买入国药一致的六个理由

吴君亮 王喜

国药一致（000028）是集制药工业、医药批发、零售于一体的医药企业，医药工业、医药批发业务收入占比分别为11%、88%，盈利占比分别为40%和56%。隨着流通医药企业之间的并购加剧，流通整合提速也给公司带来效益上的提高，近5年来，公司营收和扣除后的净利润年复合增长率分别为52%和47%，相对前一个5年，经营成效显著提高。公司计划未来将更加注重品牌建设，加快网络布局的速度，预计未来2年公司的营业收入和扣除后的净利润年复合增长率可达24%和26%。

买入理由：

1、随着医药流通行业的规模扩大和集中度提高，公司的成长机会更为确定。从医药流通行业规模来看，医药商业规模不断扩大，销售收入从2003年的2227亿元到2010年的7084亿元，年复合增长率达18%，而伴随我国城镇化率提高、人口老龄化程度加剧、以及新医改的推动，医药流通业未来几年仍有望保持16%左右的年增速。

行业集中度低的状况也将在未来继续改善。我国医药分销业前三和前十的市场份额分别由2003年的12.7%和26.1%逐步提高至2010年的21%和38%左右，未来医药商业集中度将进一步提升，而商业企业业务模式的升级（包括引入增值服务），将助推医药商业的整体转型。国药一致依靠大股东国药集团的渠道和流通优势，有望充分受益。

2、国药一致的商业规模已具，为未来继续实现细致化布局构筑好了基础和条件。截止到目前，公司旗下拥有11家商业子公司，分布在深圳、广州、东莞等两广区域，主要扎根于医院、连锁药店、社康中心等医药消费终端，其中在广西区域的网点达2000家。2011年年底，公司收购广西华梧和肇庆和信，将促进公司深耕于两广医药流通领域，其商业布局意义大于实际利润贡献，而利润贡献将体现在未来的财年中。总的来看，公司在二三线城市、农村地区的并购布局空间还较大，这将是未来几年公司业务的增长点。

3、公司的制药产品有竞争优势，业务扩张远景宏大，值得期待。公司旗下的制药产品在细分市场处于领先地位，其中有7个单品销售额过亿，并且基本都进入了基药目录。

目前公司制药工业由全资子公司深圳致君制药完成，目前的致君制药年销售额近14亿元，利润超过1亿元。致君制药观澜二期正在有序推进，按照公司十二五规划，医药工业要实现100亿规模，按照2010年15.7亿元计算，年复合增长率需达45%。待新增产能投产后，业绩增速可观。

4、业绩增速长期保持平稳。国药一致的收入和经营性净利润增速长期保持在20%和30%以上，2011年收入和经营性净利润分别同比增长15.81%和26.94%至151.3亿元和3.12亿元，稍显逊色，主要原因是2011年3月开始医院为提前应对国家即将出台限制抗菌类药物使用的政策而减少抗菌类药物的采购。

5、营利和费用水平较为稳定，相对同业公司具有明显优势。受制于医药流通环节的的行业特点，公司毛利率相对较低，但较为稳定，近年来都保持在9%左右的水平，较其他流通企业高出1-2个百分点。从净资产收益率来看，国药一致近4年的平均值超过23%，而国药股份、上海医药、广州药业等均不到17%。

6、国药一致的估值优势明显。公司目前股价处于回调阶段，以最新股价21.7元计算，国药一致对应的市盈率为19倍，显著低于当前医药行业约30倍的平均市盈率，PEG在0.7左右，估值颇低。

风险提示：

1、抗生素的限制使用对公司医药商业的收入影响，该影响亦可能超乎市场预期；2、基药药价受限可能影响公司整体的盈利水平。

风格归属：

中盘股，价值股，积极成长股。