控制权决定并购成败

王光英

并购控制权专家。中国人民大学教授。北京市律师协会公司法专委会秘书长。北京盈科律师事务所全球高级合伙人

在2005年，雅虎以10亿美元加上雅虎中国的全部资产，收购阿里巴巴39%的股权。当时马云及管理层占31.7%的股权、软银占29%的股权。2010年10月，雅虎表决权由原来35%增至39%，而马云等表决权降至31.7%；雅虎在阿里巴巴集团董事会席位数由1名增加到2名，董事会结构变为2：2：1（其中阿里巴巴集团、雅虎各为2名，软银1名），CEO马云不被辞退条款到期失效。

2012年5月21日，阿里巴巴集团与雅虎签署股权回购协议。阿里巴巴集团以63亿美元现金及价值8亿美元的优先股，回购雅虎所持阿里巴巴集团股份的50%。这次收购交易完成后，阿里巴巴集团公司董事会组成比例为2：1：1（其中阿里巴巴集团为2名，雅虎、软银各1名）。阿里巴巴集团通过这次股权回购，彻底改变了公司的控制权可能旁落的危险，也付出了巨大的金钱代价。

基于公司法赋予股东的自治权，控制权具有契约属性。基于控制权的契约性，收购人如果在收购时进行了控制权的相关契约约定，将可以取得公司的控制权。从“雅巴”回购案看出，各国公司法均在一定程度上赋予了股东意思自治的权利，股东可以通过章程、合同、决议等约定各自审对公司的权利，其中包括公司的控制权。这种约定还包括表决权、董事选举权、利润分配权、董事会权力范围、总经理权力范围等重要内容。例如雅虎的相关协议约定，日后就彻底改变了马云对阿里巴巴的控制权，成为马云夺回控制权路上长久的痛。

英美公司法中规定，如果章程未对董事会的权力进行限定，董事会将以公司权力机关的身份行使公司权力。在被收购时，为了争夺公司控制权，股东往往在董事会层面对控制权进行各种复杂的安排。

例如，大石公司拟引进私募资本在香港上市，控股股东甲最关心的是如何能够继续控制公司。引进资本前，甲占公司70%股权，新进入投资者获得30%的股权，甲的股权比例随之降至49%。甲于是提前召开股东会，修改了公司章程。章程修改后增加：公司董事会有选举董事、定向发行新股、增资扩股、股权激励的权力；现有12名董事分成四组，每三年可改选一组；董事会还可以通过对特定股东定向增发优先股。章程的这三项安排，使得新进入投资者无法取得公司的控制权。

在并购时，如果收购的股权数量足够多，就可以取得被收购公司的控股权。但收购人是否取得了被收购公司的控制权呢？蓝天公司系由甲、乙、丙、丁四个法人股东于2010年投资设立的有限责任公司。股东甲持有蓝天公司50%的股权，乙持有蓝天公司20%的股权，丙持有蓝天公司20%的股权，丁持有10%的股权。蓝天公司章程规定，公司董事会由5名董事组成，董事任期3年，可以连选连任，但董事选举必须经代表二分之一以上表决权的股东通过，董事会到期前，不得无故解除董事职务。而且，董事会成立后，股东必须持有股权超过一年才有权选举董事。公司成立后，选举甲公司人员2人、乙丙丁公司人员各1人组成董事会。

2012年，大地公司收购蓝天公司，大地公司从股东甲公司手中购买45%的股权，从而成为蓝天公司第一大股东。但在接下来的董事会选举中，占公司45%股权的大地公司竟然没有一人进入董事会，而仅占公司5%股权的原第一大股东甲公司却仍然占据董事会的两个席位。在收购完成后半年内，蓝天公司资产被甲公司控制的董事会以关联交易方式掏空，大地公司收购失败。

在全球经济一体化的今天，并购时的控制权争夺给并购双方提出了更高的要求，控制权成为决定并购成败的核心要素，由于各国法律环境不同，公司间争夺控制权的方式千差万别，公司董事们在决策一项并购时，控制权安排已经成为董事会上一项重要审议议题。