“温室”酝酿风险 “钱荒”倒逼改革

金融市场新震荡

2013年6月20日注定将成为很多交易员难忘的一天。银行间同业拆借利率上演了瞠目结舌疯狂飙升的一幕。同业拆借利率大涨578个基点跳升至13.44%，最高时达到30%。其实，早在端午节前夕，货币市场的震荡就已经显现。6月8日Shibor就已经大涨至9.58%。货币市场的震荡迅速传导至债券市场，国债发行流标，金融债推迟发行，债券基金遭到巨额赎回等一系列事件暗示6月金融市场的震荡不可避免。终于，A股应声大跌，6月24日跌破2000点，25日一度失守1900点，创四年来最低点，其中银行股全线领跌。

显然，本次银行股的全线下跌的直接导火索是货币市场上银行业闹的“钱荒”。某种程度上讲，本次“钱荒”引发的流动性风险直接引发了本次资本市场风声鹤唳的震荡，而“钱荒”的矛头直指商业银行。多数媒体评论都认为由于外汇占款下降等因素造成金融机构超额存款准备金下降；年中监管政策考核加剧了金融市场资金的波动；商业银行资金结构不合理，影子银行的资金短时间内无法收回；中央银行的中性态度放大了资金短缺的预期等等是本次“钱荒”形成的主要因素。

这些问题引发的思考是，这些因素并不是今年才出现并引发关注的，为什么震荡发生在今年的年中？这其中最耐人寻味因素的恐怕要数本次流动性风险中央行货币政策的新态度。

货币政策新态度

尽管央行25日发表声明已经向符合宏观审慎要求的金融机构注入流动性。但是我们还是不难看出此次流动性风险面前央行表现出不同以往的“淡定从容”。业界人士一致感叹货币政策偏宽松时代恐怕一段时间内将一去不返。中央高层对货币政策新态度可以从李克强总理的“盘活存量，用好增量”得到充分解读。“盘活存量”意味着有效的用好目前资金存量，而不是依赖过去那种依靠发行货币刺激经济的“野蛮”增量。我们从中可以解读出货币政策新态度代表的两大信号。

一是继续保持目前稳健的货币政策，新一届政府对经济放缓的容忍度已经大大增强。近一段时间的PMI指数等经济指标并不乐观，说明大家对经济前景信心不足。但是尽管货币市场资本市场告急，投资者信心不足，央行依旧态度不同寻常，足以见得新一届政府维持货币政策基调的决心。

二是说明中央高层有意加快金融改革，特别是对银行业发展新要求的决心。央行希望改变流动性投放过量（广义货币已经高达104亿，占GDP的190%），但对实体经济支持有限的尴尬局面。说明政府已经从对经济增长的绝对重心，开始转向经济结构失衡的调整。众所周知，经济政策需要货币政策的配合，因此对于央行来说，其任务是引导资金投向实体领域，提高资金运用效率，而不是在商业银行的表外业务中空转，例如广为诟病的影子银行，地方政府债务等风险日益加剧的领域。

倒逼银行改革

本次金融市场震荡，首当其冲影响的是银行业。但是从这场风暴中我们不难看出，本次“钱荒”来势凶猛的原因在于日积月累，而所谓的日积月累，其根源在于银行资金错配导致的结构性资金紧缺。贷款增速并没有超过预期，相反，影子银行将资金输送到各商业银行快速增长的表外业务，例如理财产品等银信合作，地方融资平台等等。这些都造成了商业银行资产与负债的期限错配。理财信托很多业务期限在几年以上，而资金来源强烈依赖于同业拆借等途径滚动维持。央行不出手相救，风险就快速暴露出来。而本次“钱荒”的发生也与商业银行以往对偏松货币政策解读的惯性，错误的判断央行会快速出手援救不无关系。在这点上，央行也难脱其咎，正是由于此前央行的偏松货币政策造成了商业银行的错误预期，正可谓“温室酝酿风险”。

金融一旦脱离实体经济自行运行，必然面临泡沫甚至危机的到来。商业银行作为我国金融系统重中之重的金融机构，应严格执行国家信贷政策。合理控制信贷的投放速度与投放方向，防止过度表外业务增加金融风险。所以本次“钱荒”会有助于银行调整其资产负债结构。央行此举明确向商业银行传达，如果不谨慎对待资产扩张，未来可能面临资金断裂的严重后果。货币政策不可能被绑架，也即形成“倒逼”机制。商业银行应该降低杠杆，为实体经济发展注入力量。同时，我国银行业如果不加速改革，长期在垄断地位与利差的温室中生存，将进一步增加中国金融的系统性风险。

不宜盲目抄底

不论央行保持何种货币政策方向，商业银行及金融机构的改革的进程何时完成，目前最紧急的情况是A股市场的哀鸿遍野。用六月暴风雨形容此次暴跌毫不为过。美联储削减QE，国内金融市场流动性风险凸显，“钱荒”可能导致股市资金回流到回购市场，一系列的国内外利空因素的叠加促成了市场悲观情绪的蔓延。虽然25日货币市场中隔夜质押式回购已经回落至5.83%，但是其与央行25日宣布的注入流动性不无关系。这说明，导致本次流动性风险凸显的商业银行资金错配等根本原因并没有解决。因此在趋势未定的情况下，投资不宜盲目抄底跟进。

正所谓“风雨铸就成长”，对于银行股的表现，我们仍可能需要等待时机。希望此次金融市场震荡能带来银行业的经营模式的真正改善，促使银行股价值真正成长起来。