阶段底部若隐若现

薛树东

本周市场先跌后回稳，运行节奏基本上与预期相符。2100点宣告失守，上证指数本周探出2089点新低点。特别值得注意的是，击穿2100点整数关口的过程伴随着地量，上周四到本周一沪市成交金额均在400亿以下，周五空方几乎拼尽全力，也没将2089打穿，地量击穿2100点体现出某种“刻意”的成分。也就是说，市场本身做空动力已经严重不足，做空主力利用期指和少数指标股，刻意将上证指数打压至2100点整数关口之下，试图引发创年度新低后的市场恐慌情绪，但无奈市场情绪已经有些麻木，创年度新低后反而引发场内存量资金的坚决抵抗，这使得本周探下的2089点有些意味深长，本栏预计阶段性底部即将探明，后市将迎来为期一个月左右的波段上涨行情。

上期报告重点分析了2100点整数关口的技术含义，从技术形态上看，二次探底创新低是符合技术要求的，我们认为也并非是坏事。因为整数关口作为大型底部始终让人感觉很别扭，历史上也没有先例。大双头的量度跌幅是2040点，本周探下的2089点距此位置相差近50点，但我们认为已经基本接近，大盘本身已经处在严重超跌的状态，跌穿2100点还是地量跌穿，因此，市场本身的做空动力已经严重不足，除非有利空消息，否则，没有完成量度跌幅也是十分正常的。

八月行情只剩下最后一个交易周，业绩压力的完全释放对市场来说无疑是利好。截止8月21日，1124家上市公司公布了中报业绩，金融和非金融部门公布业绩的市值占比分别为21%和33%。以已公布业绩的公司为样本，2季度，非金融板块单季收入同比增速降至7%（从Q1的11%），净利润增速降至-12%（从Q1的0%），创下09年中以来的收入和净利润增速最低值；金融板块的收入和净利润单季同比增速仍维持在18%和22%的高位。行业收入增速出现分化：上游原材料行业收入增速锐减，而中下游收入增速初现企稳迹象。应该说大盘创新低的走势已经充分反映了上市公司的业绩下滑的预期，我们注意到绩差中报的公布对个股的冲击力已经不大，而9月份是业绩真空月，确实有利于个股出现超跌反弹，目前距9月只剩下一个交易周，因此，本周探下的2089点的确值得重视。

上期报告重点指出了大盘见底的两大前提，一是政策救市，二是经济见底。对于政策救市，市场分歧很大，有人支持有人反对，反对者大多是理想主义者，把中国股市和成熟市场划了等号，认为股票还很贵，股市下跌是正常的，政府救市很危险。殊不知，不论是成熟市场还是新兴市场，政府都有稳定股市的责任，越是成熟市场，政府对股市的稳定越在意。中国股市是一个制度很不完善的市场，制度不完善和投资者结构的不合理，导致市场功能严重弱化甚至缺失。就像一个积弱已久的病人，再跌个跟头，恐怕自己就爬不起来了。一个走都走不稳的孩子，你非让他跑，显然是不现实的，更何况长期的过度圈钱，已经让这个市场未老先衰。

我们看股市要尊重市场的沿革，如果用成熟市场的标准衡量A股市场，那是很不客观的想法，人家一两百年的历史，才有今天的成熟和完善，我们20多年就想迎头赶上，那是完全不可思议的。A股市场规模在世界上已经名列前茅了，但这不是大跃进是什么？后遗症又是什么？其实就像中国经济，改革开放以来取得了举世瞩目的奇迹，但教训和代价也是惨痛的，资源浪费、环境破坏已经开始让人们警醒，粗犷式发展仅仅在规模上冲到世界第二，而数量和质量是两个完全不同的概念。中国股市也一样，这些年拼命发展规模，制度建设完全跟不上，后遗症确实很多，这种状态下不踏踏实实提高股市发展内在“质量”，显然是不对的。与此同时，就像我们承认我们是发展中国家一样，必须承认股市是新兴的不成熟市场，用不切实际的标准来要求市场、治理市场，结果可想而知。

必须明白的是，我们的股市现在需要面对的并不是发展问题，而是生存问题，二级市场投资者连年亏损，已经难以为继，而且市场长期低迷主要是制度不完善的问题，市场已经出现了严重的信心危机，这个时候反对救市，只能说明对中国股市缺乏了解。本周出台的两项政策显然考虑到市场的维稳，本栏认为是好现象，一是转融通业务推出设定了有利于二级市场的基调，即转融资先推、转融券标的限制。这很显然考虑到市场的现状，制度的不完善，市场纠错功能严重弱化，市盈率极低的银行股都被做空，这时候如果转融通业务没有导向性，将会对市场构成严重伤害。二是沪市ST股“摘帽”条件大为放宽，只要满足新规中的六条标准，均可申请摘帽，并在2012年进行业绩考核新老划断，这显然给了ST公司“改过自新”的机会。这明显符合股市的实际情况，两市ST股超过100家，绝大多数是上市以久的老股票，很多是原来的国企，过去股市定位是为国企服务，IPO一度是额度制，这产生了相当多的遗留问题，这不是二级市场的错，而是制度的问题。我们欢迎推出更为严厉的退市制度，但在此之前，也需要结合历史情况给ST公司一定的机会，同时也是给深度套牢的中小投资者机会。

汇丰银行23日发布的数据显示，8月份中国制造业采购经理人指数（PMI）初值为47.8，创下9个月以来最低，中国制造业产出指数初值从7月份的50.9降至47.9，为5个月以来最低。汇丰公布的PMI初值似乎再度引发了市场对经济的担忧，股市显然受到了影响。对此我们认为经济在三季度依然存在阶段性见底的可能，从宏观和中观角度看，货币政策的放松和地方产业规划的出台，对经济的影响很快就会得到显现，尽管央行目前更多是使用公开市场操作的手段，这主要基于8月CPI可能出现反弹的判断，但我们依然预期年内降准和降息的可能较大。

地方版产业规划纷纷出台，7月以来已公布的地方投资计划涉及金额约7万亿元，统计显示，1-7月份，地方项目投资174924亿元，增长22%，回落0.1个百分点。2012年1-7月份，全国固定资产投资（不含农户）184312亿元，同比名义增长20.4%，增速与1-6月份持平。地方项目投资增速快于全国固定资产投资增速。有人会担心新一轮的投资竞赛出现，对此，我们认为肯定存在低效率投资的成分，但是我们也认为肯定会比09年四万亿的效率要高。我们比较担心的是地方政府的资金链，今年各地方政府进入偿债高峰期，地方债务危机如果因此加重，确实是一件大家不愿意看到的事。

从微观层面看，上市公司业绩止跌仍需等待，但目前出现了一些积极现象，7月下旬以来，工业品价格出现了一定的企稳迹象，同时部分产品库存和PMI 产成品库存指标均有大幅下降。下游行业开始出现转暖，诸如纺织行业，环比连续两个月出现改善。但我们需要知道的是，9月份是业绩真空期，即使上市公司业绩下滑势头不能出现收窄，对股价的影响也基本上体现不出来，这有利于市场进行价格修复。

我们反复强调超跌是市场最为可靠的动力，目前行情的市况基本上反映了我们的判断。虽然指数涨跌有限，但个股行情极为活跃，特别是中小市值超跌的股票，连续反弹的态势非常明显。通过上证指数和创业板指数的对比，我们可以体会到权重股和中小市值超跌股在表现上的反差。创业板指数已创下4个月以来的新高，而上证指数仍然在低位徘徊，这说明权重股的反弹受制于成交量，而底部的成交量不可能马上就放得很大，现在的市场依然以存量资金运作为主，你可以认为是自救，在缺乏场外资金捧场的环境下，从中小市值超跌股入手，也基本上是反弹初期的惯有表现。

综合而言，我们认为2089点一线构筑阶段性底部的概率偏大，后市有望迎来一个月左右的波段上升行情，超跌反弹成为行情的主要推动力，政策面和经济面的预期继续偏正面，这对行情的展开是有帮助的。成交量如果出现放大，才意味着场外资金开始进入市场，而放大到一定程度，才能使得大市值股票具备走强环境。反弹的脉络依旧是从小（市值）到大（市值），由低（价）到高（价)。策略上坚持抓小放大，抓低放高，相信能够取得一定收益的。但需要指出的是，价格修复行情很大程度上体现的是交易性机会，因此操作上要注意控制仓位、设好止损位，波段操作、见好就收。

（作者系深圳芙浪特首席策略师）