新经济形势下的电力企业融资

陆琪睿

经济发展，电力先行，电力行业的发展是国民经济发展的重要保障，随着经济环境的不断变化，电力行业面临着快速而复杂的发展与变革。电力行业是典型的资金密集型行业，在高速扩张的过程中如何保证资金的来源将直接制约电力行业的发展。融资战略的选择必须放在行业及企业所处的环境中进行，作为全面服务于社会基本生产生活需要的电力行业更是应该在融资过程中充分考虑环境因素对自身发展带来的影响。因此探讨环境因素对企业融资规模、融资途径、融资成本所带来的现实影响与未来发展趋势对于电力集团来说具有十分重要的战略意义。

一、宏观环境对电力企业融资的影响

1.经济高速发展推动电力行业基础设施建设融资规模扩张。电力需求的增长必然会带动电力集团基础设施建设的扩张，十一五期间，新增装机容量约2.5亿千瓦，年均增长速度达到12.9%，总投资近一万亿元。十二五期间预计每年新增装机容量约3050万千瓦，按照国家电监会2009年公布的火电工程平均造价4130元/千瓦，仅发电方面的投资就至少需要近七千万亿元。

巨大的资金需求仅靠自有资本远远无法得到满足，融资需求的扩大对电力企业的融资能力提出了更高的要求，保证畅通的融资渠道和足够的融资规模将会直接制约电力集团在未来的可持续发展。

2.货币政策与金融创新带来的电力集团融资结构变化。为了满足大量低成本融资的需求，企业债券的发行在电力企业的融资过程中逐渐显现出了优势。由于监管审批流程的限制以及我国债券市场发展现状的限制，各类企业债券在电力集团融资中所占的比重相对较小，但这一比重在近五年随着债券市场的发展来获得了持续的增长。债券将在电力集团未来的融资过程中发挥越来越重要的作用。企业债券的融资成本较银行贷款较低，可缓解电力企业财务压力。

3.环保政策带来电力企业融资审批门槛上升。环保核查虽然已在资本市场融资中发挥着作用，但是环保监管力度及效力还并未真正突显，随着经济发展与环保结合地越来越密切，环保核查在电力企业上市与再融资中所占据的地位将进一步提高，随着政策的不断规范与落实。电力企业在资本市场的筹资活动将会面临越来越严厉的环保监管，电力企业项目投资过程中必须加大环保配套设施的建设，控制资金投向，以符合融资过程中环保政策要求。

二、电力企业面临的中观环境

1.电力体制改革。2002年4月，国务院下发《电力体制改革方案》，成为电力体制改革开端的标志。改革实施厂网分开，竞价上网，重组发电和电网企业，从纵横双向彻底拆分国家电力公司。初步建立竞争、开放的区域电力市场。原国家电力公司按“厂网分开”原则组建了五大发电集团、两大电网公司和四大电力辅业集团。随着“厂网分开”的实施，电力企业大体可分为电网企业和发电企业两大类。分开的实质是对不同的业务领域进行区别对待实行不同的管制政策，并引入不同程度的竞争。

2.电力产业结构。中国水能资源丰富，但是中国可经济开发的水能资源也只有4亿kW，不可能完全替代煤电。核电、气电的单位发电成本是煤电和水电的1.5至2倍，且存在设备制造技术和发电燃料的限制。可再生能源发电成本尽管在不断下降，但竞争力还相当弱，技术风险还比较高，设备国产化道路还很长，短期内不具备大量替代煤电的条件。

3.煤电一体化发展。电力行业存在现实矛盾，电力企业上游的煤炭价格由市场主导，而电价则由政府主导，使得收入与成本的变动无法实现同步。尽管煤电一体化的道路由于行政干预下电价的扭曲等原因面临着种种的困难。但电力集团为了可持续发展与经营业绩的改善，从2004年开始，就开始比较积极地进入煤炭行业。五大电力集团通过入股、控股或并购煤矿为自身寻找煤炭来源。华能集团2010年煤炭产量超过6000万吨；华电集团通过控参股2013年煤炭产能可能超过1亿吨；中电投集团2010年的煤炭产量将达到7000万吨；大唐集团2007年就开始地质储量约211亿吨的12个煤炭项目的前期工作。

4.新能源发展。近年来我国新能源发电技术日趋成熟。风电已实现产业化、太阳能光伏发电技术逐步成熟、生物质能现已基本具备制造垃圾发电设备的能力。随着技术水平的提高，新能源开发成本急剧下降，新能源发展前景良好。发展新能源政策环境也逐步成熟，我国陆续颁布了《可再生能源法》、《可再生能源中长期发展规划》等，中国的《新能源产业发展规划》也有望择期出台。在强有力的产业政策扶持下，新能源为电力行业带来了重大的变革。

5.行业资产负债率居高不下。由于长期对贷款过度依赖，近年来，电力行业资产负债率一直高达65%以上。2011年1至6月，电力行业的利息支出达到766亿元，超过同期电力行业实现的利润总额，合计财务费用528亿元，同比增长32.5%，远远超过发电量及主营业务收入增速，企业经营困难局面进一步加剧。电力行业已经进入风险攀升的阶段。资产负债率攀升、经营风险加大的情况，已经引起政府主管部门的关注和警惕。国资委已经要求电力央企采取各种措施逐步降低资产负债率，化解潜在的经营风险，在业绩考核中要求电力企业的负债率每年降低一个点。

6.环保要求。环保部与五大电力集团签署“十二五”脱硝责任书，明确十二五期间五大电力集团氮氧化物减排的具体目标责任。国务院2011年8月印发的《“十二五”节能减排综合性工作方案》中表示到2015年，全国氮氧化物排放总量将控制在比2010年下降10%。新建燃煤机组全部安装脱硫脱硝设施，单机容量30万千瓦及以上燃煤机组全部加装脱硝设施。

如果电力集团无法完成责任书中规定的脱硝目标任务，环保部不排除运用“区域限批”手段进行处罚，如果一家企业或一个地区出现严重环保违规的事件，环保部门有权暂停这一企业或这一地区所有新建项目的审批，直至该企业或该地区完成整改。

7.电力企业“走出去”战略。近年来，世界电力行业投资加大。许多发展中国家经济发展增速，需要大量投资电力等基础设施，而许多发达国家由于电力体制改革后导致投资者投入不足，电力设施已经逐渐老化，需要投入大量资金进行更新改造。中国设备的成本优势使中国机电设备日益受到欢迎。为鼓励中央国有企业加快“走出去”步伐，财政部、商务部每年对于“走出去”企业都提供了一定额度的财政补贴。越来越多的大型国有电力集团加大了“走出去”步伐，在境外开发电力项目，实施国际化战略。

三、中观环境对电力企业融资的影响

1.厂网分开带来的融资路径选择。由于发电领域不具有自然垄断性，政府可以放松对发电领域的管制，运用市场竞争机制，提高经济效率。且发电企业的市场化程度较高，投资主体已实现多元化，因而可选择的融资方式更多。目前发电企业的资金来源中，银行贷款依然占据重要地位，股票融资和债券融资的比例正在进一步增加。粤电集团应充分利用已上市发电公司建立的融资平台，增股和可转换债券并举，加大再融资力度。加大债券筹资力度，利用企业的良好信誉和市场表现，扩大发债规模。

2.融资环保风险上升。2007年，因部分项目未完成脱硫改造与小机组关停任务，环保部曾将大唐国际、华能、华电、国电等四大电力集团列入“黑名单”，除循环经济类项目外，上述集团公司所有建设项目均被停止审批，直到违规建设项目彻底整改为止。这对同处电力行业的粤电集团提出了更高的要求。“区域限批”在电力行业十二五的环保责任中再一次被提及。由此可见环保在电力企业项目投资中的地位日益得到重视，电力企业今后的项目建设过程中环保基础设施建设成本将会上升。并且如果项目实施过程中将会面临由于环境问题而导致的项目风险，从而一定程度上使得融资风险上升。

3.寻求战略合作，推进煤电一体化。为满足发电企业降低火电成本，实现煤电一体化的经营战略，必须保证电力企业能够拥有充分的现金流来完成对煤炭相关产业的收购。电力企业的高负债会造成用于并购煤矿的现金流紧张，从而影响其扩充自有煤炭产能，也会造成发电成本居高不下。引入股权信托资金和战略合作者成为了电力企业实现煤电一体化的一个有效途径。目前国内各大电力集团还要求具备条件的二级单位，通过引入战略投资者、股权信托等形式，积极吸收外部股权投资，实现自我滚动发展，扩大了进军煤炭行业的资本实力，为电力企业收购煤炭企业，上游煤炭资源开拓奠定了扎实的基础。

4.多板块股权融资，控制负债水平。电力集团长期以来受到资产负债率过高而带来的财务费用压力及经营风险，在国资委的监管压力及不断上调的贷款利率压力下，电力企业必须通过加大资本运作力度，拓展直接融资渠道，推动下属资产上市，发挥上市公司融资功能，通过资本市场募集资金，降低资产负债率，降低经营风险。

5.项目融资的兴起。电力企业的快速发展带来了巨大的资金缺口，国家难以承担，企业难以筹集，国内资金市场难以满足。而随着我国经济的不断对外开放，外资不断进入中国市场，项目融资由于其具有的优势和特点，吸引外资和民间资本进入电力行业，为中国电力建设提供充足的资金保障，促进电力行业稳定发展。

第一，由于项目融资不将项目投资主体资产状况作为主要的考虑对象，因此项目融资在很大程度上避开了电力集团近几年由于惨淡的经营业绩带来的融资困境。第二，由于国家对于电力行业的政策性保障使得电力行业的项目风险可以得到一定保障，增强了对外资的吸引力。第三，项目融资在资产负债表中进行表外会计处理，融资中的债务将不会导致电力行业已经不堪重负的资产负债率进一步上升，极大程度上缓解了电力集团经营风险。

6.国际融资平台的开拓。随着电力企业走出去的步伐不断加快，如要保持国际竞争力，降低融资成本，利用国际融资平台进行融资将为成为电力企业融资的必经选择。电力企业较高的信誉与发展过程中的国家政策支持使得为电力企业在国际市场上的融资奠定了较为坚实的基础。

（1）积极寻求海外市场上市。海外市场的证券融资市场更为宽松与灵活，且更加容易吸引战略投资者的加入，大部分走出去电力企业都已经在香港、新加坡等金融中心成立了控股子公司，作为境外融资平台，为在境外金融市场融通资金提供了很大的保障与便利，因此应更加利用好海外股票市场的融资平台。

（2）发行国际债券。随着跨境人民币业务的不断推广以及人民币升值预期的不断增强，目前在香港地区发行人民币债券的业务受到了热烈追捧，一方面资金供给盘子大，另一方面融资的成本大大低于内地，电力集团自身信誉较好，政策性保障较高，近年来境外投资成果显著，因此可以充分利用香港资本市场的特点，到香港发行人民币债券，作为境外投资项目资本金需求的重要补充。同时也可以积极开拓更广的国际债券发行平台，增大国际债券融资力度。

（作者单位：中南财经政法大学）