论股权结构与公司治理

秦珊珊

摘 要: 股权结构与公司治理是公司制企业健康发展的关键,如何处理好二者的关系是实现公司制企业价值最大化的保证。结合我国上市公司股权结构的基本情况,分析我国上市公司治理中存在的主要问题,并提出优化股权结构的一些主要措施,完善我国上市公司的治理。

关键词: 股权结构;公司治理;上市公司

中图分类号: F830.91

1 股权结构与公司治理结构的关系

1.1 股权结构的含义

股权结构就是指股东的产权结构,即公司股东权益的构成和分布状况,具体而言包括股东的类型及各类股东持股所占比例、股票的集中或者分散程度、高层管理者的持股比例等。股权集中度是衡量公司股权稳定性强弱的主要指标。

1.2 公司治理结构的含义

公司治理结构是一整套控制和管理公司运作的制度安排。狭义地讲,就是指在公司的所有权与经营权分离的条件下,董事会的功能、结构、股东权力等方面的制度安排;广义地讲是指有关公司控制权和剩余索取权分配的一套法律、文化和制度性安排,包括了公司的人力资源管理、收益分配与激励机制、财务制度、公司发展战略等一系列制度设计。

1.3 股权结构与公司治理结构的关系

股权结构与公司治理的方式或机制有着十分密切的关系。一般来说,有什么样的公司股权结构,就会有与之相适应的公司治理结构。因此公司股权结构是公司治理结构的重要基础,它决定了股东结构、股权集中程度以及大股东身份,导致股东行使权力的方式和效果有较大的区别,进而对公司治理模式的形成、运作及绩效有较大影响,换句话说,股权结构与公司治理中的内部监督机制直接发生作用;同时,股权结构一方面在很大程度上受公司外部治理机制的影响,反过来,股权结构也对外部治理机制产生间接作用。

2 我国上市公司股权结构的现状

2.1 我国上市公司股权结构复杂

我国上市公司股权结构相当复杂、股票种类繁多,股票被人为地划分为国家股、国有法人股、社会法人股、内部职工股和社会流通股,而社会流通股又进一步划分为A股、B股、H股、S股、N股等。不同种类的股票在股价、流通性和转让程序等方面具有很大的差异, 形成了同股不同价、同股不同权、发行市场和流通市场彼此分割的状况

2.2 “一股独大”或“几股独大”现象严重

股权分置前,在中国的上市公司股权结构中, 国家股和国有法人股占有相当大的比重,处于绝对控股地位,造成的直接结果是股东大会形同虚设,缺乏对经理层的约束机制,监事会有名无实。推行股权分置制度后,这种情况有所改善,但“几股独大”的现象同样十分突出。截至2006年中期,中国百强上市公司前10大股东的持股比例仍然比较集中,其中,前10大股东持股比例占公司总股本80%以上的有36家,持股比例60%以上的有86家。100家上市公司中,前10大股东持股比例在40%以下的只有5家。

2.3 非流通股本所占比重过大

2005、2006和2007年6月, 非流通股占上市公司总股本的比重分别为61.8%、62.16%和59.68%, 均在60%左右。由于非流通股的比重较大,占总股本比重较小的流通股在二级市场上的买卖不能或基本上不发生公司控权的转移,导致破产、兼并等市场退出机制残缺,股东对企业行为与经理人的约束相应弱化,“用脚投票”机制无法实现。

3 我国上市公司治理中存在的主要问题

根据近几年披露的资料,我国上市公司治理存在的一个突出问题是控股股东侵占上市公司的利益,甚至掏空上市公司的利润,具体表现为三个方面:一是大股东及其关联方占用上市公司资金;二是大股东要上市公司为其担保;三是大股东利用关联交易转移资产与利润。究其原因,这与我国上市公司股本结构有着很大关系。首先,过度集中的股权使得股东间约束难以形成,中小股东对国有大股东难以实行有效的制约,也难以形成对管理层的监督和制约,中小股东“用脚投票”,于是大股东对中小股东利益侵害在所难免。其次,大批非国有股东由于所占股权比例太小,缺乏参与公司治理的动力。再次,国有股“所有者虚位”使得国有股权缺乏真正明确的所有者行使股东权利,导致国有资本缺乏增值动力和对管理层的监督和激励机制,公众股东又对企业缺乏直接有效的控制力,对经理层的股权约束难以真正形成,造成严重的“内部人控制”现象和道德风险,无法保证管理层利益与股东价值保持一致,公司治理中的制衡机制失灵,使公司治理难以发挥效率,其直接后果就是大股东与上市公司在机构、资产、人员、财务和业务没有分开,为大股东侵蚀上市公司利益,损害其他股东权益,通过关联交易或担保等方式将上市公司资产和资金掏空提供了可能性。第四,公司股权集中和流通权的分割,使得公司治理机制无法对大股东管理层形成适当的约束或行使股东权力。这导致通过二级市场收购流通股来获得公司控制权的可能性基本不存在,无法通过收购兼并和代理权争夺来约束管理层,使得管理层无需顾忌中小股东约束和管理层更换的压力,无需根据经营绩效来进行决策,经常通过损害中小股东权益来维护大股东和管理层的利益。因此,如何合理安排上市公司的股权结构、解决国家股“一股独大”的局面是改善公司治理结构的首要的努力方向。

4 改善上市公司股权结构,提高公司治理水平

4.1 选择合理的股权结构

股权分置改革工作已结束,我国资本市场全流通时代即将到来。尽管股权分置改革在制度层面上实现了股份全流通,但制度层面的变革要产生效果还需实践的考验,稍有不慎会引发动荡,从而对宏观经济产生不利影响。此外,中国特色证券市场并没有全流通条件下足够的成熟经验可供借鉴。因此,在推进股份全流通的同时,进行技术层面的股权结构优化,即选择合理的股权结构类型,从而提高公司法人治理效率,目前仍然是当前证券市场需要解决的重要问题。

股权结构类型选择是在特定的制度安排下进行的,因而在不同国家和不同历史时期具有明显的差异。我国的股份制改革是在公有制基础上进行的,带有浓厚的中国特色。因此,研究论证我国现实背景中的合理股权选择至关主要。安美花 在其研究中指出,适度集中的股权结构从总体上更有利于内部监控制衡机制、接管和代理权竞争的发挥,并且由于这些治理机制对约束经营者,促使其按股东利益最大化原则行事具有决定性影响,所以适度集中的股权结构可使公司治理效率最大化。

4.2 推进国有股减持

(1)国有股回购是指股份公司用现金将本公司发行在外的国有股购回,并注销股本,从而减少公司资本的经营行为。这一方式有利于盘活国有资产并推动其战略性重组,不仅可以实现国有资产的变现,而且还可借助资本市场溢价效应实现国有资产的保值与增值。这一方式还有利于上市公司法人治理结构的完善,从而进一步发挥资本市场对企业经营的评价与监督功能。适当的股份回购还可通过财务结构和股利分配政策的调整,迅速提高公司内在价值,维护公司股票市场价值,保证股东财富最大化。

(2)国有股配售是指在全流通的情况下将国有非流通股以低于市价出让给普通的股东。国有股配售会降低国有股权比例,重新配置股权结构,从而引起公司董事会、监事会、高层经理人员发生相应的变化,有助于公司内部制衡机制的建立,促使公司治理机制逐步走向健全与规范。国有股配售有利于国有资本退出机制的建立,实现国有资产的增值保值功能。另外,通过国有股配售,国有资本从竞争性领域退出并投入到基础设施、基础产业以及公共垄断产业中。这不仅改善了经济发展所需要的外部环境,而且也对优化企业股权结构、完善企业治理机制、提高企业经营绩效具有重要意义。

(3)优先股是相对于普通股而言的,它主要指在利润分红及剩余财产分配的权利方面优先于普通股。将国有股和国有法人股转换为优先股既优化了股权结构,切断了政府与企业的联系,转换了企业的经营机制,又使国家能在企业发展壮大中索取更多收益分配。

4.3 大力发展机构投资者,形成股权结构多元化

我国加快机构投资者的发展应该在以下几个方面全面展开:(1)推出适应市场并且已经成熟的基金品种。风险投资基金和期货基金也可以适时推出,以适应一些追求较高风险收益的投资者的需要;(2)加快金融创新的步伐,全面引入做空机制。在目前的中国证券市场上,只存在被动性做空,做多与做空难以形成良性发展,致使市场风险越来越大。要改变这种状况,降低市场的系统性风险,给予机构投资者良好的发展空间,就必须全面引入监控机制;(3)健全反欺诈和反市场操纵的法律,加强监管。机构投资者并不自然就是证券市场上的积极力量,如果没有严格的监管,机构投资者更容易出现欺诈和操纵市场,因为机构投资者有更大的资金实力。

4.4 继续放开国有股、法人股, 取消大小非流通限制

国有股权的高度集中且不能上市流通是一个困扰我国股票市场良性发展的最棘手问题, 其规模大、涉及面广、解决地妥善与否,对我国证券市场乃至整个国家经济都会产生深远的影响。但是,我们可喜地看到,政府通过股权分置改革已经解决了部分股权高度集中的问题。可是,解决股权分置问题只是表面现象,股市火暴的场景仅仅维持了两年时间,2008年4月股市暴跌,为了救市, 政府在将股市交易印花税由3‰下调至1‰的同时,也对大小非流通采取了限制性措施。限制大小非流通可能对当前救市会有一定作用,但是,从长远来看不仅不会产生积极作用, 反而有可能进一步导致股权结构高度集中、一股独大、大股东侵犯小股东权益的长久存续, 进一步桎梏股市的良性健康发展。因此, 当前我国应该继续放开国有股、法人股、取消大小非流通限制,使上市公司的股权真正具有市场化特征。由此可以使上市公司真正成为被市场检验和必须应对各种风险考验的主角,而相对减少长期以来过分依赖政策救市的传统瘤疾,使上市公司的各利益相关者过分依赖、心存侥幸、投机取巧的心里丧失存续的幻想,借机将证券市场从投机型向投资型方向引导,这将是证券市场健康良性发展的根本。

参考文献

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[4]@安美花.寻找最优的股权结构——股权集中度与公司治理效率间的研究[J].黑龙江对外经贸,2005,(6).