存款偏离度考核治标不治本

监管层终于对流动性异常波动的顽疾动手了。9月12日，银监会、财政部和央行联合发布了《关于加强商业银行存款偏离度管理有关事项的通知》（下称“《通知》”），便是一个非常明显的信号。

《通知》的内容直指屡禁不止的月末或季末银行业存款冲时点问题，并明确规定商业银行存款偏离度不得超过3%，违者按严重程度相应采取限制准入、降低评级、限制业务、提高稳定存款比例等监管纠正与处罚措施。仅仅从内容看，这是迄今为止对银行“冲时点”最严厉的监管措施。

最近几年，伴随着理财产品的发行，“冲时点”现象愈演愈烈，在2014年上半年尤为明显。7月，银监会主席尚福林在年中工作会议上明确提出，从制度源头遏制银行“冲时点”。“冲时点”主要症状为存款月末脉冲式升高，而月初又大幅度回落，月末存款偏离度较高，而且在季末尤为突出。

银行整体“冲时点”拉存款的短期化行为的一个最大危害，就是扰乱了信贷市场的正常运行秩序，同时提供了虚假的信贷市场供求信息，导致季末存贷款数据信号失真。

存款如何不“偏离”

《通知》的创新之处在于设置了存款偏离度考核指标，取代以往静态的的贷存比指标。从偏离度指标看，包含月末存款偏离度和季末月日均存款偏离度。

月末存款偏离度=（月末最后一日各项存款-本月日均存款）/本月日均存款×100%，不得超过3%。从行业来看，3%的标准缓冲较多。金融机构人民币存款余额月度环比增速（相当于假定本月月末前存款零波动，存款均为月末增长），从2008年至今共9次超过3%，5次为3月，3次为6月，1次为2月。

而从各类行的情况来看，四大行和全国性中小银行人民币存款月度余额环比，大行更平稳，全国性中小银行压力或略大。从公布季度平均值的银行，如招商银行、平安银行来看，2014年以来，季末余额和季度平均余额偏差明显扩大。

通过上述分析可见，仅规定月末最后一天的偏离度情况，由于银行调整存款的方式主要为理财、票据等，其主动控制性较强，调整空间仍在，缓冲余地较多。

再看季度末月日均规定月日均存款增长率不得超过上月日均存款×（1+最近四个季度最后一月日均存款增长率的均值），参考变量为历史季末月份日均存款增长率，过去几个季度季末月份冲存款情况类似，2014年前两个季度波动较大，预计该指标对行业压力不大。

监管层设置存款偏离度指标意在抑制银行冲时点的冲动行为，使银行负债端存款能够平稳发展，进而有利于贷款平稳投放，但由于此次并未涉及存款冲时点的根源问题，如贷存比等考核指标的调整，因此，仅凭一个新指标恐难以从根本上解决银行存款压力的问题。

在市场呼吁降低融资成本的大背景下，《通知》出台也隐含着降低融资成本之意。但由于信贷需求仍然偏弱，贷款或仍在月末或者季末投放，而存款考核却偏向日均存款，可能增加存款的压力，从而导致负债成本的压力更大。

很明显，设置存款偏离度指标另一个题中之义是缓和2014年以来越来越严重的流动性波动的局面，把存款异常波动对流动性的负面影响减小到最少。对于存款季度平稳要求，在政策要求保证信贷供给的情况下，信贷投放月度也将更为均衡，减弱央行目前面临的压力。不过，三季末9月的情况仍需关注。由于9月末理财的期限尚未调整，考核指标尚未修改，季节性资金需求仍在，资金面的季节性压力可能仍然存在。

监管层明确要求不得设立存款时点考核，这并没有错。考虑到执行层面，即便部分条款对于违规方式的处罚有具体规定，但对监管力量的要求也更高。加上本次规定未涉及存款冲时点的根源，且流动性压力仍在持续。只要银行存款压力持续，银行规避监管的创新就会存在，存款冲时点和大幅波动三情形也就难以根除，监管的效力恐难以持续。

总之，由于降低融资成本是最近一段时间的政策核心，控制存款“冲时点”的要求也是一种手段。未来监管层可能会出台进一步的措施，包括调整贷存比指标等，以保证流动性政策日渐趋松。

控量降息常态化

在目前情况下，存贷款基准利率与存款准备金率不动为佳。未来央行的调控方式将以在银行间市场的“控量降息”为主。如果房地产市场进一步下滑，就业疲软或者CPI同比走低，则全面降准降息仍十分必要。

自8月份的各项经济数据公布以来，由于包括CPI、社会消费品零售总额增速、工业增加值和货币金融数据等在内的各项经济数据指标全面走低，市场预期央行的行动可能是降准或者降息。

但与市场预期相左的是，央行通过常设借贷便利（SLF），以3.7%的资金价格向五大行注资5000亿元，同时，在9月18日下调14天正回购利率20个基点至3.5%。

实际上，就目前经济情况而言，全面降准降息时机确实仍未成熟，未来一段时间央行在银行间市场实施“控量降息”或成为主要的货币放松方式。

全面降准降息时机未到

从总供给与总需求角度看，经济增长在短期与中长期内的决定因素并不相同。短期内，因为价格具有粘性，总需求变动会影响产出；然而从长期看，总需求主要影响通胀水平，产出由总供给或者说潜在产出能力决定，而潜在产出能力则由技术、资本和劳动力决定，因此，降息与否需依据经济是否运行于潜在水平而定。如果在经济本身运行于潜在产出水平而降息，此行为虽然在短期内可以让经济增长高于潜在水平，但在中长期将引发通货膨胀。一般而言，判断经济增长是否处于潜在增长水平，可通过就业与通胀来判断。简单地说，如果经济系统达到充分就业，或者CPI处于2%水平，则可以认为经济增长处于潜在增长的水平。根据国务院总理李克强在9月9日夏季达沃斯论坛上讲话所透露的信息显示，截至8月份，2014年中国城镇新增就业已经接近1000万，接近全年目标。同时根据笔者模型测算，虽然9月、10月和11月CPI同比增速可能低于2%，但全年CPI将控制在2.1%的水平。这意味着从就业与通胀水平看，目前中国经济运行处于合理区间。

同时，从经济周期角度看，中国正处于由前期过热向逐渐放缓阶段过渡的期间，市场并未完成出清，体现为在经济体中依然存在大量过剩与落后产能未被淘汰，产能利用率依然较低。前期有泡沫迹象的房产开发还处于冷却阶段，并未出现大量小房企的退出行为。在此情况下，如果采取全面降准降息的放松方式，将延缓市场出清时间，以至于最后出现一大批僵尸企业，不仅占用资金，更可能加大未来降低市场融资成本的难度。

其次，就降低基准利率来说，目前除房屋按揭贷款外，央行已经取消贷款基准利率对其他行业贷款的定价指导作用。有鉴于此，除房贷外，银行对各行业贷款的定价，主要依据资金成本、运营成本以及未来的预期风险损失而定。因此，如果央行降低基准利率，就存款方而言，在市场利率并未降低的情况下，可能导致银行体系内存款资金加速逃离。为了保证75%存贷比的合规，银行在此情况下可能不得不缩减贷款规模，或者采用其他方式高息揽储。无论银行采取何种方式，传导到贷款方，都不可能实现央行所希望的，通过降低基准利率从而降低企业资金成本的目的。同时，由于房屋按揭贷款仍然参考贷款基准利率，由此可能产生两种问题，如果银行依据贷款基准利率发放贷款，则容易刺激居民买房意愿，进一步推高本已经平稳的房价。而如果银行以收益为考虑点，则可能进一步减少房贷额度，这将伤及一部分刚需购房者需求。

关于存款准备金率，央行行长周小川曾在多个场合强调过，存款准备金率对央行来说就是个“池子”，起到圈住热钱、平滑流动性的作用，因此，降准的必要条件之一，是热钱流出中国。就目前情况看，原本市场所预期的，美国退出QE将导致新兴市场资金外流现象并没有出现，反而在全球央行放松，以及经济复苏的前景下，国际市场流动性继续泛滥，先前流入中国的热钱也并未出现明显的、持续性的流动，从此点看，降准的条件并未满足。另外，保持较高的存款准备金率，以维持资金市场紧平衡，有利于央行增强对金融机构以及经济的控制能力，有利于通过货币政策帮助经济实现结构调整的目标。

控量降息为稳妥之举

然而，目前市场又存在降低融资成本的需求。从资金价格看，各银行2014年半年报所披露的贷款收益率普遍在6%以上，如果考虑综合融资成本，则可以判断企业融资成本将远高于6%，而2013年中国规模以上工业企业主营利润率仅6.01%，有鉴于货币工具属于总量型属性，维持较高市场利率虽然有助于加快市场出清，但也不可避免地错杀无辜。同时维持较高的利率，也对推进资本项目改革与利率市场化改革形成阻碍作用，毕竟在市场利率较高情况下放开资本项目管制，容易导致热钱大量流入，要么造成汇率超调，要么央行继续让渡货币政策自主权。而较高的市场利率在利率管制放开后容易造成银行体制内资金成本的大幅度一次性跳升，对金融体系的稳定以及经济的平稳运行造成不利影响。鉴于目前中国经济与金融体系中所存在的这些结构性难题，如何创新性地使用更有针对性，更具备结构性属性的货币工具，是央行必须首先考虑的关键点之一。可以说，央行通过SLF工具以及正回购，引导并降低银行间批发市场利率正是这种思路的体现。

就短期目标而言，在银行间市场实施控量降息，有助于降低银行间市场资金价格，减小价格波动幅度。为了缓解因银行存款冲时点而引发的金融数据大幅波动，财政部、银监会与央行于9月12日联合下发236号文，禁止银行以各种方式为存款冲时点而高息揽储。在此影响下，银行理财产品在季度末时点集中回表，以求改善存款规模将变得困难，由此导致银行将理财资金回表冲存款的时间点提前，以避免月末时点偏离度过大。这种做法可能产生的一个副作用在于，可能迫使银行在日常加大吸储力度，减少银行间市场资金供给，造成利率的大幅波动。

其次，相对于全面降准降息，SLF以及降低正回购利率在使用上更加灵活。此次5000亿元SLF从量上来说，相当于一次全面降准，然而其期限只有3个月，到期时点，央行可视外汇占款以及市场资金紧缺情况而判断是否继续。相对的，存款准备金率的变动则无法如此频繁改变，一旦降准，而后续市场资金出现富余，将增加央行回收难度，降低货币政策回转的空间。降息亦有同样的问题，一旦全面降息，则短期内央行无法再次提高利息，而采用SLF与正回购，央行可以灵活地依据情况，引导市场利率向其要求的水平收敛。

此外，降低银行间市场资金成本，有利于加快直接融资的发展。中国目前金融体系所面临的一个问题在于直接融资不发达，无论是企业融资，还是政府融资，目前仍以银行借贷为主，在此情况下，银行承担了经济体中绝大部分的宏观风险。由于银行在金融体系中的核心地位，以及其存款派生创造功能，一旦银行资产负债表受到损伤，其对经济的伤害远超一般经济危机水平。从各国经验看，凡是直接融资不发达的经济体，一旦出现经济危机，则修复时间较为缓慢，这点从日本上世纪90年代泡沫危机与2008年美国次贷危机可以看出，因此，加快直接融资占比是中国未来融资市场发展的主要方向。

就目前中国直接融资市场情况而言，债券市场主要分为交易所市场与银行间市场，其中银行间市场是债券交易的主要平台，据统计，银行间市场债券托管量2013年超过2600亿元，占总体债券存量的93%。也就是说，93%的债券是通过银行间市场进行交易的。因此，降低以及稳定银行间市场资金成本，有助于降低企业直接融资成本，刺激企业通过银行间市场发行债券或者票据等直接融资工具获取资金。

最后，在目前市场监管环境下，通过银行间市场实施控量降息，能够在避免增加银行体系风险的同时，达到经济结构调整的目的。年初以来，银监会与央行等部委连续出台相关政策，抑制银行同业类贷款业务以及表外信贷业务扩张，从上市银行2014年半年报看，各家同业资产与表外信贷资产规模扩张速度开始放缓，有些行甚至于出现环比负增长，这也可以从近几个月以来社会融资规模大降，并低于信贷数据等现象中得到佐证。随着监管措施的实施，预期未来银行同业业务将恢复正常的流动性调节功能属性，而表外资产规模亦保持平稳。在此条件下，增加银行间市场资金供应，降低银行间市场资金价格，并不会导致银行再次增加杠杆。而从同业类信贷业务以及表外信贷看，其资金主要流向无法通过正常合理渠道融资的行业，因此，相对于在传统的存贷款市场降准降息，在银行间市场放松货币并不会如以前那样导致银行增加杠杆，资金错配，累积金融体系风险，反而有助于防止资金流向过剩行业，以及规模较小、杠杆较高的房地产企业等，从而保证在支持经济平稳发展的同时，不影响结构调整。