大宗商品疲弱到何时

　　今年以来的大宗国际商品市场，延续2011年末的震荡下行走势，重要商品价格跌多涨少。如此疲弱走势，主要受世界经济增长放缓影响，短期内难以改变。
　　欧洲债务危机继续发酵，美国没有宣布启动第三次量化宽松的货币政策，避险资金重新涌入美元资产，而中国经济出现一定幅度的下滑，尤其是制造业原材料需求出现萎缩，原油、煤炭、铜、铁矿石等原材料价格应声下跌。
　　当前，各大经济体都在酝酿新一轮经济刺激计划，但考虑到2008年金融危机后出台的短期刺激效果尚未完全显现，预计2012年下半年国际商品价格可能会有所起色，但再次出现超高价格的可能性不大，中美经济前景以及主要央行的下一步措施，将成为下半年主导商品市场的主要因素。
　　由于成本的上升以及地缘政治等因素的存在，商品供给的不确定性非常高。在2012年初，叙利亚、伊朗局势趋紧，曾一度促使原油库存降低，原油价格显著反弹，但随着双方局势并没有出现类似北非地区突尼斯、埃及和利比亚等国家政局的快速变化，对原油供应的冲击逐渐减弱。
　　经济周期制约反弹
　　当前全球经济仍经受严峻的考验，但是在各国政府的新刺激计划下，经济下滑的局面有所遏制，美元持续走强趋势可能承压，再加上地缘政治和天气等不可控因素，国际商品市场可能迎来小幅的反弹，农产品将会先于工业品触底反弹。
　　总体上看，2012年下半年至2013年，国际商品市场将可能呈现阶段性反弹，但反弹幅度不会太大，从而与全球经济周期大致保持一致。
　　第一，全球经济复苏前景并不乐观。　　现在主导商品市场走势的还是供求因素。从需求来看，受欧洲债务危机影响，欧元区经济呈现较大幅度下滑。据8月14日欧盟统计局公布的二季度数据显示，欧元区今年二季度国内生产总值(GDP)环比下降0.2％，同比下降0.4％，若考虑到今年一季度经济环比增速为零，则欧元区已经站在经济衰退的悬崖边缘。
　　实际上，欧元区经济衰退主要受高债务国家的拖累。如果欧债危机继续恶化，欧元区存在解体的可能，届时可能会引发商品市场新一轮的下跌。
　　受欧洲债务危机拖累，加上美国第二轮宽松货币政策滞后效应减弱，2012年前两个季度美国经济增速较2011年四季度已经出现大幅放缓，美国今年二季度的经济增速为1.5％，低于前一季度2％的经济增长水平，远低于2011年四季度的4.1％，这主要是因为消费者和企业的支出速度放缓所致。
　　美国经济增长具有可持续性，预计可实现2％的增速。若未来一段时间内美国经济数据继续表现正面，则意味着美元短期内有望进一步走高，这在一定程度上会使国际商品市场承压，从而抑制商品价格阶段性反弹的幅度。
　　受到国内量化宽松政策和灾后重建投入开始发挥效果，日本2012年上半年经济在三大发达经济体中表现是比较好的。2012年一季度日本GDP同比增长5.5％，环比增长1.3％，二季度经济仍保持小幅扩张，同比增长1.4％，环比增长0.3％，经济增速较一季度有了明显的放缓。
　　目前，日本国内灾后重建需求依旧坚挺，日本经济复苏将出现反弹。8月初日本央行维持货币政策不变，但同时却降低了出口及工厂产出评估，这可能意味着，央行此后会在日本复苏前景受到威胁的情况下，进一步放宽货币政策措施。
　　受发达经济体增长放缓和前期紧缩货币政策滞后效应的递减，新兴市场的增长步伐多数处于偏弱状态，不过增速放缓与通胀回落，正好给予决策层刺激增长的空间。
　　2012年，整个新兴经济体的情况可能比去年要差很多，最主要的原因是，国际经济环境这种动荡造成了资本的流入流出方向捉摸不定，时而这些国家有资本的流入，推动货币的升值，过段时间又会造成资本的流出。
　　随着各国通胀回落，并伴随着国际油价下降，各国央行的政策重心重新回到促增长上，这将有助于提振下半年到明年新兴市场的经济增长。
　　拿中国来说，虽然近期包括采购经理人指数在内的中国经济数据令人失望，但在稳增长的宏观调控下，中国今年的经济增长可望实现7.5％的预期目标。而最新的通胀数据降温，亦为决策者推出稳增长政策措施创造了条件。
　　第二，各国货币政策逐渐由紧缩转向宽松。
　　自2011年下半年开始，许多国家开始改变先前实施的紧缩货币政策，开始在利率和数量货币政策上有所松动。如果未来欧洲经济继续恶化，欧洲央行再度推出量化宽松货币政策的概率很大。较早之前，英国、澳大利亚、巴西等11个国家就已通过降息或其他方式逐步放宽货币政策。
　　8月15日公布的最新数据表明，美国7月份工业产出月率增幅为4月份来最大，8月份房屋建筑商信心达到逾五年来最高水准。之前公布的美国零售销售数据异常强劲，若未来一段时间内美国经济数据继续表现正面，则美元短期内有望进一步走高。虽然美联储并没有表明，会再次推出新一轮量化宽松，但是在接下来的两个季度，如果美国经济再次下滑，GDP增长降至1％左右，失业率再次攀升至9％以上，美联储就很有可能再次实施新的救助计划。这将给市场带来更多的流动性，成为推动商品价格出现较大波动的重要力量。
　　当前，市场普遍预期新兴经济体经济增长能在三季度出现反弹，然而能否出现显著反弹的关键在于，此前陆续推出的刺激政策能否有效以及后续更多刺激政策的出台。
　　由于2012年前两个季度经济增速出现显著放缓，新兴国家纷纷开始调整各自的货币宽松政策，加大基础设施建设的投资，促使经济重回快速增长轨道。例如，近期，巴西总统迪尔玛·罗塞夫推出了一项总规模达1330亿雷亚尔（合656亿美元）的刺激方案，重点刺激基础设施投资，以提振投资者信心。
　　第三，美元难以持续走强。
　　若欧洲债务危机继续恶化，美国失业率再次攀升，美联储也没有坚持美元持续坚挺的动力。今年7月以来，欧债危机应对机制取得一定进展，随着欧洲债务危机逐步得到缓解，欧元将会有所反弹。欧央行行长德拉吉“全力保欧元”及“可能在未来几周推出债券购买计划”的承诺都让人们看到了希望。
　　近年来，商品市场具备避险投资与对冲交易特性，使得美元指数和CRB指数存在着显著的负相关关系。美国的量化宽松政策往往会造成国际商品价格上涨，这也是提示投资者购买大宗商品或硬通货以求避险的信号。
　　对于亚洲国家来说，美国量化宽松政策对通胀水平的影响远比对经济增长的影响明显，而且基本上是通过大宗商品价格上涨来推高通胀。
　　第四，去库存化加速改善供过于求局面。
　　未来一段时间，在全球制造业复苏和主动去库存化影响下，商品市场供过于求的局面将会有所改观。目前，针对包括中美欧在内的全球主要经济体的复苏担忧有所减弱，特别是投资者对于中国需求和美国市场重拾信心，也助推大宗商品价格回暖。
　　随着中国政府一系列稳增长政策的出台，来自中国的需求可能会有一定保证；虽然美国二季度数据差强人意，但总体预估其全年经济应该好于去年，以实体而非虚拟经济拉动复苏的态势并未改变；欧洲方面，随着欧债危机持续近两年时间，投资者对于这种疲弱局面的免疫力已大大增强，在无突发性事件的情况下，殴债危机左右资本市场的能量已较几个月之前大为削弱。
　　在此背景下，全球商品需求逐步恢复，去库存化过程加速。投机者抓住时机入市，促成眼下的技术性反弹。
　　中国需求明显放缓
　　对国际商品市场走势的分析，应更多关注中国需求问题。许多人相信，中国经济增速放缓，将会减少全球的大宗商品需求。过去12年，中国在食品、燃料、住房、基建和国防等方面的投资，使得中国成为全球最大的商品消费国。在中国经济增速可能降到7％以下时，铜、煤等商品在短期内将会受到负面影响。
　　国际商品价格波动，也会对中国经济造成一定影响，主要体现在对中国物价水平或者说通胀率走势的影响。
　　国际商品价格主要是指初级商品价格，这些价格传导最先是对生产资料价格产生重要影响，而对消费品价格的传导机制相对复杂，影响相对较小。比如，中国的消费者价格指数构成中，无论是粮食价格还是猪肉价格受国际价格波动的影响相对不大，但是生产资料价格却受国际价格的影响较大。
　　从CRB指数与中国PPI和PPIRM的走势关系看，这种趋势也比较明显，说明国际大宗商品价格波动对我国的生产者物价具有直接影响。当前，国际大宗商品价格出现难以扭转的疲软态势，可能意味着中国制造业需求确实疲软了，原材料进口需要自然减少了。
　　有人呼吁中国应尽快进口能源原材料，充实国家和企业的储备，以目前便宜的价格抄底。但也有观点认为不宜着急抄底。这要看中国制造业发展是否需要更大规模原材料的支撑。
　　如果中国经济结构调整顺利，进入新一轮经济增长通道，那么我们应增加原油、铜等大宗商品的进口规模。如果我们不再依赖两头在外的出口加工模式，那么在调整过剩产能过程中，则可能更少地进口原材料而转向海外投资设厂，改进口原料为进口商品，从而减少国内能源资源的消耗，促进产业结构的转型升级。
　　作者任职于中国国际经济交流