恒生电子上市公司价值评估研究

苏 越

1.公司概述及盈利能力分析

1.1 公司概述

恒生电子成立于1995年2月，注册资本为2.97024亿人民币，是上海证券交易所主板上市的高新技术企业 (股票代码600570)，处于信息传输、软件和信息技术服务业。本着“专注、专业、创新”的精神，恒生电子长期致力于行业应用软件及整体解决方案的研发，是国内著名的证券、基金、银行、期货、资产管理行业整体解决方案提供商，也是重要的交通、CTI、电子商务和软件外包服务供应商。公司在大型信息化、电子化应用项目上拥有丰富的开发经验，对数据库应用、跨平台通信、嵌入式系统等技术有着深入的研究，在实时联机交易、业务管理系统、电子政务、软件外包等领域有着广泛的客户基础，在多个领域产品市场占有率全国第一。公司已承建多个国家级、省级重点项目，其中“国产linux桌面/服务器操作系统在证券业务系统中的应用”被科技部列入国家“863计划”，此外公司还参股了长江证券。

1.2 盈利能力分析

接下来，我们将要与同行业的杜邦分析核心指标净资产收益率和销售净利率作比较。恒生电子杜邦分析各指标与电子信息整个行业的均值和中值比较如表1所示，其中各指标都是选取2013年作为代表年份。

表1 2013年杜邦分析指标的行业比较

净资产收益率反映股东权益的收益水平，用来衡量公司运用自有资本的效率。从表中可看出恒生电子公司的该指标远高于行业均值8.01%和行业中值7.01%，说明对该公司投资所带来的收益处于同行业的中偏上的水平。

销售净利率顾名思义是净利润与营业收入的比值，电子信息行业均值为5.27%，行业中值为8.83%，而恒生电子的销售净利率达到了26.71%，高出行业均值4倍多，由此，我们可以看出该公司的经营状况很好，在同行业中有一定的竞争力。

综上，可以看出恒生电子公司的盈利能力在同行业中还是很强的。

2.公司经营模式、战略分析、成长分析及公司治理

2.1 经营模式分析

恒生电子公司上市后实行的是1.0模式，即为传统的金融IT提供解决方案，主要解决“怎么买”的问题。从金融信息服务模式上看，主要提供后端交易系统。盈利模式是基于软件许可证收费和服务收费。

2013年，恒生电子借助“数米基金网”开始为个人投资者提供服务，借助聚源数据进军金融资讯领域，业务领域由IT软件服务跨越到个人财富管理和金融资讯服务，形成更加丰富的业务体系。也就是说恒生电子开始由“恒生1.0”向“恒生2.0”业务模式转变。恒生2.0是提供“买什么”的方案，主要提供前端信息服务。盈利模式是基于业务流量收费，持续提供现金流。这种模式下将依据不同资产规模的客户，提供不同的服务，降低了客户的初次拥有成本，随着客户的成长再获得服务费的收入。

2.2 战略分析

恒生电子一直是做IT服务，面对券商天生就矮一截，而恒生的资源很难有效转化成项目的资源，在行业中的竞争激烈。以聚源金融数据库为例，目前在机构版金融资讯数据服务领域的主要对手有上海的万得资讯和深圳的国泰安，其中万得在证券公司和基金公司中的市场份额达到80%以上。2009年6月，恒生收购上海黎明科技有限公司，借此进入与银行核心交易系统关系密切的银行票据IT领域。借助其在财富管理、资产管理、代购代销等中间业务系统上的优势，恒生电子大幅度渗入银行领域。但如今，其竞争对手东南融通来自四大国有银行的营业收入超过1亿美元;宇信易诚在建设银行上有很深的基础，神州数码则在城商行上人脉颇广。

面对如此激烈的行业竞争，恒生电子不得不想办法创新，从1.0向2.0模式转变。该公司的核心是将公司产品及服务由成本定价转变为由为客户创造的价值定价，加强公司在前端资讯领域的竞争力，并希望通过技术和解决方案、公司经营管理和企业文化在商业模式上完成转型，进而突破银行与证券的限制，实现交易与金融数据的融合，最后形成大金融IT系统。

2.3 成长分析

表3 2009－1013年恒生电子实际增长率 单位:万元

从表可以看出，恒生电子在2009－2011年是逐年增长的，在2011年达到一个顶峰之后，就开始下降，但是2013年又开始回升。从整体来看，该公司的销售额还是呈上升趋势的，成长能力也较好，而且这种成长性也很有可能继续延续并不断发展。

2.4 公司最近五年股价变动及原因概述

从2012年恒生电子公司的股价一直处于较低价位。从宏观层面来看，2012年宏观环境非常复杂，外有欧债危机，美国经济衰退，内有企业盈利下降，国内资本市场整体处于低迷的状态。从公司层面来看，公司主要面向的是金融客户群体经营压力普遍增加。此外，公司在这年还进一步压缩了硬件收入，导致公司这年的营业收入出现负增长。2012年，公司2.0业务仍然处于投入期，盈亏平衡尚未能实现;公司平均经营成本还处于上涨的态势。基于上述几个原因，导致恒生电子2012年的业绩不是很乐观，从而使投资者对本公司的信心大减，股价一直处于底部。

2.5 建议的投资策略

2014年12月，恒生电子向阿里方购买服务，包括向阿里云采购云服务、向淘宝采购基金直销服务、向支付宝采购第三方支付服务或货款收付服务、向招财宝采购理财产品销售推广中介服务、向集分宝采购理财产品销售推广中介服务;另一方面，阿里方向恒生方购买IT技术服务，包括支付宝委托恒生方开发金融领域的软件或恒生方向支付宝备付金银行提供技术运维、支付宝杭州委托开发金融领域的软件、蚂蚁金服委托开发相关银行IT系统软件等。正如我们所知的是阿里金融实力强劲，将为公司2.0业务提供有力支持。此次关联交易向公司采购IT技术服务，不但会为公司带来业绩，更重要的是，背靠阿里金融，公司2.0业务有望焕发新活力，互联网金融业务不断提速，估值体系有望重构。因此，我们看好马云入股后恒生电子公司在互联网金融业务上的发展前景，未来股票是看涨的，我们认为55元买入比较合适。

［1］胡玄能，企业价值评估理论与技术评述 ［J］.企业经济，2005(12).

［2］陈文汉，证券投资学［M］.北京:机械工业出版社，2010.

［3］乔加伟，马云成为恒生电子实际控制人［J］.21世纪经济报道，2014(9).

［4］刘燕，恒生电子:服务模式 2.0［J］.IT经理世界，2013(364).