东华软件并购赌局

高基元

11月21日，东华软件（002065.SZ）公告称，公司拟以5.83亿元、19倍溢价收购北京威锐达测控系统有限公司（下称“威锐达”），后者主要从事风电机组监测业务，成立仅26个月，但宣称对外资同行具备价格优势，对国内同行具备技术和经验优势，累计装机数量已经“远超国内其他竞争对手”，并且订单还在快速增长中。

如此优秀的标的资产，它的故事是真实的吗？背后的“操盘手”又是谁？东华软件这笔高溢价跨界投资是否明智之举？这些问题自然引发了市场的揣测。

华丽的销售数据和预期订单

报告显示，威锐达销售数据在过去两年呈现爆发式增长，公司的主要业务是为风电厂商的风力机组安装监测设备，也就是振动传感器，然后以具有采集、分析、监测和诊断功能的软件提供振动监测服务（对产品客户免费）。

威锐达的收入来自于出售监测系统（一台风机对应一套监测系统）和一次性故障诊断等技术服务两个部分，技术服务年收入约在30万元，相比监测系统千万元级别的年收入可以忽略不计。

2012年，威锐达共销售184台监测系统，2013年1-6月销售431台；2012年系统销售收入1130万元，折合单价约6万元一台，则2013年1-6月系统销售收入应为2809万元。

监测系统的硬件成本很低。威锐达2012年1月成立一家全资子公司西安锐益达风电技术有限公司（下称“锐益达”），负责监测系统的制造以及配套软件的研发。

硬件成本最大部分是传感器。自成立以来，威锐达最大的传感器供应商为陕西津源经贸有限责任公司，2011年威锐达向其采购产品91.6万元，2012年为328.8万元，2013年1-6月为416.2万元，占当期采购总额的71.4%。

软件成本方面，2013年6月末威锐达的开发支出为30.8万元，占当期研发支出总额的24.8%，即当期研发支出总额为124.5万元。综合以上及其他费用，2013年1-6月，威锐达合并报表毛利率达到了71.8%。

不仅如此，威锐达的订单还在快速增长之中。第三方评估机构中联资产在为东华软件出具的评估报告中指出，截至2013年11月13日，威锐达在手订单数为866台；另有两笔合同正在与客户签订技术协议，涉及146台产品；以及两个已中标项目，涉及223台。中联资产预计，上述在手订单和接近签约订单中，有1058台可以在2013年实现收入。

此外，威锐达还有两笔业务处于竞标及报价阶段，涉及360台产品，“中标可能性较大”；另有两笔业务正在磋商技术协议，涉及165台；已经在接触洽谈的6笔业务涉及1431台，有“较大可实现性”。

是好得难以置信还是难以相信？

东华软件公告披露，威锐达的国内主要竞争对手包括安徽容知日新信息技术有限公司（下称“容知公司”）、浙江中自庆安新能源技术有限公司（下称“中自庆安”）和阿尔斯通创为实技术发展有限公司（下称“创为实”）等，国外主要竞争对手包括风电轴承巨头SKF和通用电气旗下的Commtest等。

东华软件公告称，虽然国外竞争对手技术领先，但产品含税售价在十几万元，而威锐达产品含税售价每台仅7万-8万元，具备明显价格优势；而对国内竞争对手，由于威锐达“较早进入”该领域，已经累积大量振动数据和诊断案例，“能够大大提高诊断准确性”，较高性价比是其竞争优势。

那么，事实是否果真如此呢？《证券市场周刊》记者查阅了容知公司和中自庆安的官方网站，发现实情或许并不尽然。容知公司成立于2007年，2012年6月——即威锐达成立后9个月，容知公司的风力发电机组远程监测和智能报警装置被评为安徽省2012年重点新产品，这意味着，容知公司的风机监测系统早在2012年就已开始销售。

容知公司的合作客户覆盖电力、石化、冶金等行业，其中电力行业客户大部分是风电场，包括华电集团5个风电场、华能集团2个风电场、国电集团2个风电场、大唐集团2个风电场、神华集团国华电力1个风电场、中海油渤海油田海上风力发电示范项目，共计13个项目。以每个风电项目20-30台机组粗略估算，容知公司的装机数量大约在260-390台。

中自庆安早在2011年7月——即威锐达成立前两个月，其风电机组监测系统就已获得欧洲体系认证，此前的2010年11月其风电机组振动分析软件就已经进行了计算机软件著作权登记。

中自庆安的合作伙伴包括大唐集团、上海电气和中节能，装机数量累计约250台，其中大部分是在2011年10月，此时威锐达刚成立一个月。

数据显示，威锐达强调的先发优势与竞争对手相比不仅不明显，甚至还有可能落后；但威锐达所提供的销售数字却“远超国内竞争对手”。威锐达凭何实现超过对手的业绩？究竟是好得难以置信还是好得难以相信？

应收款占总资产2/3： 主要客户与暴富的股东均同城

公告显示，截至2013年6月30日，威锐达应收账款净额为2955.7万元（余额2985.5万元，扣除1%的坏账计提），资产总额为4425.2万元，应收账款占总资产的66.8%。

近3000万元的应收账款来自5家客户，最大的两家为东方电气集团东方汽轮机有限公司（下称“东方汽轮机”）和南车株洲电力机车研究所有限公司风电事业部（下称“南车风电”），分别为1440万元和686.4万元，分别占应收账款余额的48%和23%。

评估报告指出，威锐达销售后回款期一般在4-6个月，2013年下半年估算回款期为6个月。

威锐达表示，由于客户主要是大中型风机主机厂商和风电运营商，经营实力和信用较佳，自成立来未出现应收款坏账损失。截至2013年10月31日，6月末2985.5万元的应收账款已回款1631.9万元。

值得注意的是，东方汽轮机位于四川省德阳市高新区，南车风电位于湖南省株洲市，而东华软件公告所披露的威锐达股东中，两名自然人股东的户口所在地也分别为德阳和株洲。

在威锐达2011年9月设立时就入股的汪汉文和付琪舒，目前持有公司的股权均为4.17%。汪汉文住所在四川德阳市旌阳区（身份证号显示为四川绵竹），近3年一直为德阳六合能源材料有限公司员工。德阳六合能源成立于2009年11月，注册资金2500万，同样位于德阳高新区，与东方汽轮机只隔了两条街。

东华软件披露的信息显示，汪汉文目前并未持有德阳六合能源的股权。不过汪汉文2007年10月在成都市锦江区出资成立了成都市仁和添亿投资管理有限公司，任法人代表和执行董事，注册资金10万元，汪汉文持股95%。另外，汪汉文还是德阳华双机电设备有限公司的股东，该公司注册资金108万元，汪汉文持股1.85%。

威锐达成立时汪汉文出资50.5万元，此次威锐达被东华软件收购，汪汉文以4.17%的股份可获得现金729.95万元，及东华软件股票605269股（不考虑发行股份摊薄股价影响，以2013年11月27日东华软件收盘价31.65元计，该部分股票市值1915.7万元），总计获得支付对价2645.6万元，回报率达51.4倍。

东方汽轮机2012年为威锐达贡献营业收入219.3万元，占比18.9%；2013年1-6月贡献1230.8万元，占比43.6%。

付琪舒所在地为湖南省株洲市石峰区（身份证号显示为江西樟树），近两年主要工作单位为律师事务所。

与汪汉文一样，付琪舒对威锐达的初始投资也是50.5万元，此次收购获得的合计支付对价也为2645.6万元，因此回报率同样为51.4倍。

南车风电2013年1-6月为威锐达贡献营业收入992.8万元，占比35.1%；2012年南车风电没有为威锐达贡献营业收入。

除汪汉文以外，威锐达股东中还有一人住所在四川境内，为都江堰市的姜永淑。

出生于1939年的姜永淑并非原始股东，其股权由女儿钱雪梅于2013年2月无偿转让。钱雪梅为最初入股股东，出资20.2万元，持有威锐达1.67%股权。此次威锐达被东华软件收购，姜永淑可获得现金291.98万元，及东华软件股票242107股（对应市值766.3万元），总计获得支付对价1058.3万元。姜永淑1994年从中国水利水电第十工程局退休。

威锐达仅强调应收账款余额中无应收持有公司5%以上（含）股份的股东单位的款项，但并未披露汪汉文与东方汽轮机、付琪舒与南车风电之间的关系。

威锐达技术基因追寻：一笔分文未收的技术转让

在威锐达法人代表程相利拿到公司营业执照的5年半之前，西安交通大学机械工程学院副教授侯成刚在西安注册成立西安威锐达测控技术有限公司（下称“西安威锐达”）。

资料显示，侯成刚主要从事嵌入式智能仪器系统、分布式测控技术及信息集成、智能传感器网络等领域的应用研究；承担“虚拟仪器设计”等课程的本科生和研究生教学工作。

东华软件公告显示，西安威锐达在威锐达最初设立时，以知识产权认缴出资171.7万元，持股17%，为第二大股东，也是最初12名股东中唯一的法人股东。威锐达成立10个月后，西安威锐达将其网络化风电机组在线监测诊断系统转让给威锐达，这套系统是威锐达的技术核心之一，但当时并非专利技术。转让后，西安威锐达不再享有该项技术所有权，仅以出资额为限享有股东权利、承担股东义务。

《证券市场周刊》记者发现，如果西安威锐达继续持有这部分股权，到东华软件收购时，西安威锐达将占威锐达14.2%股份，获得相应的支付对价包括现金2481.8万元和东华软件股票2057913股（以2013年11月27日收盘价31.65元计，市值6513.3万元），总计可获得支付对价近9000万元。侯成刚等西安威锐达股东肯定也能从中获得不菲的回报。

然而，财富就这样与侯成刚等人擦肩而过。东华软件公告中披露，2012年12月，西安威锐达股东为侯成刚、朱宝清、吕芳洲、吴勇、李宇和白钢，其中李宇是西安威锐达的研发主管，吴勇和白钢是西安威锐达的员工。根据公告，此次股权转让不涉及现金对价的支付。

2012年1月，威锐达全资子公司西安锐益达成立，威锐达总经理程相利为法人代表，李宇担任总经理，吴勇担任制造总监，白钢担任研发总监。西安锐益达负责监测系统的制造以及配套软件的研发，而威锐达负责销售。至东华软件收购时，李宇、吴勇和白钢分别持有威锐达4.88%、4.97%和4.34%股权，每人都获得了超过2600万元的巨额支付对价。

威锐达资本基因追寻：股东各家联袂现身海德股份

2006年4月，侯成刚从西安市科技局拿到支持资金，而此时黄麟雏持有近46万股海德股份（000567.SZ），账面金额100多万元。但不知海德股份的股东是否与此次威锐达大股东黄麟雏为同一人。

1998年退休前，出生于1936年的黄麟雏是西安交大人文社会科学院的教授。

东华软件收购威锐达时，黄麟雏持有威锐达15.02%股权，为第一大股东。而威锐达的股东中，却有两人在2006年前后也对海德股份产生了兴趣。

2006年初股改后，北京益兆宏科贸有限公司（下称“益兆宏科贸”）现身海德股份同年中报的十大股东，持有限售流通股154万股，占总股本1.02%。

在东华软件的公告中，威锐达股东兼副总经理范学义持有益兆宏科贸25%的股权，另外75%股权则由侯丹云持有，而出生于1966年的侯丹云是黄麟雏的儿媳妇，持有威锐达12.52%的股权，并列第二大股东。

2007年5月16日，海德股份第一次临时股东大会显示，黄麟雏持股数量较两个季度前几乎没有变化，侯丹云持有近19万股，益兆宏科贸持有51万股。

2007年初开始，伴随大牛市的到来，海德股份股价节节上涨，十大流通股股东从之前的散户为主变为几乎清一色的机构，榜单门槛也较之前明显抬升，益兆宏科贸也短暂消失在榜单中，直到2008年一季报资金退潮时才重新归位，此时与益兆宏科贸一起现身的还有北京亿盛达丰的咨询公司（下称“亿盛达丰”），两家公司各自持有58万股海德股份。

亿盛达丰成立于2006年9月，而东华软件的公告显示，侯丹云持有亿盛达丰40%股权，范学义的妻子、威锐达另一股东赫长云持有亿盛达丰10%股权。

海德股份2008年三季报显示，亿盛达丰持股增加到65万股，益兆宏科贸仍为58万股，此时海德股份股价已经跌回2007年初的水平。2009年中报，亿盛达丰持股仍旧不变，益兆宏科贸没有出现在榜单上。2009年年报时，两家公司都未现身海德股份十大流通股股东，此后也未现身。

东华软件公告显示，黄麟雏和范学义并无直接姻亲关系，与黄麟雏有亲戚关系的威锐达股东分别是出生于1970年的侯丹军和出生于1977年的王静。

侯丹军是侯丹云的妹妹。在东华软件宣布收购威锐达时，侯丹军以12.52%的持股比例和侯丹云并列第二大股东。此外，侯丹军还担任威锐达的财务经理。

王静则是黄麟雏妻姐的女儿，在2012年12月威锐达扩大股本时以50万元入股，获得4.13%股权。近三年王静一直在西安一家航空科技公司工作。

综上，黄麟雏及其亲戚总共控制了威锐达44.2%的股权，是这次高溢价收购的最大受益者。

此外，范学义和赫长云夫妻通过参与出资设立重要关联公司，也与黄麟雏家族有千丝万缕的联系。范学义和赫长云分别持有威锐达1.67%股权。

其他股东中，出生于1968年的闫旭光近3年一直在益兆宏科贸担任经理助理，在2012年12月威锐达扩大股本时以50万元入股，获得4.13%股权。

包括范学义、赫长云和闫旭光的股权，有资本操作背景的黄麟雏等利益一致股东共7人，持股比例达到51.66%，已形成对威锐达的实际控制。

威锐达的全部18名自然人股东中，出生于1965年的程相利显得很特别，他是威锐达和锐益达的法人代表，也是威锐达的总经理，但仅持有10.02%的股权。

程相利与黄麟雏、侯丹军、王静都来自西安碑林，但在前述的资本操作和重要关联公司的设立中，程相利和黄麟雏家族的关系密切度还不如来自北京的范学义和赫长云。

从资历看，程相利拥有专业的技术背景，但即使联合李宇、吴勇和白钢3位技术背景股东的力量，威锐达技术背景的股东4人共持股24.21%，比例远不及有资本背景的股东。

好公司为何要卖？

通常而言，一家前景向好的创业公司中，实际参与运作的股东相对更舍不得过早出售公司，因为他们往往有信心可以创造更大的价值。如果威锐达的数据不含水分，程相利等4人在面对东华软件的收购提案时，可能也是同样的心情。

从财报数据来看，尽管销售形势大好，但威锐达已经遇到了资金周转困难，需要资本股东持续输血。第三方评估机构在估算威锐达未来盈利时提到，由于2013年下半年应收账款回款期拉长，公司面临资金周转压力，已经或计划对部分票据进行贴现。

与此同时，2013年6月末威锐达合并负债表中，790万元的其他应付款对象为黄麟雏等利益一致股东控制的三家关联公司。2013年1-6月正是公司业务的快速扩张期，数据显示期间威锐达向关联方的借款明显增加。

2012年，威锐达向关联公司共拆入440万元，同期共归还150万元；2013年1-6月，威锐达向关联公司共拆入700万元，同期共归还200万元。

值得注意的是，威锐达合并负债表中，790万元的其他应付款占到总负债（实际上只有流动负债）的52.6%；应交税费和预收款（来自客户华能阜新风力发电有限责任公司）分别为325万元和334万元，占总负债的比例分别为21.6%和22.2%；以上三项累计占总负债96.4%，其余部分为房租等应付账款和应付职工薪酬。

如果威锐达的前景真实且良好，从黄麟雏等人的大散户资历来看，除了790万元，股东们可以投入的资源距离耗尽应当还相当遥远，更何况790万元是很快会得到偿还的借款。而且一旦威锐达实现稳定运转，未来数年内谋求上市也是大概率事件。为何此时就戛然而止，不禁令人生疑。

并购豪赌

但在东华软件来看，所有这些或许根本就不是大问题。

东华软件主营主要集中在通信、电力水利铁路交通等领域，此次涉足风电监测跨度有点大。对于市场的质疑，上市公司惯用的应对是业绩承诺。威锐达对东华软件的业绩承诺为，2013-2016年归属于母公司股东的扣非净利润分别不低于5300万元、6360万元、7632万元和8777万元，否则威锐达原18名股东需进行股份和现金补偿。不过补偿条款只给出了复杂的计算公式，并未硬性规定补齐短于目标的数额。

而至于真金白银，实际上也不用自己掏。东华软件公告称，拟通过发股和定增募资完成交易对价支付。5.83亿元交易对价中，威锐达原股东获得的现金占30%，即1.75亿元，其余为东华软件定向发行的股份；而现金部分也不使用东华软件的自有资金，而是通过以25.33元/股的价格另外向不超过10名特定投资者非公开发行股份募集1.94亿元，整个过程东华软件不掏一分钱。

换句话说，东华软件相当于免费为自己增添了一个可炒作的新能源概念题材。