的成年人能和它学吗？

其实，逆向投资的理论基础就是群体在做什么，我们一般就应该反着来，特别是在极端情况下，我喜欢逆向。