云投重组悄然重启

　　12月初，云南省投资控股集团有限公司（下称云投集团）收到一份向投资者及时披露信息、提示债券投资风险的督促函（下称“督促函”）。“督促函”来自“10云投债”主承销商红塔证券。函称，自11月以来，云投集团2010年发行的企业债（下称“10云投债”，1080095.IB）二级市场成交量持续放大，成交价波动幅度较大，该函催促云投集团立即自查，及时提示风险，履行信息披露义务。
　　 红塔证券上述举动和二级市场异动并非空穴来风。多位知情人士向《财经》记者证实，暂停不到两个月的云投集团资产重组，已于近日悄然重启。
　　 据了解，再次重组方案基本延续了此前云南省组建云南省能源投资集团公司（下称能投集团）的思路。
　　 一位了解重组进展的人士透露，新资产重组方案（下称新方案）已于近日递交至云南省国资委，其中亦涉及云投集团旗下部分资产，方案细节也已初步确定，正在与政府及重组涉及的各方沟通、协商。
　　 与此前一样，云南省的鼎力支持，是促成本次重组迅速启动的重要原因，这与年中的情形如出一辙。（详见本刊总第297期“云投集团重组震荡”文）
　　 今年7月初，云南省就曾酝酿将云投集团核心优质资产抽离，组建能投集团。此举被公开后，立刻引发投资者对云投集团及其子公司和关联企业债务违约的担心，一度引起债市恐慌情绪迅速蔓延，收益率持续走高。这亦直接导致企业债发行中断，至今发行利率仍然居高不下，市场萎靡不振。
　　 直到10月初，随着铁道债完成发行，市场恐慌情绪逐渐消退，出现短暂回稳迹象。但云投集团再次重组，将再次触动债市敏感神经，引发投资者对债市再次陷入低谷的担忧。
　　
　　一份 “督促函”
　　就在市场机构和投机者一致认为债市将持续回暖，“10云投债”却意外下跌。
　　 12月初以来，在银行间债券市场交易的“10云投债”，连续七个交易日的交易量持续放大，12月2日下跌1.77％，成交量8.34亿元，盘中一度跌至94.3元，两项数据均创8月以来新高。
　　 事实上，云投债在经历了今年9月、10月近两个月沉寂后，进入11月债市交易逐渐活跃，卖出方一直占据主力。
　　 这一时间点，恰与云南再次酝酿重组的时间点吻合，云投集团资产重组再次提上议程恰是11月初。接近红塔证券人士透露，承销商在获知重组消息后，又注意到二级市场异常波动，随即向云投集团出具上述“督促函”。
　　 今年4月，云南省政府决定，划拨云投集团核心优质资产，并整合全省电力资源，组建能投集团，并明确了拟重组资产的范围以及划转资产和负债的清单。但红塔证券作为承销商并未及时督促发行人履行信息披露义务，直到6月14日和7月18日，红塔证券才两次去函云投集团。7月初，重组动向被媒体公开后，云投集团迫于压力才于7月25日发布首则风险提示公告。
　　 作为“08云投债”、“10云投债”主承销商的中银国际证券和红塔证券，以及执行两次债券评级的中诚信国际，反应过于迟缓，未能充分履行中介机构服务职能，因此受到了监管机构和市场的指责。
　　 根据中国债券主管部门和交易场所的规定，主承销商应该在债券存续期中勤勉尽责，及时跟踪、监测、调查发行人，准确地掌握其风险状况及偿债能力。但此规则执行却一直流于形式，云投事件发生以后，主管部门对相关规则做了进一步明确和细化。
　　 在红塔证券出具上述函件后，至今云投集团尚未对外发布风险提示公告。
　　 组建能投集团是云南省政府的决定，具体工作由能投集团筹备小组推进，筹备组由云南省国资委、发改委等官员和云投集团、云南省电力投资有限公司（下称云电投）高层组成。云电投是云南省电力建设投资及运营主体、融资平台，为云投集团子公司。
　　 云南省此举并未得到云投集团高层的全力响应。一位接近云投集团人士向《财经》记者坦承，云投集团不是这次重组的主要发起人和深度参与者。
　　
　　低调重启
　　 吸取前次重组流产的教训，云南省有关方面此次推进资产重组时，颇为“谨慎、低调”。
　　 9月14日，云投发布公告称，经云南省同意，云投集团暂缓实施重组计划，待时机成熟后，在遵循法律规则和市场准则的前提下规范、有序地实施重组。
　　 此后，上述筹备组成员同云南省发改委、国资委等部门官员，先后在10月、11月两次赴京，向国家发改委沟通继续推动重组事项。
　　 按照国家发改委最新规定，发行主体在债券存续期内开展资产重组，在发改委备案即可，但事实上发改委依然掌握一票否决权，前次重组暂缓，即为发改委综合考虑多种因素后临时叫停。
　　 在多位市场人士看来，此次云南方面能继续推进云投集团重组，与发改委松口有很大关系，加上近来债市逐步回暖，为重组创造了较好的外部条件。
　　 云南省评估了各种实施风险和市场影响后，于11月悄然形成了一份能投集团新的组建方案。一位接近参与重组的人士向《财经》记者透露，新方案已于近日提交云南省国资委。
　　 据悉，新方案明确了资产划拨的范围和组建能投集团的时间表，但尚需与重组利益涉及各方深入协商。新方案无论从资产范围还是步骤上，都显示了主导者谨慎、低调的姿态。
　　 据了解，云南省目前组建能投集团的基本思路是，“搭建能投集团平台在先，资产注入整合在后”。在此原则主导下，能投集团在资产注入上很可能采取“分步走”。即成立之初，先将云电投的部分资产和云投以外的其他资产注入新公司，待云投集团企业债到期兑付后，再陆续注入云投集团其余电力资产。
　　 目前，云投集团存续期企业债两笔，为15亿元五年期“08云投债”和20亿元十年期“10云投债”，到期兑付日分别为2013年10月和2017年8月。
　　 就在今年7月底，该筹备小组高层人士即向《财经》记者称，能投集团将在8月底完成工商注册并挂牌成立，后续资产注入可实行“分步走”战略。
　　 调整后的新方案中，拟组建的能投集团在资产规模和质量上较此前方案相比，有较大不同。根据此前最终方案，组建的能投集团总资产将达到约200亿元，其资产为云南省政府优质的电力资源，规模上与云投集团相当，战略定位在云投集团之前，是云南省政府做大国资最重要的平台之一。
　　 虽然当局在协调各方关系，全力推进重组，但并非把握十足。一位参与重组的核心人士反复向《财经》记者强调，此前多个省份均通过类似方式组建能源类投融资平台，希望市场和监管部门不要过多“纠结”于云南省的举动。
　　
　　债市再承压
　　 云南试图将本次重组带来的影响范围控制在最小，但是无论选择当初一次性注入资产的方案，还是新的分步注资方案，都会影响到云投集团和云电投以及其关联企业债项和发行主体的资信评级，引发连锁反应。
　　 云投集团除了上述两笔存续企业债外，还包括子公司云电投短期融资券2笔，担保债券3笔，分别为11云铁债、08云煤化债、08昆建债。从市场表现看，上述连锁反应已经有所显现。
　　 12月6日，08云煤化（122987.SH）企业债收于96.72元，跌幅达3.76％，盘中最低跌至91.03元。知情人士透露，目前有08云煤化债券持有人正在向发债主体云煤化申请提前兑付，其原因便是投资者担心云投重组波及云南煤化工集团有限公司（简称云煤化）。
　　 截至2010年底，云投集团银行贷款180亿元，存续债券35亿元，资产负债率超过70％。关联企业云电投、云煤化、昆建投等关联企业各类债务数百亿元。
　　 云投集团重组进程一度被视为债市风向标。多位业内人士认为，云投再次启动重组可能引发市场新的波动，一级市场也再次面临考验。
　　目前，已获批未完成发行的企业债达60余笔，部分发行批文即将到期。为此，发改委近日将发行批文有效期由6个月延至12个月。此外，个别券商正在考虑采取“缩量发行”。
　　 自今年10月初铁道债完成发行以来，债市出现短暂回暖，而随着宏观政策微调，资金面逐步宽松，市场普遍认为债券市场的回暖将延续。云投集团重组可能成为债市承压的新砝码。市场亦担心，监管部门的网开一面，会否成为地方政府纷纷效仿的样本。
　　 在云投事件之前，地方政府主导下的融资平台资产划转行为司空见惯，川高速便是典型一例。
　　今年3月，川高速在未履行公告义务，将核心资产转移至其他平台公司，5月底，交易商协会给予川高速警告和注销其剩余10亿元发债额度的处罚，主承销商浦发银行也受到处罚，其承销资格被停止三周。
　　 8月，云投事件被推至风口浪尖时，国家发改委迅速出台了酝酿一年多时间的《关于进一步加强企业债券存续期监管工作有关问题的通知》，明确企业债券发行人资产重组程序：重组方案必须经企业债券持有人会议同意；重组对企业偿债能力的影响进行专项评级，评级结果不低于原评级；及时进行信息披露；重组方案应报送发改委备案。
　　发改委财经司司长徐林也多次表示，发行主体需坚持市场化的原则进行资产重组，杜绝地方政府过度干预企业决策，主导地方投融资平台公司资产重组的行为。
　　 一个不争的事实是，今年以来，多数地方投融资平台银行融资中断，债券融资渠道大大受限，大多数在建项目面临资金不足，加上保障房开工率的行政压力，明年又是地方政府债务第一波偿付高峰，各种因素叠加在一起，地方政府融资需求和债务压力将空前巨大。
　　 资深市场人士认为，如果不能理顺地方政府融资举债机制，从根本上化解地方政府债务危机，类似的“重组游戏”将再次重复上演。