滞胀魅影

　　1月份CPI被拉低了0.4个百分点，未来通胀还将高歌猛进。而PMI的回落表明经济增长需要警惕，中国滞胀魅影显现。
　　
　　2月CPI将破五
　　
　　国家统计局公布的1月份CPI为4.9％，并未突破5％的通胀警戒线，似乎通胀压力得到了部分缓解。真实的情况没有那么简单，首先不谈国家统计局按照制度规定对CPI权重进行调整(居住类权重提高4.22个百分点，食品类权重降低2.21个百分点)，单看CPI的统计时间区间也有微妙的变化。
　　过去的统计时间是从每月1日到30日，现在换成了上月21日到本月20日，也就是说1月份的CPI数据实际上是2010年12月21日2011年1月20日的数据，这忽略了春节前物价上涨的影响。
　　经过我们的测算，这至少拉低了CPl0.4个百分点。既然推迟了时间，那么在2月份的CPI中就会真正体现出“春节效应”的影响，因此我们首先确定的判断2月份的CPI会再度破5％。
　　
　　美国卷入通胀洪流
　　
　　放眼全球宏观经济，中国社会的“二元结构”概念似乎传染到了整个全球的物价情况，全球物价变成了“二元世界”。一边是欧美日发达经济体物价指数的偏低，一边则是新兴市场国家物价飙涨。
　　2011年美国货币量化宽松政策不会动摇，欧洲央行在未来一年可能将继续大量购买危机国家的国债，意味着它其实在被迫进行量化宽松，日本则仍在试图突破零利率的界限。
　　数据显示，近几个月以来，主要发展中国家CPI持续高涨，涨幅扩大，超出各自央行设定的通胀控制目标。
　　2011年1月份，巴西CPI同比上涨6.0％，持续5个月上涨，高于4.5％的控制目标；俄罗斯CPI同比上涨9.6％，持续6个月上涨，超出俄罗斯央行7％—8％的控制范围；印度尼西亚CPI上涨7.1％；韩国CPI上涨4.1％，超过其央行设定的控制目标上限。
　　2010年12月份，印度CPI同比上涨9.5％，重新掉头向上。
　　美联储自认为自己的“量化宽松”政策只会“殃及池鱼”，自己可以“固若金汤”，但殊不知美国的物价指数在未来几个月时间里也将迅速攀升。美国人自己可能没有意识到，但是敏感的全球机构投资者已意识到。
　　从反映通胀预期的TIPS债券(Treasury Inflation-ProtectedSecurities，通货膨胀保值债券)，我们可以清楚地看到美国物价的最低点早在2010年11月就已显现，未来也将紧随“全球大流”，进入通胀时代，美国会很快达到1.7％—2％的通胀目标区间。这对中国控制通胀的不利可想而知，早有研究表明美国的通胀是从油价开始，油价的上涨必然影响到中国，此前已经有不少研究机构预测2011年的全球油价将上破100美元／桶。
　　从美国供应管理协会的PMI指标，我们可以看到美国在经济疲弱的情况下，PMI却创出了20年以来的新高，这说明什么?美国经济复苏到了新的高点，因此不排除未来几个月美国经济复苏出现回调，这无疑会影响中国的出口。无独有偶，中国海关总署公布的进出口数据显示，2011年1月中国贸易顺差比去年同期大幅回落，缩减至64.61亿美元，同比减少53.78％，远低于历史平均水平。这印证了我们对2011年全年贸易顺差回落的预测。
　　
　　中国何去何从?
　　
　　2011年中国经济将会走出怎样的曲线，是不容易回答的问题。不同于美国，中国的问题很明显在于防止资产泡沫化以及带来的“滞涨”风险。
　　与美国正好相反，中国正经历着史无前例的信用扩张，借贷消费正在成为一种时尚，企业负债率正在成为一种能力的象征，如火如荼的金融创新，正在中国大地树立美国消费、投资模式的翻版。
　　受惠于中国强劲的国内经济增长及市场上庞大的流动资金，2010年，来自香港、内地、台湾的发行人发行的IFO证券占全球IPO总值46％以上，较2009年同期增加了170％。
　　其中，深交所融资额名列全球第二，占全球总额的15.7％；上证所名列全球第四，占全球总额的10.3％。
　　随之而来的还有中国2009年10万亿元、2010年7.9万亿元人民币的天量信贷。但与官方数据相比，更让人担心的是来自于非正规地下金融领域的通胀压力。这个体系包括国有银行的表外贷款(银信合作)、信托贷款、私募基金，以及数量众多、且不断激增的未注册银行和钱庄。
　　“持久收入假说”引出的重要的政策含义正在被中国政府实施。个人税收改革、医疗改革、社会保障体系的建立等，使得中国居民的预期持续性收入在稳步上升，但同时，需要的财政投入也是史无前例的。
　　同时，中国目前城市化率达到了47％，离发达国家的70％左右还有较大差距。每年1％的增幅意味着数万亿的基础设施投资，中央及地方财政仍需继续跟进。
　　在现有CFI统计口径不改的情况下，中国CPI仍将持续高位运行，政府因此提高居民收入的举措(退休工资、最低福利以及国企职工收入的上涨)将进一步抬高生产要素价格，反过来强化通胀预期。
　　再看CPI和PPI的环比趋势，CPI环比已经连续7个月上行，PPI环比已经连续6个月上行。
　　因此，CH同比的下行并不能让我们高枕无忧，洪峰的第二波还在后面。而且在今年经济增长定调8％，货币供应增速定调16％的情况下，全年CPI要想控制在4％以下，是具有相当难度的。出于对通胀预期的管理，在财政仍需继续扩张的情况下，2011年货币政策紧缩势在必行，而且数量型货币工具不再只盯住M1、M2，同时还需要直接对信贷总量的控制，包括信托贷款等影子银行体系的债券型融资。
　　总之，2011年中国CFI将在流动性泛滥下继续“高亢”，但经济增速可能会面临更为复杂的局面，增长仍需靠投资拉动，靠增大货币供应。
　　因此，政策决策者倒不如按照罗斯托经济增长规律，主动降低经济增速，减少货币供应，防止未来实体经济出现滞