云南大学经济学院 王旭云南大学软件学院 张璇
国际货币体系演变与汇率制度研究综述①
云南大学经济学院 王旭
云南大学软件学院 张璇
摘 要:随着世界货币体系的演变,汇率制度理论的具体研究范畴也一直在发展,汇率制度的理论变迁体现了全球化进程中世界货币体系在各发展阶段的突出矛盾。本文将世界货币体系的演进历史与汇率制度理论的变迁结合起来分析,从国际货币体系演变的历史背景中探寻汇率制度理论发展和演变的历史动因,并对现代汇率制度理论进行评述。
关键词:国际货币体系 汇率制度 理论变迁
自金本位崩溃以来,对于汇率制度的理论研究一直随着国际货币体系的变化而不断发展。从上世纪四十年代“双挂钩”的布雷顿森林体系,到今天的后“牙买加”体系,汇率制度理论的研究内容也随国际货币体系的变化而变化。现代汇率制度理论起始于有关固定汇率和浮动汇率孰优孰劣的争论;随着国际经济区域化的发展,出现了关于“最优货币区”的理论探讨,此后随着布雷顿森林体系崩溃后“无体系”时代的到来,汇率制度理论的研究开始集中在对全球汇率制度多样化现象的解释和评价上;20世纪80年代以来,以短期资本流动自由化和金融市场一体化为基本特征的金融全球化改变了国际货币体系的运行环境,金融危机和货币危机的频繁发生使人们开始从新的角度理解汇率制度的功能和作用。本文试图从国际货币体系演变的历史背景中探寻汇率制度理论发展演变的原因,并对现代汇率制度理论进行综述。
当今的国际货币体系是历史发展的产物,它既是商业习惯缓慢发展的结果,也是某些法律文件和行政合作的结果。战后的国际货币体系,就是习惯与法律的联合产物。
“国际货币体系”与“汇率制度”这两个概念之间是一种相互涵盖的关系。“国际货币体系”实际上可以理解为在各国所选择的具体“汇率制度”基础上,所确定和体现出来的各国货币的关系的集合;“汇率制度”则可以看成是各国在特定的国际货币体系下所确定的有关货币问题的规则安排。“国际货币体系”的变化为研究“汇率制度”提供了外生条件,而“汇率制度”也可以用来刻画“国际货币体系”的特征。因此,在研究汇率制度时,一个基本的方法就是将汇率理论的发展变化放在国际货币体系演变的大背景中进行考察。
2.1 1950年代:关注固定与浮动汇率制度的优劣
2.1.1 国际货币体系的变化背景
1950年代,随着“马歇尔”计划中“廉价货币”政策的实施,大量美元涌入欧洲,产生了欧洲对美国的国际收支顺差,削弱了市场对美元——黄金固定比价的信心。随着1960年第一次美元危机爆发,布雷顿森林体系下的固定汇率制受到动摇,汇率理论开始关注固定与浮动汇率制度孰优孰劣的问题。
2.1.2 主要的理论观点
汇率制度的成本——收益论。
金德尔伯格(Kindleberger)等一些学者认为汇率固定可以减少汇率波动风险,从而让国际经贸往来有一个稳定的价格环境,由此可以获得更高的国际资源配置效率,推动相关各国的经济增长。而浮动汇率制下的价格波动则会加深国际经贸往来的不确定性,扭曲价格信号和资源配置,本币的竞争性贬值还将因为棘轮效应的作用,使国际物价水平不断上升。
而弗里德曼(Friedman)则认为,固定汇率会导致汇率严重高估或低估,造成国际收支失衡,而浮动汇率制能提供有效的国际收支调节体系。米德(Meade)进一步把浮动汇率制的好处总结为:汇率浮动可以为国际商品相对价格的调节以及私人部门投机资金的调节提供灵活的调节机制。
2.2 1960年代:关注汇率制度选择与区域经济一体化的关系
2.2.1 国际货币体系的变化背景
这一时期主要有两个时代背景,一是美元危机导致美元地位动摇,二是欧洲的一体化进程的加快和欧洲的崛起。
由于1960年代的两次美元危机,美元——黄金的固定比价已难以维持,1968年3月,美国不得已实行“黄金双价制”,仅向各国央行按固定价格兑换黄金,不再维持市场金价。
同期,法国、德国、意大利、荷兰、比利时和卢森堡六国,于1965年4月签署了布鲁塞尔条约,成立欧洲共同体,建立关税同盟,实行共同的农业政策。欧洲一体化进程的加快,也促进了欧洲各国寻求更好的汇率制度。
2.2.2 主要的理论观点
(1)汇率制度与宏观经济政策协调论
蒙代尔(Mundell,1960,1963)在两篇开创性论文中构建了分析开放经济条件下的货币政策与财政政策有效性的理论框架。Fleming(1962)对Mundell的理论进行补充和发展,最终形成了M-F模型。该模型将汇率制度选择与其他宏观目标结合起来,关注不同汇率制度下货币和财政政策的作用。认为如果经济冲击属于名义冲击,那么汇率固定将有利于减少整体经济的产出波动;当冲击以实际冲击为主时,汇率浮动则有利于经济的自我调节。
(2)最优货币区理论(Optimum Currency Area,OCA)
欧洲经济一体化进程的加快,使得统一欧洲货币成为可能。这一背景下,蒙代尔(Mundell,1961)提出了“最优货币区理论”。该理论认为,价格、工资刚性阻碍了国际价格体系的调节作用,周期性的国际收支危机成为经济体系的内在特征。而按照要素的流动程度组成最优货币区可以使货币区内各国获得更好的经济绩效(收益),而“货币区”内的汇率必须被固定;生产要素流动性与汇率的弹性具有替代关系,国际收支的均衡可以通过汇率变动来实现,也可以通过生产要素的流动来实现。区域内相关国家的生产要素流动性越高,则越适于组成统一的货币区。
在Mundell之后,一些学者研究了最优货币区的具体确定准则。罗纳德·麦金农强调以一国的经济开放程度作为最优货币区的确定标准;彼得·凯南(Peter Kenen)则认为以出口商品多样化程度为确定准则更有利;詹姆斯·英格拉姆(James Ingram)则强调应将相关国家金融市场一体化的程度作为确定最优货币区的准则,等等。
2.3 1970年代:关注布雷顿森林体系崩溃后发展中国家的汇率制度选择
2.3.1 国际货币体系的变化背景
七十年代初,布雷顿森林体系的崩溃导致各国自主选择和调整汇率制度。由于各国在经济结构、开放程度、对外依存度、主要贸易伙伴、经济规模等诸多方面存在差异,没有一种汇率制度适合所有国家,特别是发展中国家,由于自身经济基础和金融体系方面先天的不足,在选择汇率制度时情况更为复杂。另外,虽然美元主导的布雷顿森林体系已不存在,但以“关键货币”为核心,以弱币为外围的不对称的国际货币体系格局仍未改变,因此,发展中国家在确定汇率制度时还要处理好与“关键货币”的关系。
2.3.2 主要的理论观点
(1)经济结构论
罗伯特·赫勒(Robert Heller)指出,各国对于汇率制度的选择主要取决于以下几点:一是本国经济开放程度;二是本国经济规模的大小以下几点;三是本国进出口商品的结构和地域分布特点;四是国内金融市场的完善程度及其融入国际金融市场的程度;五是相对的通胀水平。如果一国的经济开放程度很高,而其经济规模相对较小,则应实行固定汇率制或盯住汇率制。反之则应实行浮动汇率。
(2)依附论
该理论的核心观点是:发展中国家客观上缺少实行浮动汇率制度的经济基础,因此,最佳的选择是盯住关键货币,而具体盯住哪一种或哪几种货币,则取决于该国在政治、经济关系上的“依附”程度。
2.4 1980~1990年代:关注汇率制度与通胀的关系
2.4.1 国际货币体系的变化背景
这一时期,发达国家在“石油危机”的冲击下,出现“滞胀”,几种主要货币的汇率大幅波动。如何在现有货币体系下为汇率寻找稳定的“锚”,并以此稳定宏观经济成为这一时期汇率制度理论的研究热点。
2.4.2 主要的理论观点
(1) “名义锚”理论
“名义锚”理论由Bruno(1991)提出,该理论的核心观点是:一国的汇率制度应当有较大的刚性,不易随意变动。稳定的名义汇率可以起到“锚”的作用,对该国政府的财政政策进行约束,由此获得市场公信力,以达到控制通货膨胀的宏观政策目标。该理论的本质是通过汇率固定换取货币政策的公信力和财政外部约束,汇率政策成为实现货币政策目标的工具。
(2)公信力假说
“名义锚”理论以“公信力效应”为内核。“公信力效应”理论以合理预期为基础,认为如果政府在具有公信力的条件下,把汇率作为名义锚,可以对决策者和一般经济行为主体施加纪律约束,有助于调降通胀预期。最佳的状况是将本币盯住通货膨胀较低的国家的货币,凭借“盯住”将本国经济周期与关键货币国同步,以此来降低本国通胀(Giavazzi and Giovannini,1989)。
2.5 1990年代以来:关注汇率制度与金融危机的关系
2.5.1 国际货币体系的变化背景
1990年代前后,伴随着全球经济金融一体化程度的加深,金融危机也在全球范围传递,爆发了四次较大规模的金融危机:1992年的欧洲货币体系危机、1994年的墨西哥金融危机、1997年亚洲金融危机、1999年拉美金融危机。频繁爆发的金融危机及其在全球的传递促使汇率理论研究转向危机的生成机制和预防措施。
2.5.2 主要的理论观点
(1)货币危机理论
货币危机理论共分三代。第一代模型以克鲁格曼(Krugman,1979),弗拉德和伽伯(Flood和Garber,1984)的研究为基础,也称为KFG模型。该模型分析指出,采用盯住汇率制的国家,如果其政府的政策与维持盯住汇率不一致,外汇市场中的汇率波动预期就会形成,并导致国际货币投机和套利,最终引发货币投机攻击。第一代货币危机模型所揭示的矛盾是:固定汇率制度下盯住的汇率政策与国内经济扩张政策之间存在难以协调的矛盾。
以奥伯斯法尔德(Obstfeld,1994,1996)为代表的第二代货币危机模型引入了政府的成本收益函数,认为政府会根据维持固定汇率的成本和收益进行相机抉择,私人部门对汇率是否贬值的预期会使得政府的选择行为内生化,产生多重均衡的博弈结果,强调货币危机具有自我实现的机制。
奥伯斯法尔德、麦金农和皮尔(McKinnon和Pill,1998),Chang和Velasco(1998)、克鲁格曼(1999)、米什金(Mishkin,1999)、Dornbusch(1999)等在这一时期的研究形成了第三代货币危机模型。构成第三代模型的主要理论包括道德风险理论以及资产负债(平衡)表理论。
道德风险理论认为在金融体系中普遍存在政府、中央银行以及国际机构对银行体系稳定的隐性或明确承诺担保,这使银行经营者、储蓄者、各类证券投资者放松对风险的管理,这种行为的集合会引起过度借贷和投资过热。
资产负债(平衡)表理论分为两类,一类以银行金融体系的资产平衡表效应为考察对象,分析存在货币错配和期限错配时,银行短期外债如何导致货币危机;另一类以微观企业的资产平衡表为考察对象,考察资本项目下大量资本外逃,引起投资骤停,本币贬值。
(2) “两极”论与中间制度消失论
这一理论主要由Eichengreen(1994,1998),Obstfeld和Rogoff(1995)、Summers(2000)和Fischer(2001)提出。这些学者认为当今快速流动的国际资本使得汇率波动加大,要维持介于完全固定和完全浮动之间的某一特定汇率政策将十分困难。由此,该理论认为真正可以长期维持的汇率制度要么是自由浮动汇率制,要么是像货币联盟或货币局制度这样具有极强承诺机制的固定汇率制度。而所有处于这两者之间的其他汇率制度都缺少存在的理由,而当中间汇率制度消失后,则会出现一个“中空”。 “两极汇率论”或“中空汇率论”是对这一理论的形象表述。
(3)原罪论
原罪论是由Eichengreen(1994)和Hausmann(1999)提出的。该理论的核心思想是:由于新兴市场国家的金融市场尚不完善,该国的本货不能用于国际借贷,而本国的金融机构又因风险大,不愿为本国企业提供长期贷款和融资。这使得该国企业在融资时面临两难选择,如果从国外金融机构融资,则可能面临货币错配风险;而如果从国内金融机构融资,则存在期限错配风险,这些风险又因为金融市场的不完善而无法得到对冲。其结果是,汇率或利率变动都会使企业的成本上升,并通过债权债务链条传导到整个经济。“原罪”的存在使得政府和企业都不愿意汇率变动,更不愿意贬值,致使政府无法运用贬值或利率政策来应对投机攻击。
(4)恐惧浮动论
Calvo和Reinhart(2000)认为那些对外宣称允许其汇率浮动的新兴市场国家,其汇率并没有真正浮动。存在“恐惧浮动”的国家不愿汇率浮动的原因是多重的。贸易条件有利时,由于担心出口受损,这些国家不愿意本币升值。条件不利时,这些国家担心本币贬值会引起通货膨胀和经济衰退,因此通常也不愿主动贬值本币。
经济全球化改变着世界格局,也改变着全球货币体系的运行环境,国际货币体系的演变也使得汇率制度理论的研究范畴不断发展和变迁,新理论不断涌现。汇率制度理论的发展体现了全球化进程中国际货币体系各时期的主要矛盾。例如,“最优货币区理论”的实质是对全球化背景下的区域经济一体化进程与汇率制度的关系所做的理论描述;“依附论”的实质是从小国角度对全球化进程中世界经济格局被大国主导的现象的描述;“货币危机理论”的实质是对金融全球化进程中信息、资本流动对金融体系冲击的理论描述;又如,“原罪论”和“恐惧浮动论”实际上是对现行国际货币体系下发展中国家无法分享金融全球化成果的一种理论描述。
通过对汇率理论发展脉络的梳理,可以看出:在现代不兑现的信用货币体系下,汇率问题远较金本位制时期复杂,如果再将全球化这一背景考虑进来,那么没有一种理论可以单独地完成对所有的汇率现象进行解释,汇率制度理论的适用性总是随着全球化的发展而不断变化。没有一种汇率理论在所有时期能完全成立,也没有一种汇率制度适合于所有国家。汇率问题始终伴随着全球化的整个进程,要考查一国的汇率制度是否适宜,一种汇率理论是否完善,都必须将全球化这一大背景考虑进去。
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作者简介:王旭(1976-),男,山西阳城人,云南大学经济学院讲师,经济学博士,主要从事宏观金融理论方面的研究;张璇(1978-),女,江苏南京人,云南大学软件学院副教授,博士,主要从事工程经济学方面的研究。
基金项目:①云南省社科规划项目(QN2013020);云南省教育厅科研基金重点项目(2013Z056);云南大学人文社科项目(13YNUHSS007);云南大学“青年骨干教师培养计划”项目(XT412003)阶段性成果。
中图分类号:F832
文献标识码:A
文章编号:2096-0298(2015)06(b)-091-05