中美投资银行内部治理机制比较研究

周阳城++董雪杰

[摘要]国际金融危机使得欧美投资银行遭受重大损失，内部治理机制不完善是引发投行危机的根本原因。因此，从股权结构、董事会构成、激励机制方面对中美投资银行的内部治理机制进行比较分析，提出中国投资银行应学习和借鉴美国投行的发展经验，进一步优化公司股权结构、充分发挥董事会职能、完善激励机制等对策建议。

[关键词]投资银行；内部治理机制；股权结构；董事会构成；激励机制

[中图分类号]F830[文献标识码]A[文章编号]

2095-3283（2015）05-0079-03

[作者简介]周阳城（1990-），女，广东外语外贸大学经济贸易学院硕士研究生，研究方向：公司治理；董雪杰（1990-），女，广东外语外贸大学会计学院硕士研究生，研究方向：公司治理。

[基金项目]广东外语外贸大学研究生科研创新项目（项目编号： 14GWCXXM-15）。

随着全球经济快速发展，金融业已经成为世界主导产业之一。投资银行作为“市场经济的金融工程师”、资本市场的灵魂机构，是链接宏观经济决策与微观企业行为的枢纽（范学俊，2000）。要深刻理解投资银行，必须置于经济和资本市场之中来把握投资银行的特殊地位和作用（方秀丽，2003）。在介绍投资银行全球发展情况之前，需先对全球金融市场的发展现状进行概述。据Dealogic数据显示：2013年全球股权融资规模为8322亿美元，同比上升25%；2013年全球债务融资610万亿美元，同比下降7%；2013年，全球并购市场交易额达291万亿美元，相比增加9%，可见全球金融市场竞争仍很激烈。同时按照存量法计算，2013年，美国直接融资占比为872%、日本为744%、德国为692%，这意味着主导直接融资的投资银行已经占据资源配置的主导地位。

我国投资银行业起源于20世纪80年代中期，目前我国资本市场与投资银行仍处于发展初期。20世纪后期，美国华尔街风光无限，然而2007年的金融风暴导致华尔街五大投行在不到半年内相继被收购、破产或转型。2012年5月，又发生摩根大通的“伦敦鲸”事件及2013年4月高盛的“欺诈门”等事件，这些都反映了投资银行的“内部人”机会主义倾向。

关于此次投资银行危机，众多学者基本认为是由于以下因素造成的：金融监管不力、创新过度、杠杆率过高和风险管理体系不健全。但这些仅仅是表面现象，其内部治理的严重缺陷才是危机的主要根源（时辰宙，2009）。同时，金融监管不力、过高的薪酬安排及风险管理体系不完善等都直接或间接与由组织模式决定的投资银行治理结构相关（周玲玲，2013）。可见，对中美投资银行的内部治理机制进行深入的比较研究，对促进中国投资银行持续健康发展具有重要意义。

一、中美投资银行内部治理机制比较

国际金融危机虽然使欧美投资银行遭受重大损失，但目前欧美投资银行仍在全球占据主导地位。只是随着全球经济形势变化及混业经营趋势增强，尚无一家投资银行在全部业务上占据领先地位（邹新、张红军，2014）。据Dealogic数据显示，从2013年全球股权融资规模、债务融资规模及并购市场交易额来看，排名前十位的几乎都是欧美投资机构。因此，应全面、客观地看待美国投资银行的发展，不能因为一次危机，就对其进行全盘否定。既要从此次危机中吸取美国投行的教训，也要学习和借鉴其公司治理方面的成功经验。

完善的公司治理不仅能提高公司竞争力，而且会对资本市场的稳定与发展产生直接影响（张鑫，2008）。根据麦肯锡2002年对个人投资者和机构投资者的调查，70%多的投资者都愿意为治理良好的企业支付较高的溢价（孙君阳、徐娜，2011）。因此本文将对中美投资银行的内部治理机制进行比较分析，并在吸取美国投行发展经验的基础上，针对我国投资银行内部治理存在的问题，提出相关对策建议。

1股权结构

股权结构是否合理直接关系着公司治理的效果（熊鹏、方先明、王飞，2006；时辰宙，2009）。美国投资银行的股权结构极为分散，股权集中度较低，机构投资者众多，股东参与公司治理的成本超过收益，导致股东更愿意“用脚投票”来间接参与公司治理，从而一定程度上导致美国投行股权具有较高的流动性。同时美国投行的内部持股占比很高，2010年，华尔街十大投资银行的个人投资者平均持股比例为535%，高盛达到了86%（苏智攀等，2013）。这些都直接导致股东对公司控制力和决策权下降，加上投资银行业的专业特性，投资者参与管理的成本过高，并且搭便车效应普遍存在，使资本所有权约束无法得以体现，形成了“强管理层、弱股东”的委托-代理结构（刘轶超，2010；周玲玲，2013）。

与美国不同，我国投资银行股权结构高度集中，如表1所示：样本投资银行前十大股东持股平均超过了一半，股权最集中的是广发证券，达到了752%。前五大股东持股比例平均也为50%左右，第一大股东持股比例平均为20%，而且除了海通证券第一大股东为境外法人股外，其它都为国家股。此外，由于我国的证券公司基本上都是非上市公司，据中国证券业协会数据显示，2013年115家中国券商中，仅18家为上市公司，而且其股本构成也主要为国家股和法人股，使得我国投资银行的股权流动性非常低。我国投资银行的股权结构使得股权集中在少数人手中，股东制衡机制失衡，与美国一样存在“强管理层、弱股东”的委托代理结构，但是与美国不同的是我国投资银行股权流动性差，使得当公司业绩不好或出现问题时，投资者不能有效地通过抛售该公司的股票来“用脚投票”，外部制约机制效力低下。

2董事会构成

作为股东大会的代理人与管理层的委托人， 董事会是银行内部治理的核心。美国的公司治理结构为“一元制”，即股东大会下只有董事会而没有监事会，董事会既负责公司的日常决策，同时也担当监督职能。使得美国公司没有独立于董事会之外的监督机构，而董事会的监督职能主要通过独立董事来行使。独立董事在董事会的占比占绝大多数，高盛2010年12人的董事会中独立董事占了10人（苏智攀等，2013）。内部董事所占比例虽然很小，但是大多数美国投资银行的董事会主席兼任CEO，该制度在加快公司决策效率的同时，也会使得决策权利高度集中，从而容易产生管理层为了追求自身或管理层群体的利益最大化，而损害股东利益和公司长远利益。尽管董事会下设审计委员会来协助董事会更好地行使审计监督职能，但是审计委员会是董事会的下设机构，难以真正行使监督职责和有效的内部控制（周玲玲，2013）。endprint

由表2可以看出，中国投资银行独立董事在董事会成员构成比例中不到40%，尽管比例相对过去呈增长趋势，但是仍普遍存在董事会和管理层交叉任职的现象，且我国投资银行的总经理一般都为董事会成员，容易形成董事会所做决策为管理层服务的“内部控制人”现象，不利于公司治理机制的有效运行。

3激励机制

不同于传统的商业银行，投资银行是人力资本高度密集型企业。人才是投资银行的关键资源，激励机制可以说是投资银行业发展的动力所在。而薪酬制度始终是激励约束机制的核心，是投资银行最主要、最直接和最有效的激励手段（时辰宙，2009）。美国投资银行的高管薪酬主要由固定年薪和年度奖金等短期激励、股票期权等中长期激励以及各种福利补贴构成（孙君阳、徐娜，2011）。美国投行的激励机制虽然建立了短期激励与长期激励相结合的激励体系，存在着股票期权等中长期激励，但是这种中长期激励仍主要与绩效而非风险相联系，导致了普遍的短期行为（周玲玲，2013）。贝尔斯登在2004年到2006年度支付五位高管的现金、股票加其他各种补贴达到了381亿美元，比其在危机后被摩根大通收购的总价还高出了15亿美元（毛蓓蓓、刘聪，2011）；华尔街五大投资银行在2007年次贷危机背景下，给其高管和员工发放的年终奖金依旧按照2006年的年终奖金为标准发放，反映了美国畸形的薪酬机制。就是在这样的诱惑下，投行家们慢慢失去了对风险与损失原有的警惕及谨慎，纷纷通过承担超高的风险来获取短期的超高业绩，从而获得高额利润，同时也为危机的发生埋下了祸根。

我国投资银行经理人员薪酬制度主要是年薪制，薪酬形式主要以短期激励效应的现金薪酬为主，缺乏长期激励效应的股票期权、员工持股等形式，激励形式单一，不利于我国投资银行的持续健康发展。从表3可见，除了中信证券有少数高管持股外，其他证券公司均无高管持股。

二、健全我国投资银行内部治理机制的对策建议

1优化公司股权结构

我国投资银行股权结构的最大特点就是股权高度集中，流动性差。因此，首先应通过鼓励符合条件的证券公司上市、增资扩股及兼并重组等手段，适度降低内部持股比例，推进股权的多元化，降低股权集中度，从而使得股权资源得到合理配置。其次，提高股权的流动性，但是在我国市场经济发展还不成熟的背景下，过度分散的股权会导致投行决策时间延长，效率降低。所以引入其他大股东，形成多个大股东相互制衡的股权结构是我国的现实选择（刘轶超，2010）。

2充分发挥董事会职能

首先，提高独立董事的比例，建立健全独立董事制度。既要考虑其独立性，聘请具有较高社会地位及声誉的独立董事，避免为谋取个人私利而与管理层勾结，而且要赋予独立董事一定的实质性权利，保证其客观、公正地做出决策，从而保护中小股东利益；又要考虑其个人能力和品质，根据投资银行的专业性选聘不同行业的专家，确保其提供建议的可行性。其次，必须严格控制董事会中执行董事的比例，逐步解决董事的交叉任职现象。

3完善激励机制

作为人力资本密集型的投资银行，完善的员工激励机制与网罗人才的能力是投资银行制胜的关键所在。而薪酬制度又是激励约束机制的核心，所以应建立完善的薪酬制度，在最大限度下降低由于所有权与经营权分离带来的委托代理成本，防范道德风险，保护股东利益。首先，我国薪酬机制过于单一，应改革激励方式，丰富激励工具种类，从自身实际出发，除了基本的物质激励外，还应建立员工持股计划、认股权证等长期产权措施，并结合福利计划、地位激励、声誉等精神激励措施，实现股权激励多元化。其次，薪酬与激励机制的设计应与企业的长期业绩和风险控制相结合，避免短期行为；同时基于竞争压力与降薪可能带来的人才流失，薪酬改革应在全球范围内共同推行与实施（毛蓓蓓、刘聪，2011）。2009年4月，金融稳定理事会（FSB）发布《稳健薪酬做法原则》，标志着后危机时代高管薪酬监管的开始，并得到了G20 伦敦峰会与会国的一致认可（钟震，2012）。

综上所述， 在结合我国国情的基础上，良好的公司内部治理机制的构建离不开完善的股权结构、董事会构成及激励机制。

[参考文献]

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[7]孙君阳， 徐娜中国上市银行内部治理机制分析——基于中外比较的视角[J]金融论坛， 2011（8）：38-44

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[11]邹新， 张红军国际投行模式变迁[J]银行家， 2014（2）：64-67

[12]钟震危机后国际金融机构薪酬监管体系的发展及启示[J]金融与经济， 2012（1）：45-49

（责任编辑：梁宏伟）endprint