中国楼市与股市关系的实证分析

张可

摘要：本文认为，楼市与股市不存在明显的因果关系，将二者的关系简单地归结为此消彼长是不合适的。因此，对于2014年股市的复苏，并不能单纯地用楼市不景气来解释。

关键词：楼市；股市；因果关系

一、引言

楼市与股市存在此消彼长关系的说法由来已久，这种观点的主要依据有：第一，股票市场与房地产市场现阶段是我国两大主要投资领域。当前，我国企业和居民投资渠道相对单一，股市与楼市成为吸纳投资的主要力量。如果楼市不景气，由于缺乏其他投资渠道以及受羊群效应的影响，大量民间资本就会涌入股市，反之亦然。第二，自2008年A股跳水，上证指数从5000多点一直跌到1800多点，此后直至2013年，股市一直处于低迷状态，上证指数大部分时间徘徊在2000多点；然而，这一段时间却是中国房地产业发展的黄金时期，在这6年里，中国房地产投资以年均超过20%的增长率急速增长，也确实有大量资金从股票市场流入房地产市场。2014年，中国房地产业遇冷，房地产市场前景不甚明朗，而与此相对的是，中国股票市场却迅速走高，上证指数从2100上涨到3000多点，涨幅超过40%，这使得很多人有楼市庞大的资金正在注入股市的猜测。

然而，关于中国楼市与股市的关系，笔者至今尚未找到系统阐述的文献，也未找到明确印证二者存在显著负相关关系的确切证据。虽然上文提到在一段时间内楼市与股市确实出现过负相关的现象，但二者也同样出现过正相关的现象，例如，2006年下半年至2007年上半年，A股急速上涨，上证指数更是达到了创纪录的6124点，而这段时间，也同样是房价快速增长的时期。因此，楼市与股市是否存在此消彼长的关系值得商榷。

二、实证分析

本文选取1992-2013年间的样本数据，以房地产投资额（X）作为房地产市场的财富变量，用上证综合指数（Y）来衡量股票市场的发展状况。数据来源于国家统计局网站和《中国统计年鉴》。此外，按照处理经济时间序列数据的一般做法，为降低数据的波动幅度和异方差的影响，我们对房地产投资额和上证综合指数取自然对数，记为lnX和lnY。

（一）变量的平稳性检验

时间序列的平稳性是指序列的统计规律不会随着时间的推移而发生变化。当时间序列平稳时，此序列对任何外在的冲击只会有暂时性的影响，而非平稳性的时间序列则会对外来冲击产生累积影响，进而偏离其均值。为防止伪回归现象发生，分别对lnX、lnY两个变量的水平值和一阶差分进行增广迪基-富勒（ADF）检验。

表1lnX、lnY、DlnX和DlnY的ADF检验结果

变量检验类型ADF统计量1%临界值5%临界值10%临界值P值

lnX（c，t，0）-5.034436-4.467895-3.644963-3.2614520.0032

lnY（c，t，0）-3.186601-4.467895-3.644963-3.2614520.1137

DlnX（c，0，0）-4.729764-3.808546-3.020686-2.6504130.0014

DlnY（c，0，0）-5.550896-3.808546-3.020686-2.6504130.0002

注：DlnX、DlnY均为原序列的一阶差分序列。（c，t，n）分别表示单位根检验中的截距项，时间趋势项和滞后阶数。滞后长度n以AIC最小为标准。

由表1的检验结果可以看出，lnX在1%的显著水平上是平稳的，但lnY在1%和5%的显著水平上都是不平稳的；而二者的一阶差分序列都是平稳序列，这样序列lnX和lnY就具备协整检验的必要条件，可以对其进行协整分析。

（二）协整检验

为了验证上述两变量是否为二阶单整时间序列，即二者之间是否存在长期稳定的均衡关系，作者通过协整分析进行了验证。作者采取了Engel和Granger于1987年提出的基于回归残差的协整检验，即EG检验。通过进行残差序列均值检验，结果所示，残差可以通过1%水平的单位根检验，这说明在99%的置信水平下拒绝原假设，即残差序列是平稳的。由此可知，序列lnX与lnY之间存在协整关系，即1992-2013年，我国房地產开发投资额和上证综合指数之间存在一种长期的动态均衡关系。

（三）格兰杰因果检验

对于滞后1-5期，lnX不是lnY的Granger原因，且lnY也不是lnX的Granger原因，即我国房地产投资额与上证综合指数互相不是对方的Granger原因。

（四）误差修正模型

协整检验仅能检验两序列之间的长期动态关系，因此要通过建立误差修正模型反映长期与短期的变动关系。通过协整检验得到残差序列t，且令误差修正项ECMt=t，建立误差修正模型如下：

DlnYt=β0+β1DlnXt+аECMt-1+εt

由回归分析结果可得误差修正模型如下：

DlnYt=0.07985—0.087081 DlnXt—0.677483 ECMt-1

t=（0.622717）（-0.208781）（-3.015564）

R2=0.343712D.W.=2.007212

三、结论

由格兰杰因果检验的结果可知，在95%的概率水平下，我国的楼市与股市互相不是对方的Granger原因，即二者并不存在显著的因果关系。在误差修正模型中，DlnX前的系数为-0.087081，即房地产投资额对上证指数影响的短期弹性系数是-0.087081。这表明，在短期内，房地产投资额每增加1%，上证指数约下降0.087%。由此可见，楼市虽能引起股市向相反方向变动，但这变动微乎其微，即楼市与股市仅存在微弱的负相关关系，并没有显著的因果关系。

总之，从1992-2013年的宏观数据来看，中国的楼市与股市虽有微弱的负相关关系，但并没有强有力的证据来支撑二者存在明显的此消彼长的关系。（作者单位：山西师范大学）

参考文献：

[1][美]，迈克·迈尔斯，查尔斯·温茨巴奇，苏珊娜·坎农.现代房地产.人民邮电出版社，2001

[2]庞浩.计量经济学基础.西南财经大学出版社，2005