牛未老，勿恐高

随着市场继续创新高，上证综指、创业板指分别站上4000点、2500点，市场波动加大，创业板指连续出现4.9%、6.2%的日振幅，更是在4月15日出现了4.58%的跌幅。

随着指数的上涨，恐高心理自然出现，尤其是累计涨幅很大的创业板指连续大幅波动刺激着投资者的神经。我们认为，用望远镜展望这轮大牛市，牛途还很长;用显微镜查看阶段性波折，暂无需过虑。牛市里顺应趋势胜于猜测拐点，牛未老，勿恐高。

望远镜：牛途还很长

近期市场继续创新高，上证综指、创业板指分别站上4000点、2500点，这是本轮牛市中值得纪念的一道风景。

本轮牛市是社会变迁、技术进步、政策导向、资产配置等多重因素共振的结果，是转型牛、改革牛。2012年12月开始的创业板牛市是转型牛，是2014年7月“转型牛+改革牛”全面爆发的孕育期，类似2002-2005年的港口集运和地产股。

用望远镜展望牛市，一轮牛市最终结束于产业发展动力充分释放，如1996-2001年的家电饱和、2005-2007年的地产销售疯狂、2000年科网泡沫化。目前TMT+环保+新能源+高端装备+生物医药等新兴产业市值占比仅为17.6%，2007年房地产+水泥+工程机械+钢铁+煤炭+有色市值占比29.6%。

回顾二战后代表性牛市，A股市场1996-2001年和2005-2007年、美国1942-1968年和1982-2000年、日本1950-1961年与1967-1989年、中国台湾1985-1990年、香港地区1984-1997年，一轮牛市股指涨幅分别为3.3倍、5.1倍、13.6倍、14.2倍、11.7倍、27.6倍、17.9倍、19.5倍，核心区域是10-20倍，目前上证综指才涨1倍，创业板指才涨3.4倍。

A股2007年、美国2000年、日本1989年、台湾地区1990年、香港地区1997年股市高峰期市值/GDP为121%、172%、146%、176%、281%，核心区域是150%-200%，目前A股市值/GDP（2015年预测数据）才74.7%。股票市值/M2为82%、256%、77%、135%、170%，目前A股市值/M2（2015年预测数据）才41.2%。

显微镜：暂不忧波折

任何一轮牛市，途中都会遇到波折，回顾A股牛市及震荡市，中期调整通常由三大因素导致：管理层调控股市，如2007年“5·30”上调印花税率为股市降温;宏观政策调整，如2006年5月加息导致股市调整;海外金融危机，如1997年5月亚洲金融危机导致股市调整。

这三类风险均值得警惕，需要跟踪，目前无需担忧。第一，3月以来资金入市第二次加速、股指向上突破正是源于政策暖调，如“两会”期间央行和证监会领导对股市表态积极，近期新华社、人民日报社连续发文对股市上涨评价正面，证监会新闻发布会也未有意“风险提示”。第二，目前宏观经济增长下行压力仍大，货币、财政、地产政策3月以来纷纷放松，央行再度下调7天逆回购招标利率10BP至3.45%，近期李克强总理考察东北、中财办主任刘鹤调研上海，本月底政治局会议仍可能继续出台稳中求进措施。第三，近期公布的3月FOMC会议纪要显示，美联储官员们就6月是否加息存在分歧，3月中以来美元指数走平震荡，海外金融风险及资金流动冲击尚早。

我们一直强调这是增量资金入市的牛市，个人、机构、杠杆资金是三大增量资金主力。2014年11-12月资金加速入场时，超级大户是主力，超级大户（1亿元以上）、大户（500万到1亿元）、中户（50万到500万元）、小散户（50万元以下），账户规模环比增速为22.4%、17.4%、14.9%、10.3%。2015年3月以来资金加速入场，四类账户规模环比增速为25.4%、34.2%、32.7%、15.5%，中大户加速入场。

此外2014年下半年偏股型公募及阳光私募新增份额1448亿元，2015年以来为2677亿元，机构资金增长迅猛也显示资金入市加速。融资余额目前1.62万亿元，较年初增长6000亿元，动态测算2015年融资余额上限可达2.4万亿元（假设2015年券商净资产增长10%，融资占总资产比例40%）。

不过，从换手率、交易活跃度（单周参与交易的账户数/总账户数）来看，近期市场热度明显上升，参考过去历史，市场波动率将加大。令人欣慰的是，3月资金第二次加速入场以来，杠杆交易占比在下降，这与资金入市结构变化有关。

策略：无需恐高，继续做多

上证综指站上4000点，低点来看累计涨幅100%，恐高心态出现很正常，但以更长远的视角展望牛市，对比二战后海内外牛市，当前的涨幅、市值/GDP、市值/M2还太小，而且引发牛市中期调整的三种因素并未出现，因此无需过虑，牛市顺应趋势胜于猜测拐点。

增量资金入市的趋势性行情中，价值股、成长股轮涨，创业板转型牛是整个大戏的主角，金融因改革创新现阶段戏份多。存量债务置换和信贷资产支持证券发行注册制缓释信用风险、光大理财业务拆分、兴业综合金融拓展、招行员工持股计划都将释放银行制度活力，券商业绩靓丽。

此外，从盘面看，过去3个月与2007年“5·30”前相似，价值股涨幅小、成长股（概念股）涨幅大，而“5·30”市场进入中期调整期金融股相对收益明显。由此可见，即便考虑向下风险，风险收益比角度，金融也是个不错的选择。

成长股中我们强调大环保（新能源汽车+环保），政策面，“水十条”方案已在国务院常务会议审议通过，汽柴油国五标准将提前推行，新能源汽车补贴及招标等也有望陆续落地。基本面上，新能源汽车3月销量超预期。资金面，目前已经募集完毕在建仓的新能源分级基金约94亿元。此外，以一级半投资看成长子行业估值，相比定增价，新能源汽车、环保相对低估。

区域聚焦大上海，上海是经济重镇、股市票仓，从自贸区到国企改革，改革转型中上海已在发挥领头羊、试验田作用。近期上海建设科创中心方案有望推出，2.0版上海自贸区将以推动长江经济带通关一体化为核心，进一步发挥上海区位优势，大上海主题将持续发酵。

作者为海通证券首席策略分析师