我国资产证券化的发展现状与前景展望

牛超

摘 要：本文回顾了资产证券化的发展历程，把我国资产证券化开始试点到高速发展这10年间分为四个阶段，同时在总的分析上对信贷资产支持证券、企业资产支持证券、资产支持票据三类模式进行了分别阐述，介绍了不同阶段我国各种资产证券化模式的发展情况。最后，提出了促进我国资产证券化业务的政策建议。

关键词：资产证券化；信用评级；盘活信贷存量

一、 引言

资产证券化是指将流动性较差的贷款或其他债权性资产通过特殊目的载体进行一系列组合、打包，使得该组资产能够在可预见的未来产生相对稳定的现金流，并在此基础通过信用增级提高其信用质量或评级，最终将该组资产的预期现金流收益权转化为可以在金融市场交易的债券的技术或过程（姜建清，2004）。起源于20世纪60时代的资产证券化至今已有60年的历史，其为美国经济发展做出了重要的贡献。我国从2005年资产证券化试点以来，有快速发展也有停滞不前，其间金融危机的发生为我国资产证券化业务提供了教训。在回顾资产证券化发展阶段的过程中，发现了现阶段我国资产证券化业务存在的问题，提出了其未来发展趋势以及促进资产证券化发展的建议。

二、 我国资产证券化发展历程

（一） 总的发展历程，分为四个阶段

1.始于1990年以后的探索阶段

1992年，三亚市开发建设总公司发行以土地为标的的“三亚地产投资券”，成为在我国进行资产证券化最早的探索案例。此后，中国不良资产证券化取得了划时代的进步，高质量、高存量的不良资产受到了国际投资者的青睐，资产证券化步入了高速发展的道路。然后，前期的探索仍然存在着不完善的地方，法律等外在服务根本不能满足投资者的要求，这就给资产证券化的发展带来了一定的阻力。

2.2005年正式试点

国家开发银行采用在银行间债券市场公开发行优先级债券，以私募方式发行次级档债券两种方式在2005年成功发行第一期“开元”项目。此后，中国建设银行作为发起机构，中信信托投资有限公司作为委托机构，对优先级在银行间债券市场公开发行、次级证券向建设银行定向发行作为信用支持的MBS产品，成为我国第一例成功发行的住房抵押贷款证券化产品。然而2008年的美国次贷危机彻底打破了这一高速发展的势头，受到全球金融危机的影响，我国的资产证券化试点全面停止。

3.2011-2013年试点扩大阶段

自2008年以后，我国资产证券化止步不前，陷入停止阶段。2012年信贷资产证券化业务也开始办理，这就标志着我国资产证券化重新步入了正规。随着国家对资产证券化业务的支持，相关配套措施也开始跟进，2012年5月17日，中国人民银行、财政部与银监会联合下发文件《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，紧接着证监会下发了《证券公司客户资产管理办法》与《证券公司资产证券化业务管理规定》，进一步规范了我国资产证券化的发展。

4.2014年以后常规化发展阶段

2014年我国证券市场发展迅猛，全年累计发行各类占全118749.8亿元，超出2013年总规模约30000亿元，同比增速为27%。2013年国务院发布文件之后，证券化发展主要是盘活信贷存量，2014年我国信贷资产支持证券公共发行了66单，发行总规模为2819亿元，而2014年一点总发行规模只有1018亿元，这表明2014年我国资产证券化发展迅猛，发行量接近以往试点发行总量的3倍多。也正是随着我国经济的快速发展，资本市场的不断改革，我国的资产证券化才能发展良好，才能为我国经济发展做出贡献。

（二）不同种类资产证券化发展历程

1.信贷资产证券化

信贷资产证券化是指将金融机构发放的贷款作为基础资产而进行的证券化。该产品由中央银行和银监会负责审批和监管，其发起人主要包括商业银行、资产管理公司和金融公司。2005年初至2013年9月我国累计发行82只信贷资产支持证券，其规模达到了 909 亿元，是三种证券化模式中规模最大的，也是最受市场关注的品种。中国的信贷资产证券化实践大致可以分为三个阶段。第一阶段是 2005 年至 2008 年，信贷资产证券化的发行只数和规模快速增长。在此期间，央行、银监会、税务局和财政部相继单独或联合发布了与信贷资产证券化有关的会计处理、信息披露、登记、托管、交易、结算、操作规则和抵押融资等法律法规，推动了信贷资产证券化业务的快速发展。第二阶段是 2009 年至 2011 年，中国的信贷资产证券化进程停滞不前。2008 年 9 月，雷曼兄弟破产，美国以证券化为核心的影子银行体系备受指责。为谨慎起见，中国监管当局停止了信贷资产支持债券的审批发行。 第三阶段是 2012 年至今。2012 年 5 月，人民银行、银监会和财政部发布《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，重启被搁置三年的信贷资产证券化。首期批准的信贷资产证券化额度为人民币500 亿元。2012 年初至 2013 年 9 月，市场上共发行了26 只信贷资产支持债券，总规模为 241.3 亿元。在再次启动信贷资产证券化方面，监管当局显得十分谨慎，除采取风险自留、信用评级等措施来控制证券化过程中的风险之外，还设置了单个机构持有单只证券不超过40%的上限。2014年，我国在2013年第一期开元铁路专项信贷支持证券发行成功的基础上，进一步扩大信贷支持证券试点，仅这一年我国信贷资产支持证券发行规模就达到了2793亿元。

2.企业资产证券化

我国企业资产证券化发展采取了小范围试点，大范围铺开发展的路径。对其的研究论证开始于2004年，当年证监会分别成立了资产证券化领导与工作两个小组。对于试点单位服务机构的选择，证监会确立了创新类证券公司为试点单位；对于企业资产的选择，证监会要求基础资产应当为优质、能够产生持续、稳定、真实、可预测现金流的资产，不应当包含企业不良债权。也正是由于我国企业资产证券化刚刚起步，证监会审批工作较为谨慎繁复，审核时间较长。2005年中国联通CMDA网络租赁收益权资产证券化项目成立，这也是我国第一个企业资产证券化试点项目，由此我国企业资产证券化业务正式启动。从试点开始到2006年，我国企业资产证券化产品分布在基础设施、高速公路、电信等九个行业，发行总规模达到264.85亿元。然而从2006年开始，随着经济运行的不景气与全球金融危机的影响，我国企业资产证券化产品的发行暂时中断。2011年，远东二期专项资产管理计划完成发行，这标志着我国企业资产证券化重新开始。为了继续推动企业资产证券化业务与证券公司创新，证监会在对证券公司企业资产证券化业务试点情况进行研究总结的基础上，于2013年发行文件《证券公司资产证券化业务管理规定》。2014年，证监会发布《证券公司及基金管理子公司资产证券化业务管理规定》及配套规则，将资产证券化的证监会事前行政审批改为基金业协会事后备案，实施负面清单管理制度.截止目前，我国企业资产证券化发行规模达到了422亿元，远远超过了业务试点以来的历年规模总和。

三、现阶段资产证券化存在的问题

（一）资产证券化的基础资产单一

我国的资产证券化业务不仅开始时间较短，在这期间还经历了2008的全球金融危机，因此我国对资产证券化持相对谨慎的态度，对基础资产的选择有严格的规定。以中国银行信贷资产证券化为例，企业贷款占比超过50%，而个人贷款占比仅为11%。2012年我国重启资产证券化之后，优质企业贷款占比超过80%，其余的为汽车贷款。反观美国，其资产池产品较为丰富，且多数是住房贷款。虽然我国资产证券化发展时间较短，但是产品单一依然是以后银行发展的重要阻碍，毕竟银行初衷是通过资产证券化来剥离不良资产，然而现实情况却是银行优良贷款，因此可以预见我国信贷资产证券化在不久的未来会难以为继。

（二）二级市场交易不活跃

由于发行规模小，中国资产支持证券的二级市场交易并不活跃。从投资者分布来看，信贷资产支持证券的银行互持现象严重。商业银行是中国信贷资产支持证券的最大持有者，其持有信贷资产支持证券的占比曾经在 80%以上。虽然该比重已出现下降趋势，但截至2013 年 9 月，该比重仍然在65%以上。商业银行相互持有彼此的资产证券化产品，这不但降低了资产证券化在加速银行体系资金周转、并促进债券市场发展方面的意义，而且也没有起到分散行业风险的作用。

（三）政府干预色彩浓

中国资产证券化实践仍处于试点阶段，还未建立起一套保证资产证券化常态化发展的法律法规。政府可以随时停止资产支持证券发行的审批，并对发起人和发行额度进行严格控制。阻碍资产证券化业务常规化和批量化发展的因素很多，其中就包括相应政策不足、监管不完善、信用评级机构等相应服务机构的公信力缺失等。迄今为止，中国商业银行在推动资产证券化方面缺乏积极性。一方面，利率管制使得商业银行可以从简单地吸收存款、发放贷款业务中获得可观利润；另一方面，监管当局只允许银行将优质资产进行证券化。

（四）资产证券化的法律制度不健全

我国的基础法律建设一直落后于市场经济的发展，没有法律法规的限制与监管，就很难规范市场主体行为，也就无法合理保证投资者的合法权益。在我国，关于资产证券化的法律法规有《信托法》、《破产法》等相关法律法规，但是还没有专门规范资产证券化的法律规范，有的也只是部门规章与政策指引。因此要规范我国的资产证券化业务，必须厘清市场与政府之间的关系，市场发挥基础决定性作用，政府制定好法律规范，完善政策保障。

四、促进资产证券化发展的对策建议

（一）进一步完善资产证券化法律体系

我国开始证券化试点已有10年，但是一套规范资产证券化业务的法律规范还未出台。我国资产证券化监管部门众多且相对分散，建立统一的法律体系对于资产证券化业务发展至关重要。近年来资产证券化相关的法律法规陆续出台，2013 年国务院常务会议指出要充分发挥金融监管协调机制的作用，完善相关法律法规，统一产品标准和监管规则，这就表明我国已经在完善监管机制上又迈出了重要一步。同时，在不断完善法律法规的同时，还应当简化证券化审批程序，让更多的机构能够参与到资产证券化业务中来。

（二）加快利率改革，允许银行不良资产证券化

银行实行信贷资产证券化的初始目的是为了将银行不良资产证券化，而现实中银行资产证券化业务基础资产一般是优良资产，短期内银行可能会通过这一业务增收，但从长期看，不良资产难处理也会影响银行的积极性。为了推进我国资产证券化健康发展，利率改革是必需的工作。现阶段，我国实行利率管制，银行通过存贷款利息差轻松取得收入，因而缺乏对资产证券化业务的积极性，取消利率管制将会压缩银行的利润空间，降低其对利息差收入的过度依赖，提高其积极性。同时，商业银行以优质信贷资产证券化，将会降低其所获得的利息差收入，这显然是不符合商业银行意愿的。允许银行将不良资产证券化，将会提高其实施资产证券化业务的积极性，提高其业务收入。

（三）建立监管协调机制，做好监管部门之间分工合作

现阶段我国资产证券化业务由中国人民银行与银监会两家部门主管，但同时这类业务所涉及的部门也包含了证监会、保监会等。为了我国资产证券化业务的良好发展，参照过去发展经验，必须厘清各部门之间的关系，协调好各部门之间的权利分割，保证各部门能够及时的沟通与协调，同时还应当做好信息共享，既要在中国人民银行、银监会以及各管理部门之间实现信息共享，也应当在政府网站上发布权威信息，方便投资者获取全面的信息，保障投资者投资权益。（作者单位：郑州大学）

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