中国要走向“供给经济学”

谭保罗

近期，为应对实体经济下行和股市的震荡，中国对货币政策的使用越发频繁，仅在5月和6月，央行便分别有一次降息和一次降息与定向降准并用的货币扩张措施。目前，各方预测央行未来还将有“新动作”。

短期内，货币政策扩张的确为刺激经济和提振股市起到了一定作用，但中国的货币政策正面临两个严重瓶颈：一方面，由于长期的信贷膨胀，中国经济货币化程度过高，货币扩张越来越受限;另一方面，由于频繁使用货币政策，目前政策的空间越来越小—中国目前的利率水平已接近新中国历史上的最低水平。

从普通国民的角度看，过度的货币扩张无疑会造成通胀压力，而这必然是高层的关注焦点。显然，货币的扩张必然越来越不可 持续。那么，未来货币政策走向如何？除了财政扩张和货币扩张之外，中国提振经济还有使用何种新工具的可能性？

日前，本刊记者采访了上海财经大学商学院副院长戴国强教授。戴国强为国务院特殊津贴专家，是我国著名货币银行学研究学者，曾在网络课堂讲授货币银行学，深受广大网友好评。在戴国强看来，频繁的货币政策操作违背了我国长期推崇的货币政策“稳健”原则，更重要的是，将可能伤及企业和消费者对未来的预期，甚至影响国民对经济复苏的信心。

《南风窗》：近年来，中国的货币政策一直是经济转型的关注焦点之一。近期，央行“活动频繁”，在6月的救市行动中，又再次动用降息手段，而5月已降过一次。有人认为，货币政策的使用对中国经济的复苏和转型至关重要，但你却不甚乐观，为什么？

戴国强：我们在谈论货币政策效果的时候通常会使用“绳子效应”这一说法，即当你“拉绳子”时很容易拉动一个物体，但“推绳子”却推不动它。“拉绳子”就是货币收紧，你要治理通胀，很容易通过提高利息、收紧银根来实现目的，但通过放松货币，就是“推绳子”来应对经济下行则没有那么容易。

经济周期不可避免，当经济下行到一定程度，企业家认为经济衰退是必然，扩大再生产很难获得可观利润，他们便会失去投资的欲望，而个人消费者也会因经济形势不好对未来不乐观而不敢消费。在这种情况下，即便采取扩张的货币政策，降低利率，下调存准，也很难提振经济。因为，这时宽松的货币政策无法改变企业和消费者对未来的预期，而且每当货币当局降低利率或扩张信贷时，还会产生宣示效应，仿佛在提醒人们，现在经济形势不好，所以要进一步采取放松政策，从而可能强化人们的悲观预期。当人们预期改变时，货币政策出手才有效。

当下，普通消费者还有很多后顾之忧，比如医保、住房和子女教育，这些未来的巨额花费必然加重消费者的担忧。此外，我们还刚刚经历一次股灾，很多中产人士多年的财富积累都亏掉了，这更会影响整个社会的消费欲望。

《南风窗》：最近，很多人都会接到金融机构的电话，要推销贷款。一些银行员工反映，愿意贷款的“靠谱”企业越来越少了，企业对货币政策的“敏感度”正在降低。这是否意味着中国有陷入“流动性陷阱”的可能？

戴国强：目前，我们的利率已经快降到了历史最低水平。新中国成立之后，利率最低的时间段是1998年～2003年，这一时期的低利率政策主要是应对亚洲金融危机的影响。2002年2月下调利率后，我国一年期存款利率为1.98%，这创下了新中国成立以来的最低纪录。

但你要知道，我们目前的一年期存款利率已降到2.25%，还差0.27%就破纪录了。如果还要往下降，很可能真的就面临“流动性陷阱”了，货币当局一定要当心。

按照凯恩斯的说法，利率降到大家认为是最低水平的时候，它就不可能再降了。这时，社会就会产生一种预期：利率不能再降，那么未来就只有反弹的趋势。在这种预期下，人们更不会投资和消费，而采取“现金为王”持币待购，这样经济就更起不来。此时，货币需求弹性会变得无限大，央行发再多的货币都没有用。

经济衰退时，货币政策一定要谨慎，它是其他政策如财政政策的辅助，而不是主要手段。货币政策有全局性的特点，它很难调整货币的配置结构，只能决定货币发行的多少。前些时候，央行搞了“定向降准”，即金融机构如果增加对中小微企业的贷款，就允许其存款准备金率降低。但这些“调结构”的政策对央行来说是不可持续的，让央行做这种事情，其实是勉为其难。

《南风窗》：你有一个观点：金融市场较为发达国家经济货币化程度较低，比如美国货币化程度不到67%，而多数发展中国家由于金融制度不够完善，过度货币化情况较严重。我国经济同样过度货币化，导致在衰退时货币政策失去“调整空间”。为什么这么说？

戴国强：主要原因是资本市场发展不充分，而形成了经济增长对银行融资的依赖，进而也形成了对货币政策的依赖。2008年之前，我国就有大力发展资本市场，提高直接融资占比的计划。这一时期，我国对银行贷款有严格限制，比如银监会对贷存比（银行贷款占存款的比例）的监管就一直以严格著称。

但“四万亿”计划到来，这个发展构想便被打断，银行贷款井喷。2009年，中国新增贷款约9.6万亿元，而以前，每年贷款增长少则几千亿元，多则三四万亿元。从此，中国的银行贷款再也控制不住。2014年，我国人民币贷款增加9.78万亿元，创出2009年以来的新高。

这里必须要讲清一个“派生存款”的机制。比如，银行贷给企业1000万元，但企业不会全部用掉，而是只用掉200万元，把剩下的800万元再存回银行，这800万元就是派生存款，它们也是货币供给的来源，因为800万元还可以贷出去，然后产生新的派生存款。因此，这800万元派生存款必须计入货币总量M2。

可以看出，银行放贷欲望越强，企业借款积极性越高，那么派生存款就越来越多，即“贷款多，存款就多”。而我国银行主要以利差为利润来源，加之上级要求实行宽松政策，因此贷款迅速扩张，货币总量最后成了天文数字。

2008年之前，中国经济的货币化率（M2 /GDP）曾一度下降到140%，但“四万亿”实施后，迅速飙升到了180%以上，从此再也降不下来。2013年，中国的货币化率达到194%。

十八大之后，新一届政府极为重视对货币的控制，但2014年，中国的货币化率仍然是193%，要降下来太困难了。货币化率高是发展中国家的普遍现象，但中国即便在发展中国家中，也算是较高水平。

值得注意的是，一般而言，遇到经济衰退，政府都会迫不及待地扩张货币。但李克强总理新上任之时，并未立即扩张货币，背后的重要因素是我们的货币实在太多，让货币政策的“调整空间”越来越小，经济转型的空间也被不断挤压。

《南风窗》：那么，发展资本市场就能避免货币化过度的问题吗？

戴国强： 当然。世界上凡是对间接融资依赖度较大的国家，货币化程度都比较高。相反，直接融资体系较强大的国家，其货币化程度要低得多，比如美国，其货币化程度不过67%左右。

为什么？简单些说，资本市场的交易量不会被纳入货币统计之中，因为这个市场的交易都通过使用存量资金来完成。但银行贷款不一样，它会产生增量资金，特别会导致派生存款不断被创造，从而不断增加货币供应量。

但现在，问题恐怕更严重了。7月份，中国银行体系的新增贷款1.48万亿元，为何增幅突然变得这么高？主要原因是救股市。

《南风窗》：中国经济的融资主力是银行，股市占比很小，而实际上，能上市的公司都不缺银行贷款。可以说，股市对中国经济增长的作用其实没那么大。那么，政府为何这次会如此强力救市呢？甚至不惜动用银行的资金去救市？

戴国强：股市遇到灾难性下跌，所有国家都会救。美国也一样。中央为什么要救市？主要有两个原因，一是稳定的股市是调整金融结构的基础。中国的金融体系是个“瘸子”，银行独大，资本市场弱小，这带来的问题很多，比如金融资源配置不合理、经济增长对货币政策依赖性大、经济货币化过度等等。

另一个更为现实的原因是信心。中国股民已超1亿，股市波动对社会的影响越来越大。稳定的股市可以让老百姓获得一定财产收入，因此也能有效地稳定社会公众的信心和预期。在经济下行的时候，信心和预期太重要了。

还有一个原因关乎人民币汇率的问题。当前，人民币贬值的预期是存在的，股市不好，这个预期会越来越强烈，这会对人民币汇率调整带来负面影响。

《南风窗》：既然信心和预期很重要，那么你觉得当前的货币政策起到了稳定信心和预期的作用吗？

戴国强：货币学派的弗里德曼一直强调，货币政策应该实行“单一法则”。比如，可以把每年的货币供应量增加幅度都控制在4%～5%，那么企业、消费者和政府就会有一个明确预期，政府好采取相应对策，这对经济发展有利。

我国货币政策一直坚持着“稳健”的货币政策，但这在现实中很难做到。因为，我国央行的独立性并不高，它只是政府的一部分。

为了救市，央行6月28日降息并定向降准，但实际上5月份已经降息了，这种做法其实是违背 “稳健”的货币政策传统。当货币政策不再“稳健”，人们就会乱揣测，社会公众的预期就会出现混乱。

中央银行应该把稳定币值放在第一位，并以此促进经济增长。但我们目前的币值稳定吗？政府部门公布的CPI（消费者物价指数）并不高，而PPI（生产价格指数）更长期是负数，但现实中，人们感觉物价上涨的压力很大。

一些政府部门担心物价上涨会影响群众心理和社会稳定，这其实大可不必。在纸币制度下， 经济发展，物价会上涨是经常现象，世界上大多数国家都是如此。

关键是政府要做两件事：一是要把真实的物价上涨幅度控制在一个稳定区间，比如3%、4%，最高不过5%，让企业和消费者有一个稳定的物价上涨预期，他们好理性投资和消费。另一件事是，要让老百姓收入不断提高，以承受物价的上涨。

《南风窗》：8月11日，央行表示，决定完善人民币兑美元汇率中间价报价机制。此后，人民币中间价3天累计跌幅4.66%，创下了近年最大跌幅。此次贬值，一种说法是为了提振出口，推动实体经济复苏，你怎么看？

戴国强：总的来说，我认为本次贬值的利大于弊。首先，我国经济下行明显，人民币贬值客观上有利于带动出口的提振，这对经济复苏肯定有好处。其次，央行前段时间救市，7月份，中国的M2增速回升至13.3%，这其实可以看作是一种放松政策。美国在推出QE（量化宽松）之时，美元汇率也下行，因此人民币本次贬值在这一点上和美元相似。

另外，美元从去年开始升值，而人民币汇率长期以来一直盯住美元，这意味着人民币从去年开始也出现了被动的升值，这对我国出口极为不利。我们的汇率不能被美元劫持，而本次贬值就是一种回归。

但我认为，这一次贬值的速度太快，会对人民币国际化带来不利影响。

1994年，我国搞了汇率并轨。当时，官方汇率约为5.4，而市场汇率约为8.7，这一并轨意味着人民币汇率的巨幅震荡。

当时，周边股市和汇市更遭受了巨大冲击，全球哗然，强化了外界“人民币汇率被操纵”的成见。现在，人民币汇率短时间内变动如此之大，可能再次给外界以口实。比如，加入SDR是人民币国际化的重要一步，但美国有阻挠人民币加入的潜在动机。一般而言，加入SDR的货币币值都相对稳定，但人民币的这次急速贬值是否会被别人利用来作为反对人民币加入SDR的借口，暂时还不好说。

《南风窗》：货币、汇率政策其实都只是辅助，经济的真正复苏还是要靠经济结构的调整。你曾提到，“李克强经济学”就是“供给经济学”，强调减少政府干预，发挥市场作用，这和凯恩斯学派为主的需求经济学有着本质区别。那么，请谈谈你对中国式“供给经济学”的建议和期望。

戴国强：传统经济学的一个观点是“供给自创需求”。供给学派认为从总体看，生产者在生产过程中会创造出他们对产品的需求。要促进生产增长就应着眼于对人们经济行为的激励，分析各种激励对经济的供给效应。人们的行为会随着各种激励的变动而改变。政府的任务在于使用其能力以改变激励，从而影响人们的行为。

很多人都说中国产能过剩，需求不足。但实际上，这并非供给绝对过剩，而是供给结构不合理，导致无效供给过剩而有效供给不足，最后有效需求也不足。如果供给的产品和服务真的为市场所需，是不愁没有市场的。这段时间，李克强总理一直在讲经济要调结构，而调结构本质上就是要优化供给的结构。

中国最需要的供给是什么？主要还是技术和管理。上世纪五六十年代，我国在搞计划经济，这一时期，我们努力赶超国外先进技术，尽管困难很多，但这代表了经济发展一种积极的价值取向。

但目前，中国经济已形成一种对原有路径的依赖，政府不断呼吁转型升级，但企业家对技术似乎不再那么积极。“中国制造”固然是发挥比较优势的结果，但即便做“世界工厂”也要不断提升技术和加强管理。产品的质量和使用价值是制造业的统一评价标准，只有不断提高质量和使用价值，才能增强制造业企业应对全球经济波动的实力。

我认为，中国要从“需求经济学”走向“供给经济学”，首先要解决的还是技术进步和管理效益提升的“老问题”。这两个问题不解决，“供给经济学”的道路走起来并不容易。