我国上市公司融资偏好研究

　　【摘要】 本文依靠控制权收益模型对我国上市公司的融资偏好原因进行了解释，并分析了股权融资偏好的经济后果，最后提出了改进我国上市公司融资状况的相关建议。
　　【关键词】 融资偏好；控制权收益模型；经济后果
　　
　　一、引言
　　
　　公司融资偏好问题一直是学术界比较关注的重要课题。西方的融资结构和融资行为从MM理论开始，经过了一系列的研究，形成了丰富的理论学派，如：自由现金流量理论、融资有序理论、均衡理论等等。
　　我国学者对我国融资偏好的存在进行了一系列的实证研究。黄少安等（2001）通过对上市公司融资结构的描述，认为中国上市公司存在着强烈的股权融资偏好。刘星等（2004）在对Myers融资优序模型进行修正的基础上，采用大样本实证检验了我国沪深两市上市公司的融资情况，研究结果表明：上市公司融资顺序首选股权融资，其次选择债务融资，最后选择内部融资。在债务融资顺序中，上市公司更加偏好短期负债融资而非长期负债融资。刘力军（2005）通过对1992年度至2003年度我国上市公司融资偏好的实证研究验证了在目前的二元股权结构下，我国上市公司确实具有股权融资的偏好，其融资顺序表现为“股权融资——债务融资——内源融资”。通过多个方面的实证分析，我国的学者认为我国的上市股份有限公司的确存在着融资偏好的问题，为进一步的分析提供了基础。
　　
　　二、我国上市公司融资偏好的现状
　　
　　首先，我国上市公司的融资偏好与发达国家的“内源优先，债权融资次之，股权融资最后”的融资顺序不同，股权融资偏好是我国上市公司融资偏好的真实反映。根据全景网络提供的数据，我国上市公司具有强烈的外源融资偏好，1999年－2003年，我国上市公司内源融资平均只有18％，82%是外源融资。其次，在外源融资结构中，我国的上市公司中又存在着强烈的股权再融资偏好，股权再融资在股权融资中所占比重较大，成为上市公司重要的资金来源渠道。从表1中可以看出，配股和增发是我国上市公司股权融资的主要方式，合计融资额占累计融资额的88％。虽然近年来可转换债券融资有不断增加的趋势，但由于过低的转股价格以及转股条件的可修正性，可转换债券在我国演变成了“必转换债券”，从而使其变成了另外一种形式的股权融资。
　　
　　三、融资偏好的原因分析——基于控制权收益模型的解释
　　
　　我国上市公司融资偏好的原因很多，本文从控制权收益的角度进行解释。控制权收益(Private Benefits of Control)是控制性股东通过对控制权的行使而占有的全部价