传媒业资本运作研究

郭全中

[摘要]传媒业一方面作为创意性行业，风险极大，需要通过金融支持（如VC等）和相关的金融安排，实现企业的快速发展和创始人获取巨大的回报，以更好地支持和鼓励这些创新行为，因此，天然地能和金融业有机结合。另一方面，传媒业是智力密集型行业，需要和金融业相结合。

[关键词]传媒业 资本运作 战略

[基金项目]本文是作者主持的国家社科基金重点项目《新媒体环境下传统媒体的转型战略研究》的阶段性成果（项目批准号：13AXW006）

传媒业一方面作为创意性行业，风险极大，需要通过金融支持（如VC等）和相关的金融安排，实现企业的快速发展和创始人获取巨大的回报，以更好地支持和鼓励这些创新行为，因此，天然地能和金融业有机结合。另一方面，传媒业是智力密集型行业，需要和金融业相结合。

一、互联网企业是传媒与金融结合的最大受益者

1.互联网投资和市值大幅度增长。

（1）互联网投资从2001年的约0.5亿美元增长到2010年的20.9亿美元，9年的时间增长了40多倍，复合增长率高达50.69%。

（2）互联网上市公司的总市值从2000年 4.2亿美元增长到2011年中期的近1462亿美元，在短短的11年内增长了347倍多，复合增长率超过70%，是中国GDP平均增速的5倍以上。

（3）互联网业务不断深化。互联网业务开始从门户到搜索，从网游到移动增值，从视频到社交，乃至方兴未艾的团购、微博。

2.互联网企业上市的五个阶段。

第一个阶段为1999年到2002年。1999年，中华网是第一只互联网中概股，在纳斯达克登陆，已于2011年10月5日申请破产保护。第一个阶段的代表企业主要有中华网、新浪、网易、搜狐，新浪、网易和搜狐已经成长为中国主要的门户网站。

第二个阶段为2003年到2006年，在互联网泡沫散去之后，2003年12月携程网的上市再次开启大量互联网上市的梦想，在这个期间上市的代表企业主要是盛大、腾讯、百度，其中，百度在美国纳斯达克上市，以融资1.09亿美元刷新了中国互联网企业海外IPO融资记录。

第三个阶段为2007年到2009年，这个阶段的主要代表企业是阿里巴巴和巨人。在该阶段，百度股价冲破300美元大关，成为中国概念股在纳斯达克第一家迈入百亿美元市值规模的公司；2009年，畅游在美国纳斯达克上市，成为国内第一家分拆上市的互联网公司。腾讯市值折合约300亿美元，也成为中国第一家市值超过300亿美金的互联网公司。

第四个阶段为2010年，代表企业主要是麦考林、当当网、优酷，在这个阶段，电子商务与视频网站成为主流，同时垂直门户网站搜房与易车网也在美国上市，多元业务模式开始盛行。

第五个阶段为2011年，代表企业为奇虎360。

二、媒体金融业发展现状

我国的新媒体业自发展开始就和金融密不可分，从早期的风险投资的进入，中期的多轮融资支持以及成功的上市，每一步发展都离不开金融业的巨大支持。目前，传统传媒业尤其是出版业近几年进入上市密集期。

1.传媒企业海内外上市基本情况。

目前，在海外上市的传媒类企业主要有42家，在国内上市的传媒类企业主要有36家，具体见表1和表2。

2.我国传媒企业上市情况分析。

（1）新媒体主要在海外上市。新媒体从20世纪90年代开始发展，作为重大的技术创新和媒体创新，风险较大，资金需求也很大，在国内资本市场不能提供融资需求的情况下，多采取在海外上市的方式来实现直接融资，主要是在纳斯达克、纽交所和港交所上市。

（2）新媒体多是经过多轮融资之后上市的。新媒体发展的时间时间较短，资金需求量大，但是由于多是创新型企业，在上市前，多是经过了风险投资和多轮融资之后在海外上市的，因此，存在着巨大的投资需求。

（3）海外上市的传媒企业主要是通过VIE结构安排上市的。所谓“VIE结构”，是指“协议控制”的方式，通常是境外注册的上市公司和在境内进行运营业务的实体相分离，上市公司是境外公司，而境外公司通过协议的方式控制业务实体。

采用这种结构上市的中国公司，最初大多数是互联网企业，比如新浪、百度，其目的是为了符合工信部（MIIT）和新闻出版总署（GAPP）对提供“互联网增值业务”的相关规定。中国互联网公司大多因为接受境外融资而成为“外资公司”，但很多牌照只能由内资公司持有，MIIT就明确规定ICP是内资公司才能拥有的，所以这些公司往往成立由内地自然人控股的内资公司持有经营牌照，用另外的合约来规定持有牌照的内资公司与外资公司的关系。后来这一结构被推而广之，应用许多非互联网赴美上市的公司中。

但是随着国家对采取“VIE结构”的上市方式的控制更趋严格，更多的传媒企业将采取在国内上市的方式上市，这也为人民币基金提供更多、更好的投资机会。

（4）具有意识形态属性的传统媒体主要在国内上市。由于传媒媒体多具备很强的意识形态属性，为国家严格控制行业，所以多采取在国内上交所、深交所上市，且绝大多数采取的是借壳上市的方式。

（5）上市的传媒企业发展速度更快。无论是新媒体还是传统媒体，上市后的传媒企业的发展速度都远远高于没上市的传媒企业，如新媒体的代表腾讯控股2011年上半年的总收入为人民币130.8亿元，同比增长47.0%，净利润为人民币52.3亿元，同比增长40.0%。

（6）上市的传媒企业已经具备了很大的规模。截止到2011年8月底，42家海外主要上市的传媒企业的市值为1603.1亿美元，平均每家市值为38.17亿美元；36家国内主要上市的传媒企业的市值为2158.52亿元，平均每家市值为59.96亿元。

海外上市传媒企业的总市值以及平均市值远远大于国内上市的传媒企业，此外，国外上市的单个传媒企业的市值相差悬殊，如最高的腾讯（519.1亿美元）是最低的联游游戏（0.1亿美元）的5191倍，而国内上市的单个传媒企业的市值相差不大，市值最高的中南传媒（166.31亿元）是最低的天舟文化（15.53亿元）的10.71倍。endprint

（7）上市不仅给传媒企业带来了资金，更带来了科学的企业制度和规范化的管理。传统媒体由于长期的非市场化状态，不仅受管制，而且多采取“事业单位企业化管理”的方式，不仅没有建立起完善的现代企业制度，而且管理落后，更是缺乏有效的直接融资通道。但是传媒企业在上市之后，通过倒逼机制，逐步健全和完善传媒企业的现代企业制度和提升管理水平。

三、国内传媒企业投资主体

目前，对国内传媒企业进行投资的不仅有以中央和各省的国有资产主导的文化产业基金，还有国外的知名投资公司，更有大量的私募股权投资基金。

1.国际知名的投资公司主要有IDG、MIH、摩根大通、高盛等。

（1）IDG资本。成立于1992年，作为最早进入中国市场的美国风险投资公司之一，IDG资本已成为中国风险投资行业的领先者，管理总金额达25亿美元的风险基金。目前已经在中国投资了100多个优秀的创业公司，包括携程、百度、搜狐、腾讯、金蝶等公司，已有30多家所投公司公开上市或并购。

（2）MIH集团（米拉德国际控股集团公司）。MIH 公司是在美国NASDAQ和荷兰阿姆斯特丹股票交易市场的上市公司，从2001年到2002年，在互联网产业最低迷的时候，MIH先后从电讯盈科、 IDG和腾讯主要创始人手中购得腾讯46.5%的股权，成为腾讯最大的单一股东，也成为MIH集团在海外迄今最成功的一笔投资。除了投资腾讯，MIH还持有北青传媒10%的股份，体坛传媒30%的股份。

（3）摩根大通。美国著名投资银行摩根大通计划成立一个新基金，对互联网和数字媒体公司进行投资。预计融资5亿美元至7.5亿美元。在大约2个星期前。

（4）高盛。高盛投资的主要有分众传媒、华视传媒和搜房网。

2.国有资产为主导的文化产业基金。

（1）中国文化产业投资基金。中国文化产业投资基金由财政部、中银国际控股有限公司、中国国际电视总公司和深圳国际文化产业博览交易会有限公司4家共同发起设立，历经3年多筹划和准备，目标总规模将高达200亿元人民币。

（2）华人文化产业投资基金。2009年4月，华人文化产业投资基金通过国家发展改革委备案审批，基金规模50亿元人民币，成为第一个在国家发改委获得备案通过的文化产业私募股权基金。基金的主要发起方及出资方，包括文汇新民联合报业集团、上海东方传媒集团有限公司（SMG，原上海文广新闻传媒集团）控股的上海东方惠金文化产业投资有限公司、国家开发银行下属的国开金融有限责任公司、上海大众公用事业（集团）股份有限公司下属的上海大众集团资本股权投资有限公司、招商局中国基金下属的深圳天正投资有限公司、宽带资本等机构。

（3）湖南文化旅游文化产业投资基金。2010年12月22日，总规模达30亿元的湖南文化旅游产业投资基金在长沙正式成立，这是湖南省第一只文化旅游产业引导基金。湖南文化旅游产业基金是湖南省联合达晨创投、湖南高新投等机构共同组建，该基金采取定向私募运作模式募集，进行为期10年的封闭式管理。基金计划总规模为30亿元，三年内按3：4：3的比例分期到位，首期9亿元。

（4）中信产业投资基金管理有限公司。中信产业投资基金管理有限公司是中国中信集团公司和中信证券股份有限公司从事投资业务的专业公司，经国家发展和改革委员会批准于2008年6月设立。中信产业基金目前管理的第一支人民币基金——绵阳科技城产业投资基金，总规模90亿元人民币。

（5）建银文化产业股权投资基金。中国建设银行成立“建银文化产业股权投资基金”，该基金规模为20亿元，投资范围涵盖出版、电影、广播电视、网络游戏、动漫产业等受到十二五规划重点扶持、潜力巨大的文化创意产业。

3.私募股权投资基金。

主要有红杉资本中国基金、软银赛富投资顾问有限公司、鼎晖创业投资管理有限公司、凯鹏华盈中国基金、经纬创投中国基金等。

四、媒体金融业未来新趋势

1.私有化退市成风。

2011年以来，大部分在美上市的中国概念股股价低迷，被腰斩的个股更是比比皆是，甚至有一大批沦为一两美元的“垃圾股”，面临被摘牌的悲惨境地。在这种背景下，很多中概股开始私有化。

根据罗仕证券有限公司的统计显示，不包括被强制摘牌的企业，2011年在美已经或正在通过私有化交易退市的中国企业股本总额为78亿美元，其中已经被管理层、战略收购财团和私募股权基金等买断的中概股股本总规模达到35亿美元，此外还有43亿美元的此类交易正在进入被收购或托管程序。据投中集团的数据显示，2010年至2012年2月，已经有同济堂、康鹏化学、中消安、盛大网络、环球雅思、亚信联创、中房信、国人通信等超过25家在美上市的中概股正在执行或已经完成“私有化”交易。

私有化的主要类型有五种：一是公司市值被严重低估，导致融资困难；二是为到估值更高的国内市场重新上市，如盛大游戏等；三是上市公司身份不利于长期战略的实施；四是为了套现而实现的私有化；五是由于战略合并而私有化退市，如优酷网和土豆网合并后，土豆网实现私有化退市。

2.互联网企业国内上市将多。

随着我国国内证券市场的快速发展，证券市场规模大，上市公司数量多，股民相对成熟，承担风险的意识和能力增加，在这种情况下，发展潜力大、但盈利能力弱的互联网企业开始在国内资本市场上上市，尤其是在创业板市场上上市，如乐视网等等。

3.互联网金融。

近日，中国建设银行以“善融商务”正式进军电子商务业，GOOGLE给广告主提供贷款，亚马逊和阿里系也都给其第三方卖家提供信贷业务，百度等互联网企业也正准备进入信贷业务领域，这些新的发展趋势说明互联网业、金融业和电子商务业之间的界线日渐模糊，行业融合日渐深入，已经形成新的“互联网金融业”蓝海，有着巨大的发展潜力和前景。endprint

互联网技术的出现一方面可以拓展金融业的边界和市场，实现之前不能实现的用户需求，通过提高用户体验来激发和拓展用户需求；另一方面可以极大地提高工作效率和节省用户的时间，为用户带来价值增值服务。基于互联网技术的网络经济具有自身的显著特点，在市场模式方面，网络经济是典型的双边市场，即同时面向广告主和用户，这样就可以通过搭建平台形成自身的生态系统；在平台实际运作方面，网络经济具有边际成本趋向于零的显著特点，这样互联网企业就可以搭建巨型平台来吸引大量的用户和商家。

（1）互联网企业不仅具备先进的技术而且已经有巨量的现金储备。互联网企业以用户和市场为导向，以平台为基础，以技术为驱动，不仅搭建了巨型平台，而且作为高技术企业，企业规模大，利润率很高，已经储备了大量的现金。

国外发达国家的新媒体具备了开展互联网金融的良好基础。谷歌2012年第三季度财报显示，总营收为141亿美元，同比增长45%，净利润为21.8亿美元，销售收入利润率高达15.46%；截至2011年12月31日，现金、现金等价物及有价证券的总额为446亿美元；目前Google搜索广告客户多达100万，多为中小企业，有着良好的发展前景且对资金的需求旺盛。亚马逊2012年第二季度营收为128.3亿美元，同比增长29%，其中来自电子产品和其它日用商品的销售额为81.61亿美元，同比增长38%；2010年全年净销售额为480.8亿美元，同比增长41%；净利润为6.31亿美元，截至2011年12月31日，现金等为39.0亿美元，同比增长12%。

反观我国，百度、腾讯和阿里系也都具备了良好的条件。百度2012年第二季度总营收为人民币54.56亿元，同比增长59.8%；度净利润为人民币27.70亿元，同比增长69.6%；活跃网络营销客户数量约为35.2万家，同比增长18.1%；来自每家网络营销客户的平均营收约为人民币1.55万元，同期增长34.8%；截至2011年12月31日，百度持有的现金、现金等价物和短期投资总值为人民币141.79亿元。腾讯2012年上半年总收入为人民币201.751亿元，同比增长54.3%；网络广告业务收入为人民币14.198亿元，同比增长79.0%；期内盈利为人民币60.729亿元，同比增长16.2%；销售收入利润率高达30.1%；截至2011年12月31日，公司的财务资源净额为人民币176.670亿元。

至于阿里系更是领跑互联网金融业，阿里系主要通过其旗下的阿里巴巴B2B业务、淘宝和天猫三个平台为其会员分别提供订单贷款、信用贷款两项服务，金额控制在100万元以内。相关数据显示，阿里金融从2010年自营小额贷款业务以来累计发放280亿元贷款，其服务的客户超过13万家小微企业、个人创业者，仅仅2012年上半年，就提高高达130亿元的贷款。

虽然互联网企业在金融业方面的业务发展顺利，但和几大国有银行的规模、资金、实力等相比仍处于初级发展阶段，2011年中国工商银行、中国建设银行、中国银行、中国农业银行和交通银行的净利润分别为2083亿元、1694.39亿元、1303.19亿元、1220亿元、507.35亿元。

（2）互联网金融的三种主要模式。互联网金融主要有传统金融业务的在线化、基于电子商务、广告等平台的互联网金融生态圈、基于互联网的新金融模式三种模式，每种模式各有其特点。

首先，传统金融业务的在线化，这种模式主要包括网络银行、网上支付、手机银行和手机支付等。传统金融业务借助互联网技术，一方面可以大幅度地降低顾客在传统银行机构实体店的排队时间，为顾客节省大量的时间成本，同时由于在线化金融业务的收费标准远远低于实体店的收费标准，也为顾客节省一定的成本；另一方面传统金融机构也可以大量降低实体店的服务数量，大大降低传统金融机构的成本。综上所述，传统金融机构通过传统金融业务的在线化，大大提升了效率，不仅为顾客提供了更多的让渡价值，也为顾客提供了更多的增值服务，极大地提升了顾客满意度。

根据中国互联网络信息中心（CNNIC）发布的《第30次中国互联网络发展状况统计报告》显示，截至2012年6月底，中国网民数量达到5.38亿，网上银行和网上支付用户分别为1.91亿和1.87亿，渗透率分别为35.50%和34.76%；手机网民规模达到3.88亿，手机在线支付的网民规模为4440万人，渗透率为11.44%。在建行手机银行与瀚银科技联合举办的“手机刷一刷，奔驰Smart开回家”活动中，参与者近400万人，并创下11.48万人次的单日用户参与纪录， 3个月中，建行手机银行日均交易量为88.56万笔，大大提升了手机银行交易的活跃度。

其次是基于电子商务、广告等平台的互联网金融生态圈。2011年，我国的社会消费品零售额为183919亿元，广告收入规模为3125.55亿元。目前，传统零售业正借助互联网技术来实现彻底的升级和改造成电子商务业，根据中国电子商务研究中心的数据显示， 2011年中国电子商务市场交易额达6万亿，同比增长33%，其中B2B电子商务交易额达到4.9万亿，同比增长29%。淘宝网的2011年单日成交额最高高达43.8亿元，超过北京和上海的单日零售业销售额之和，同比增长200%；2011年手机淘宝的全年成交额高达108亿元，同比增长500%。在网络媒体的广告收入方面，2011年主要上市公司加上淘宝网和谷歌中国的广告收入就高达387.55亿元。

由于我国的电子商务业和网络媒体的规模巨大，已经搭建了淘宝网、阿里巴巴、京东商城、苏宁易购等大型的电子商务平台以及百度、谷歌中国、腾讯等大型的广告销售平台，围绕这些平台已经形成了信任性强、互动频繁、粘性度高的生态圈，基于这个生态圈基础上形成的互联网金融圈比传统的金融业务产业链条更为安全、紧密和牢固。一是借助互联网技术和平台上的交易数据，放贷企业可以相对准确地计算贷款企业的现金流、业务规模情况，进而能够计算出利润等指标，这样就能大幅度地降低贷款风险，提升风控能力，信贷安全就能更好地得到保障；二是由于围绕这些大平台已经形成了十几万家小企业的生态圈，客户群规模大，寻找和甄选顾客对象的成本很低。当然，一方面由于有些平台企业尚未取得相关金融牌照，不能吸收存款，也决定了在一定时期内互联网金融业的规模相对较小；另一方面由于房贷对象多是小企业，也影响了房贷对象的范围选择。

第三是基于新媒体的新金融模式。这种模式的核心是通过搭建互联网金融信息平台，为用户提供更好、更多的投资建议，进而吸引更多的用户来组建巨型信息平台，在此基础上开展相关金融业务，例如销售相关基金业务等。目前这种模式尚处于初创期，但是未来将具有很大的发展潜力，对传统金融业务带来重大挑战。

4.孵化器。

目前，互联网和金融业的结合出现了一种新的方式：孵化器。主要有李开复先生领衔的创新工场、浙江日报报业集团旗下的传媒梦工厂等。

这些孵化器和金融的结合主要通过孵化器下设的各类孵化基金的方式来运行，例如，创新工场下设了多支基金，在过去的3年中，孵化并投资了超过50家创业公司，投资总额约为6.158亿美元。

（国家行政学院社会和文化教研部高级经济师，管理学博士）endprint