资本流动与金融稳定：货币政策和宏观审慎对策（上）

摘 要：发表在国际清算银行（BIS）2013年一季度《中央银行国际期刊》上的“资本流动与金融稳定：货币政策和宏观审慎对策”一文，通过分析在开放经济DSGE模型下货币政策和宏观审慎政策之间的相互影响，指出在发生引起资本流入的金融冲击时，宏观审慎措施作为货币政策有效补充的作用能够得以充分彰显，同时，在“最优简单规则”下，宏观审慎措施可以改善社会福利。此外，本文还认为若要将宏观审慎工具作为单独政策工具，汇率机制的作用至关重要。

关键词：货币政策；资本流动；金融稳定

中图分类号：F830.5 文献标识码：B 文章编号：1674-0017-2014（4）-0075-06

2009年中期资本开始重新流入新兴市场，决策者因此面临两个互为关联的挑战：一是要防止资本流动产生过热压力以及持续的通胀，二是要降低持续宽松的融资环境削弱金融稳定的风险。传统货币政策的作用是抵消前者的影响，但这是否足以降低金融不稳定的风险受到了质疑。在这一背景下，全球关于宏观审慎措施的呼声越来越高，本文分析了在开放经济的DSGE模型下货币政策和宏观审慎政策的相互影响。主要结论就是在发生引起资本流入的金融冲击时，宏观审慎措施能够作为货币政策的有效补充。在“最优简单规则”下，引进宏观审慎措施甚至可以改善社会福利。很多宏观审慎措施比那些区别对待海外负债的措施（宏观审慎资本管制）更为有效。本文还表明要将宏观审慎工具作为单独的政策工具，汇率机制至关重要。然而，宏观审慎措施并非在不同的冲击发生时，都能有效维护金融稳定，因此，实施过程中就需要针对具体冲击灵活应对。

一、引言

异常强劲的周期性、发达经济体和新型经济体的政策差异，以及投资组合配置逐步向新兴市场的转移导致2009年中期资本流入新兴市场。资本流入的快速反弹在历史上屡见不鲜，并且会对宏观经济和金融稳定造成风险。为解决这些风险，决策者将重心转向了宏观审慎措施和货币政策的使用上。

以往的经验表明宏观经济稳定不代表金融稳定。例如，危机前，尽管发达经济体保持稳定增长和低通胀，金融不平衡依然在不断积聚。此外，仅依赖微观审慎监管是不够的，因为它主要保障的是个体金融机构的安全和稳固，并没有包含系统性风险。因此另一种基于宏观审慎监管的方法开始在若干新兴市场经济体中推行。

国际清算银行（BIS）将宏观审慎措施定义为旨在降低系统性风险、保障金融系统稳定，使其不受国内外冲击的影响，以及确保金融系统能够持续有效运行的一种管理政策（BIS，2010）。在繁荣期，感知风险降低，资产价格上涨，借贷及杠杆不断彼此强化；在萧条期则相反，去杠杆化和资产出售会冲击实体经济，从而引起恶性循环。金融系统在冲击传播时的放大作用，即所谓的金融加速器机制，表明了金融环境的亲周期性。理论上，宏观审慎措施通过在繁荣期抬高借贷门槛，可以解决金融市场的顺周期性，使之后的萧条发生的不那么猛烈，因此能弱化繁荣——萧条周期的波动。

政策利率和宏观审慎措施的变化会影响总供给和总需求，对金融环境也会有类似影响。一方面，货币政策通常会影响资产价格和金融市场，事实上，资产价格是货币政策传导渠道之一。另一方面，通过缓冲或放大经济周期，宏观审慎政策会产生宏观经济溢出效应，例如，通过直接影响贷款拨备。

但是，当大量资本流入导致金融系统脆弱性加剧时，这两个工具并不能彼此替代，而是互为补充。首先，政策利率作为工具过于刻板，因为它对所有贷款行为均有影响，而不管这些行为是否会对经济稳定造成影响。由于利率上调需要某些行业去杠杆化，因此也许会导致经济总量过度波动。而宏观审慎监管则针对的是金融稳定风险过大的市场。其次，在金融项目开放的经济体中，如果企业可在境外获得低息贷款，利率上调对抑制信贷扩张的作用就很有限。再者，尽管在“正常”时期货币政策可以通过资产价格渠道有效传导，但在“非正常”时期，风险溢价快速且过大的变化会抵消或削弱政策利率对信贷增长和资产价格的影响（Kohn 2008，英格兰银行2009）。第三，也是最重要的一点，利率调整的目的是确保金融稳定，但不一定能达到宏观经济稳定的目的，这一矛盾会产生通胀预期失控的风险（Borio和Lowe 2002，Mishkin 2007）。例如，在通胀目标制下，如果通胀前景与目标一致，为维持金融稳定而控制资产价格波动，则会破坏政策框架的可信度。

但首要问题是，从经济学的角度看，应如何对私人借贷行为进行政策干预。这一问题可通过以下两点回答：一是指负外部性，即过度借贷的个体决策对金融不稳定的影响；二是指宏观审慎监管对冲击产生的凯恩斯效应（即伴随着低通胀的总需求和总产出的减少）具有的潜在的削弱作用，而这是仅依靠货币政策或财政政策无法完全抵消的。与之有关的文献也越来越多。对于第一点，Korinek（2009）、Bianchi和Mendoza（2010），Jeanne和Korinek（2010）以及Bianchi（2011）重点研究了“过度借贷”及其外部性。在这些文献中，监管的作用是引导机构个体将其决策引起的外部性自行消化，从而增强宏观经济稳定性。但是，“过度借贷”只存在于特定模型中，例如，Benigno et al.（2012）发现在正常时期“借贷不足”比“过度借贷”更易发生。

本文主要研究的是第二点。近期已有若干文献开始分析货币政策和宏观审慎措施的相互作用。Angeloni和Faia（2009），Kannan、Rabanal和Scott（2009），NDiaye（2009），Angeloni、Faia和Lo Duca（2010）将宏观审慎工具融于一般均衡模型，该模型中，冲击发生后货币政策对经济稳定起重要作用。但是，这些文献要么研究封闭经济要么没有将金融部门明确模型化。

我们研究的是当以下两种引起资本流入的冲击来临时：即金融冲击（对投资者的冲击）和生产率冲击，货币政策和宏观审慎政策规则如何相辅相成、达到均衡来缓解冲击的影响。本文从两个层面对现有文献进行了补充：第一，加入了开放经济和明确的金融部门，使模型能在资本流入激增发生时，对各种货币政策和宏观审慎政策的应对效果进行量化评估。模型的开放经济特点还能使我们考虑到汇率机制对相关宏观审慎措施的影响。还有，因为模型设定企业主从境内外均可获得贷款，我们就可评估用以对冲境外负债的宏观审慎措施（如宏观审慎资本管制）与广义的宏观审慎措施的效果。第二，本文评估了各种货币政策和宏观审慎政策对福利的影响，目前的文献重点放在了某一特定的福利措施，这会导致政策评估有失偏颇，而我们对福利进行了计算，并且基于家庭效用函数的二级近似，得出了福利最大化的政策选择。

我们的模型关键点是金融加速器机制，由Bernanke、Gertler和Gilchrist（1999）开发，Gertler、Gilchrist和Natalucci（2007），Kanan、Rabanal和scott（2009），尤其是Ozkan和Unsal（2010）等人借鉴了该模型的要素。企业部门在模型中具有重要作用，因为他们决定了产出和资本投入，这不仅是资产，也是一种积累财富的方式。企业为了投资融资，会使用部分内部资金，同时也会使用更加昂贵的外部融资，根据信贷和资产负债表的情况，“违约溢价”也有所不同。宏观审慎政策规则（针对名义信贷增长）通过提高贷款利率，将融资中介的高成本转嫁给借贷者。因此，模型中，宏观审慎措施被定义为加入企业主借贷成本的额外“监管溢价”。这种设定反应出这些措施使企业在繁荣期贷款难度增加，从而使随后的萧条不那么剧烈。

在我们的大框架下，积极的金融冲击会使融资环境更为宽松从而导致资本流入，这就使投资者感知风险降低，由于融资成本下降，企业贷款和投资增加。对商品的强劲需求和较高的资产价格强化了企业的资产负债表，进一步降低了违约溢价。最终，高杠杆会带来更高的违约溢价，资本流入放缓，融资环境正常化。但货币政策和宏观审慎政策在削弱冲击影响方面均具有重要作用。

在面临金融冲击时，宏观审慎政策有助于货币政策维护经济稳定。因为他们可以在不扭曲家庭消费决策的同时，抵消冲击对企业家借贷成本的影响。我们发现在“最优简单规则”下，引入宏观审慎措施甚至会改善福利，但是广义的宏观审慎措施比宏观审慎资本管制更为有效，因为后者无法改变借贷总规模，仅能通过将境外贷款转移至境内，影响企业主的负债结构。

我们还得出一个结论，就是要将宏观审慎工具作为独立的政策工具，汇率机制至关重要。其他条件不变时，在浮动汇率机制下，名义汇率升值会限制过热和通胀压力，因此金融冲击对固定汇率机制下的通胀和产出影响更大。固定汇率制度下缺乏独立的政策工具，宏观审慎政策就是解决总需求稳定性的唯一工具。

然而，宏观审慎措施并非在不同冲击下都能有效维护经济稳定，例如，在积极的生产率冲击下，虽然信贷增长但通胀下降。针对信贷增长的宏观审慎政策会阻止由宽松货币政策的内生性引发的信贷扩张。因此在面临生产率冲击时，需对金融和宏观经济稳定的目标进行权衡，宏观审慎措施也不会改善福利，这就意味着在实施宏观审慎政策时要根据具体冲击灵活应对。

本文之后的内容分为以下部分：第二部分通过描述家庭、企业和企业主行为建立模型架构，尤其重点研究融资中介和宏观审慎政策。第三部分描述了模型的校正、结论和评估，第四部分说明了在各种货币政策和宏观审慎政策下，对金融冲击的脉冲响应，第五部分是不同政策应对下的福利分析，第六部分讨论了在生产率冲击下的宏观经济动态和福利评估，第七部分是结论。

二、模型

世界经济包括国内经济和国外经济（世界其他地区）两部分，世界经济总量测算的标准统一，用n和（1-n）分别表示国内和国外。根据Gali和Monacelli（2005），Faia和Monacelli（2007）， De Paoli（2009）以及其他文献，我们在国内经济规模相对于世界其他地区非常小的假设下，研究新兴开放经济体的情况。

本文进行了三个重要修正：第一，以相对可追溯的方式把宏观审慎措施融入货币政策框架中；第二，企业主在境内外均可获得贷款，为区分针对对冲境外负债的宏观审慎措施（宏观审慎资本管制）和更为广义的宏观审慎措施，这点是关键，后文将详述；第三，对境内资本流入、开放经济体建模时，均进行了有利于借贷者的调整，当他们对国内经济“过度乐观”时，融资环境变得更加宽松，所以当资本突然跨境流动，模型对金融市场影响的描述更具现实意义。

模型中有三类企业：一是生产型企业，这类企业投入资本和劳动力生产具有差异性的最终消费品，以本币经营，因此面临价格调整的成本，所以最终商品价格就与销售国即本国汇率紧密联系；二是进口企业，这类企业销售的是境外生产的商品，具有一定的市场影响力，价格变化时也面临成本调整，因为进出口价格的价格粘性会使一价定律无法发挥作用，以致短期内汇率传导不畅；三是竞争型企业，这类企业把租赁资本与投资结合，生产出非最终资本商品，再将商品卖给企业主。

企业主在模型中扮演了重要角色，他们创造资本，再租赁给企业，并且通过内部及外部融资进行投资融资，但是中介成本使后者比前者昂贵的多。由于监控商业借贷者的行为成本过高，因此除了国外或国内利率之外，贷款人还需外部融资溢价作为补偿。而溢价程度则随着企业主的融资杠杆变动，将信贷条件同资产负债表相挂钩。

在我们的框架下，宏观审慎措施使融资中介贷款成本增加，这一成本随后以高利率方式转嫁给借款者。这种由宏观审慎措施引起的贷款利率增加，我们称之为“监管溢价”，且与名义信贷增长正相关。因此宏观审慎政策具有逆周期性：繁荣期对冲潜在感知风险的下降，萧条期对冲感知风险的增加。

这部分主要描述国内经济模型，对世界其他地区经济将使用类似模型。尽管规模不对称，国内及世界其他地区经济对消费和资本商品均具有相同偏好、技术和市场结构。下文中，除非另外注明，不带上标的变量均代表国内经济，带星号的变量则代表世界其他地区经济。

（一）家庭

其中επ∈（1，∞]，εY∈（0，∞]，ω∈0，1。在方程（21）中，是利率的平滑系数，i和Y表示名义利率和产出的平均水平，是CPI通胀指数，我们赋予επ，εY和ω一个标准化的初始值。然而，以最优简单规则，我们计算επ和εY的最优值（同样也包括宏观调控规则系数Ψ），这些最优值可使家庭效用函数计算出的福利最大化（下面将做出进一步解释）。（待续）

我们的模型关键点是金融加速器机制，由Bernanke、Gertler和Gilchrist（1999）开发，Gertler、Gilchrist和Natalucci（2007），Kanan、Rabanal和scott（2009），尤其是Ozkan和Unsal（2010）等人借鉴了该模型的要素。企业部门在模型中具有重要作用，因为他们决定了产出和资本投入，这不仅是资产，也是一种积累财富的方式。企业为了投资融资，会使用部分内部资金，同时也会使用更加昂贵的外部融资，根据信贷和资产负债表的情况，“违约溢价”也有所不同。宏观审慎政策规则（针对名义信贷增长）通过提高贷款利率，将融资中介的高成本转嫁给借贷者。因此，模型中，宏观审慎措施被定义为加入企业主借贷成本的额外“监管溢价”。这种设定反应出这些措施使企业在繁荣期贷款难度增加，从而使随后的萧条不那么剧烈。

在我们的大框架下，积极的金融冲击会使融资环境更为宽松从而导致资本流入，这就使投资者感知风险降低，由于融资成本下降，企业贷款和投资增加。对商品的强劲需求和较高的资产价格强化了企业的资产负债表，进一步降低了违约溢价。最终，高杠杆会带来更高的违约溢价，资本流入放缓，融资环境正常化。但货币政策和宏观审慎政策在削弱冲击影响方面均具有重要作用。

在面临金融冲击时，宏观审慎政策有助于货币政策维护经济稳定。因为他们可以在不扭曲家庭消费决策的同时，抵消冲击对企业家借贷成本的影响。我们发现在“最优简单规则”下，引入宏观审慎措施甚至会改善福利，但是广义的宏观审慎措施比宏观审慎资本管制更为有效，因为后者无法改变借贷总规模，仅能通过将境外贷款转移至境内，影响企业主的负债结构。

我们还得出一个结论，就是要将宏观审慎工具作为独立的政策工具，汇率机制至关重要。其他条件不变时，在浮动汇率机制下，名义汇率升值会限制过热和通胀压力，因此金融冲击对固定汇率机制下的通胀和产出影响更大。固定汇率制度下缺乏独立的政策工具，宏观审慎政策就是解决总需求稳定性的唯一工具。

然而，宏观审慎措施并非在不同冲击下都能有效维护经济稳定，例如，在积极的生产率冲击下，虽然信贷增长但通胀下降。针对信贷增长的宏观审慎政策会阻止由宽松货币政策的内生性引发的信贷扩张。因此在面临生产率冲击时，需对金融和宏观经济稳定的目标进行权衡，宏观审慎措施也不会改善福利，这就意味着在实施宏观审慎政策时要根据具体冲击灵活应对。

本文之后的内容分为以下部分：第二部分通过描述家庭、企业和企业主行为建立模型架构，尤其重点研究融资中介和宏观审慎政策。第三部分描述了模型的校正、结论和评估，第四部分说明了在各种货币政策和宏观审慎政策下，对金融冲击的脉冲响应，第五部分是不同政策应对下的福利分析，第六部分讨论了在生产率冲击下的宏观经济动态和福利评估，第七部分是结论。

二、模型

世界经济包括国内经济和国外经济（世界其他地区）两部分，世界经济总量测算的标准统一，用n和（1-n）分别表示国内和国外。根据Gali和Monacelli（2005），Faia和Monacelli（2007）， De Paoli（2009）以及其他文献，我们在国内经济规模相对于世界其他地区非常小的假设下，研究新兴开放经济体的情况。

本文进行了三个重要修正：第一，以相对可追溯的方式把宏观审慎措施融入货币政策框架中；第二，企业主在境内外均可获得贷款，为区分针对对冲境外负债的宏观审慎措施（宏观审慎资本管制）和更为广义的宏观审慎措施，这点是关键，后文将详述；第三，对境内资本流入、开放经济体建模时，均进行了有利于借贷者的调整，当他们对国内经济“过度乐观”时，融资环境变得更加宽松，所以当资本突然跨境流动，模型对金融市场影响的描述更具现实意义。

模型中有三类企业：一是生产型企业，这类企业投入资本和劳动力生产具有差异性的最终消费品，以本币经营，因此面临价格调整的成本，所以最终商品价格就与销售国即本国汇率紧密联系；二是进口企业，这类企业销售的是境外生产的商品，具有一定的市场影响力，价格变化时也面临成本调整，因为进出口价格的价格粘性会使一价定律无法发挥作用，以致短期内汇率传导不畅；三是竞争型企业，这类企业把租赁资本与投资结合，生产出非最终资本商品，再将商品卖给企业主。

企业主在模型中扮演了重要角色，他们创造资本，再租赁给企业，并且通过内部及外部融资进行投资融资，但是中介成本使后者比前者昂贵的多。由于监控商业借贷者的行为成本过高，因此除了国外或国内利率之外，贷款人还需外部融资溢价作为补偿。而溢价程度则随着企业主的融资杠杆变动，将信贷条件同资产负债表相挂钩。

在我们的框架下，宏观审慎措施使融资中介贷款成本增加，这一成本随后以高利率方式转嫁给借款者。这种由宏观审慎措施引起的贷款利率增加，我们称之为“监管溢价”，且与名义信贷增长正相关。因此宏观审慎政策具有逆周期性：繁荣期对冲潜在感知风险的下降，萧条期对冲感知风险的增加。

这部分主要描述国内经济模型，对世界其他地区经济将使用类似模型。尽管规模不对称，国内及世界其他地区经济对消费和资本商品均具有相同偏好、技术和市场结构。下文中，除非另外注明，不带上标的变量均代表国内经济，带星号的变量则代表世界其他地区经济。

（一）家庭

其中επ∈（1，∞]，εY∈（0，∞]，ω∈0，1。在方程（21）中，是利率的平滑系数，i和Y表示名义利率和产出的平均水平，是CPI通胀指数，我们赋予επ，εY和ω一个标准化的初始值。然而，以最优简单规则，我们计算επ和εY的最优值（同样也包括宏观调控规则系数Ψ），这些最优值可使家庭效用函数计算出的福利最大化（下面将做出进一步解释）。（待续）

我们的模型关键点是金融加速器机制，由Bernanke、Gertler和Gilchrist（1999）开发，Gertler、Gilchrist和Natalucci（2007），Kanan、Rabanal和scott（2009），尤其是Ozkan和Unsal（2010）等人借鉴了该模型的要素。企业部门在模型中具有重要作用，因为他们决定了产出和资本投入，这不仅是资产，也是一种积累财富的方式。企业为了投资融资，会使用部分内部资金，同时也会使用更加昂贵的外部融资，根据信贷和资产负债表的情况，“违约溢价”也有所不同。宏观审慎政策规则（针对名义信贷增长）通过提高贷款利率，将融资中介的高成本转嫁给借贷者。因此，模型中，宏观审慎措施被定义为加入企业主借贷成本的额外“监管溢价”。这种设定反应出这些措施使企业在繁荣期贷款难度增加，从而使随后的萧条不那么剧烈。

在我们的大框架下，积极的金融冲击会使融资环境更为宽松从而导致资本流入，这就使投资者感知风险降低，由于融资成本下降，企业贷款和投资增加。对商品的强劲需求和较高的资产价格强化了企业的资产负债表，进一步降低了违约溢价。最终，高杠杆会带来更高的违约溢价，资本流入放缓，融资环境正常化。但货币政策和宏观审慎政策在削弱冲击影响方面均具有重要作用。

在面临金融冲击时，宏观审慎政策有助于货币政策维护经济稳定。因为他们可以在不扭曲家庭消费决策的同时，抵消冲击对企业家借贷成本的影响。我们发现在“最优简单规则”下，引入宏观审慎措施甚至会改善福利，但是广义的宏观审慎措施比宏观审慎资本管制更为有效，因为后者无法改变借贷总规模，仅能通过将境外贷款转移至境内，影响企业主的负债结构。

我们还得出一个结论，就是要将宏观审慎工具作为独立的政策工具，汇率机制至关重要。其他条件不变时，在浮动汇率机制下，名义汇率升值会限制过热和通胀压力，因此金融冲击对固定汇率机制下的通胀和产出影响更大。固定汇率制度下缺乏独立的政策工具，宏观审慎政策就是解决总需求稳定性的唯一工具。

然而，宏观审慎措施并非在不同冲击下都能有效维护经济稳定，例如，在积极的生产率冲击下，虽然信贷增长但通胀下降。针对信贷增长的宏观审慎政策会阻止由宽松货币政策的内生性引发的信贷扩张。因此在面临生产率冲击时，需对金融和宏观经济稳定的目标进行权衡，宏观审慎措施也不会改善福利，这就意味着在实施宏观审慎政策时要根据具体冲击灵活应对。

本文之后的内容分为以下部分：第二部分通过描述家庭、企业和企业主行为建立模型架构，尤其重点研究融资中介和宏观审慎政策。第三部分描述了模型的校正、结论和评估，第四部分说明了在各种货币政策和宏观审慎政策下，对金融冲击的脉冲响应，第五部分是不同政策应对下的福利分析，第六部分讨论了在生产率冲击下的宏观经济动态和福利评估，第七部分是结论。

二、模型

世界经济包括国内经济和国外经济（世界其他地区）两部分，世界经济总量测算的标准统一，用n和（1-n）分别表示国内和国外。根据Gali和Monacelli（2005），Faia和Monacelli（2007）， De Paoli（2009）以及其他文献，我们在国内经济规模相对于世界其他地区非常小的假设下，研究新兴开放经济体的情况。

本文进行了三个重要修正：第一，以相对可追溯的方式把宏观审慎措施融入货币政策框架中；第二，企业主在境内外均可获得贷款，为区分针对对冲境外负债的宏观审慎措施（宏观审慎资本管制）和更为广义的宏观审慎措施，这点是关键，后文将详述；第三，对境内资本流入、开放经济体建模时，均进行了有利于借贷者的调整，当他们对国内经济“过度乐观”时，融资环境变得更加宽松，所以当资本突然跨境流动，模型对金融市场影响的描述更具现实意义。

模型中有三类企业：一是生产型企业，这类企业投入资本和劳动力生产具有差异性的最终消费品，以本币经营，因此面临价格调整的成本，所以最终商品价格就与销售国即本国汇率紧密联系；二是进口企业，这类企业销售的是境外生产的商品，具有一定的市场影响力，价格变化时也面临成本调整，因为进出口价格的价格粘性会使一价定律无法发挥作用，以致短期内汇率传导不畅；三是竞争型企业，这类企业把租赁资本与投资结合，生产出非最终资本商品，再将商品卖给企业主。

企业主在模型中扮演了重要角色，他们创造资本，再租赁给企业，并且通过内部及外部融资进行投资融资，但是中介成本使后者比前者昂贵的多。由于监控商业借贷者的行为成本过高，因此除了国外或国内利率之外，贷款人还需外部融资溢价作为补偿。而溢价程度则随着企业主的融资杠杆变动，将信贷条件同资产负债表相挂钩。

在我们的框架下，宏观审慎措施使融资中介贷款成本增加，这一成本随后以高利率方式转嫁给借款者。这种由宏观审慎措施引起的贷款利率增加，我们称之为“监管溢价”，且与名义信贷增长正相关。因此宏观审慎政策具有逆周期性：繁荣期对冲潜在感知风险的下降，萧条期对冲感知风险的增加。

这部分主要描述国内经济模型，对世界其他地区经济将使用类似模型。尽管规模不对称，国内及世界其他地区经济对消费和资本商品均具有相同偏好、技术和市场结构。下文中，除非另外注明，不带上标的变量均代表国内经济，带星号的变量则代表世界其他地区经济。

（一）家庭

其中επ∈（1，∞]，εY∈（0，∞]，ω∈0，1。在方程（21）中，是利率的平滑系数，i和Y表示名义利率和产出的平均水平，是CPI通胀指数，我们赋予επ，εY和ω一个标准化的初始值。然而，以最优简单规则，我们计算επ和εY的最优值（同样也包括宏观调控规则系数Ψ），这些最优值可使家庭效用函数计算出的福利最大化（下面将做出进一步解释）。（待续）