重建A股生态

薛树东

维稳行情结束后，本周市场再度考验2000点的支撑，对于下跌我们是有心理准备的，本栏反复强调维稳预期下降后，市场会产生压力，这是客观存在的现实。而2050点被击穿后，形态遭到一定程度的破坏，从抵抗反弹的力度上看是非常虚弱的，基本上连5日均线都无力触及，中小板指、创业板指双双创下年度新低。从成交角度看，2050点下方市场基本上是地量运行状态，也就是说，抛压其实不大，只是做多力量过于虚弱，从而导致多杀多的情况已经在局部出现。

其实，笔者从战略上并不悲观，我们认为现在处在最后的下跌阶段，四季度见中期以上级别底部的可能性极大。无论从技术面、估值面、政策面、经济面以及催化剂角度，我们都能够找到足够的依据。之所以认为是最后的下跌阶段，不仅仅是技术上或者经验上的理解，而是一种逻辑判断，这个逻辑是，每每接近行情底部，只有少数有准备的人在战斗，而股市最终的大赢家恰恰也是极少数人。我们注意到，除了社保和QFII主动增持之外，基金、券商、险资等机构均在减持；游资方面，除了极少数著名游资席位还在作战之外，其他实力较弱的游资席位基本上消失的无影无踪，这是市场环境残酷到极致的表现，除了绝对高手之外，一般高手都已经没有生存空间了，我的同事形象地说：“股市已经到了鲨鱼吃虾米的阶段”。股市也有“生态环境”，种种迹象表明，目前确实是最艰难的阶段。

十八大报告提出，把生态文明建设放在突出地位，融入经济建设、政治建设、文化建设、社会建设各方面和全过程，努力建设美丽中国，实现中华民族永续发展。并把生态文明写入党章，足以体现生态文明建设的战略高度。生态文明，是指人类遵循人、自然、社会和谐发展这一客观规律而取得的物质与精神成果的总和；是指人与自然、人与人、人与社会和谐共生、良性循环、全面发展、持续繁荣为基本宗旨的文化伦理形态。股市生态作为金融生态的子系统，学术界并没有给出统一的表述，但股市生态中的几乎所有参与者，都会深刻地体会到，股市的生态已经严重不正常了，已经找不到生存的空间了，已经到了大乱必大治的关头。

中登公司最新披露的数据显示，10月份沪深两市新开股票账户数为27.58万户，较上月下降32.4%，这是中国股市自2006年9月份以来月度开户数首度低于30万户。其中沪市日均新开A股账户数为7926户，环比骤降26%；深市日均新开A股账户数为7364户，环比降幅也达到24%。此外资金的持续外流使得目前的客户保证金已经下降到5800亿元，在不考虑年关和长假的极值情况下，目前已经达到2007年至今5年来客户保证金的最小值。我们原来测算过，只有客户保证金达到流通市值的5%，市场才能维持基本的弱平衡，而现在这个比例也就是三个百分点左右，大家现在应该知道为什么RQFII增加额度2000亿，市场都没什么反应，因为股市出现了严重的供需失衡，不仅如此，随着信心危机不断蔓延，存量资金不断逃离，从而导致这种失衡不断加剧。可叹的是，即使市场如此低迷，仍有800家公司在排队IPO，浙江世宝融资3870万也要上市，融资额比计划减少了92%，上市当天宣布业绩下滑，除了想在A股套现之外，我们想不到还有什么理由。

去年九月《经济参考报》刊发的“中国股市生态透视”系列报道揭示了这样的景象：众多上市公司只知圈钱而不思回报，把股市当成只取不予的“提款机”；以公募基金为代表的机构投资者，在“做大规模→提取高额管理费”的短期利益驱动下，忘记了为基金持有人创造价值之“天职”；本应在股市交易中秉持中立立场的各类中介机构，也往往见利忘义；在如此弱肉强食、巧取豪夺甚至欺诈成风的生态环境中，“与狼共舞”的普通投资者只能落得“赔钱，赔钱，还是赔钱”的“俎上肉”命运。上述报道形象地揭示了股市的生态状况，截至去年9月，上市公司共融资近4.3万亿（不包括大小非减持），普通股东累计分红仅0.54万亿，分红占融资总额比例不足13%，要知道在这21年里，即使按3.5%的一年期利率，储蓄的回报率都超过100%！

如此低迷的市场环境下，转融券又扑面而至，有消息称，转融券在年底试点推出！与融券的巨大不同是，转融券是投资者可以通过中国证券金融股份公司，从社保基金、保险公司、基金公司和上市公司大股东处借来股票卖空，此股票市值数额巨大，以上万亿元人民币计。2010年4月股指期货推出，当时上证指数在3000点上方，推出股指期货大盘跌了一千多点，现在要进行全面的做空机制建立，不仅可以做空指数，还可以做空个股，所产生的杀伤力绝对不可小视，我们坚决反对转融券的推出。

现在几乎所有投资者分析大盘时都看期指，人们常说期指对大盘实施了绑架，之所以会产生绑架，本质原因就在于我们的股市有“硬伤”，我们常说改革创新是对的，但如果不顾历史的沿革，其结果会造成对市场的严重伤害。中国股市的发展是不成熟的，一直以来是单边做多机制，做空是赚不到钱的，因此这必然导致股价的高估。股权分置改革前，流通股的比例不到三分之一，使得市场继续维持着不合理的定价机制。更要命的是，以前股市的定位是为国企服务，新股发行是额度制，上市公司质量可想而知，这就是主板市场存在大量垃圾公司的历史原因，这些公司长年以来一直在盈亏线挣扎。股权分置改革后，定价机制开始趋于合理，但新的问题又出现了，那就是大小非减持，由于大小非成本异常低廉，二级市场投资者眼里所谓的投资价值，根本无法抑制大小非套现的冲动。这种情况下建立全面的做空机制，无疑是将股市引入硬着陆的境地。

与此同时，我们的改革创新要适应大多数投资者的素质，从人数上看，现在中小投资者的比例占据绝对优势。机构比例也就是百分之十几，很多改革创新措施即使专业人士都似懂非懂，更何况广大中小投资人！去年基金股票投资基本上是全亏，这已不是简简单单投资水平的问题了，而是股市制度有问题了。

有些人总拿宏观经济说事，这很显然是说不过去的，中国经济总量十几年来从不到十万亿持续增加至近50万亿，一跃成为世界第二，股市却熊霸世界，十年来涨幅为负值，而许多发展国家的股市却录得数倍涨幅。根据我们的观察，05年以前，股市基本上与经济反着走。与此同时，股票流通市值从不到2万亿，飙升至现在的17万亿，融资额连续多年全球第一，多度的圈钱导致A股一直以来牛短熊长，此次熊市更达到史无前例的五年以上。

通过上述分析不难看出，股市生态已经被破坏，已经严重失衡了，本质上看是制度不合理所造成的。最直接的体现是信心危机，亏钱效应蔓延。国内几十万亿的资金为什么涌向理财和债券市场，难道不知道市场10倍PE的股票随处可见吗？不是，他们是不相信股市的生态环境，不相信政策，不看好股市的制度建设。因此，重塑股市生态成为当务之急，所谓的改革创新基本上已经到位了。当前应该把恢复股市元气的工作放在第一位，市场已经被严重透支了。目前来看，市场本身已经不能靠自身的力量扭转颓势，只有靠救市才能实现转折，这基本上已是市场共识，管理层承认对股市下跌有一定责任，这确实是值得肯定的态度，至少比无为而治让人感觉温暖些。

从大的形势上看，现在确实是A股市场重建健康生态的好时机，原因在于，明年开始市场基本实现了全流通，流通市值不再大幅度增加了，IPO虽然在制造着新的大小非，但总量是基本可控的，市场对于股权分置的改革所走出的“偿债之路”，已经快走完了，虽然代价惨重，遍体鳞伤，但总算快见到曙光了，这个阶段是市场休养生息，逐渐恢复元气的好时机。我们相信管理层有足够的智慧，帮助股市走出困境恢复生机，重建健康的股市生态。

我们坚信“物极必反、否极泰来”的辩证逻辑，目前市场已经到了高手都难以生存的地步，相信转机为时不远了。大的判断依然坚持：今年四季度完成探底过程，明年一季度将展开中级以上级别的行情。策略上看，目前正是行情启动前的准备阶段，虽然我们看不到系统性的行业机会，但局部的个股机会已经开始呈现，很多个股已经开始提前探明底部走出独立行情，如果想赢在起跑线上，可以开始逐渐资金介入明显的强势个股、板块中做波段，做好下一波行情的资金累积工作。

热点方面，我们继续看好生态文明建设和城镇化的主题机会，至少在年报行情之前，我们认为这两个18大行情的核心板块，波段机会是丰富的。此外，人民币加速升值的迹象值得继续关注，以稀土为代表的资源板块以及房地产板块，值得逢低关注。

（作者系深圳国诚投资研发中心总经理）