我国金融期货风险管理制度解读

　　摘要: 今年股指期货即将推出，按照中国金融期货交易所的发展蓝图，今后还要考虑推出利率期货、外汇期货等金融衍生品，那么对于金融期货交易的风险控制准备好了吗？笔者拟以《中国金融期货交易所风险控制管理办法》为依据，对我国金融期货风险管理制度展开全面解读，以期引起业界的深入思考和进一步完善，为股指期货的顺利上市和平稳运行做好充分的制度准备。
　　关键词：金融；期货；风险；制度；解读
　　中图分类号：F830.91 文献标识码：A
　　
　　总体来看，2007年6月27日正式公布的《中国金融期货交易所风险控制管理办法》（以下简称《风险管理办法》）[1]汲取了新中国上世纪90年代开展金融期货交易的历史经验教训，借鉴了世界各主要国家和地区的交易规则，做到了多种风险防范措施并重，且不乏与我国现阶段金融市场现状紧密结合的具有中国特色的管理方式，这一切均为股指期货的顺利推出和平稳运行提供了良好的法规支持。具体说来，该办法确立了保证金制度、价格限制制度、持仓限额制度、大户持仓报告制度、强行平仓制度、强制减仓制度、结算担保金制度、风险警示制度等风险控制管理制度，分别解读如下。
　　
　　一、保证金制度
　　
　　众所周知，期货交易属于杠杆交易，以小搏大，我国股指期货当然也不例外，但是如何正确地确定最低保证金比例则是该制度的核心，根据《风险管理办法》规定，目前股指期货最低保证金比例为10%，而1995年，我国开展国债期货交易时交易保证金比例仅仅为1%[2]，可见，现行办法较以前更能正视我国金融市场的现实及吸取历史经验教训，为防止恶炒设置了较高的门槛。
　　该办法进一步指出，在期货交易过程中，出现下列情形之一的，中国金融期货交易所（以下简称交易所或中金所）可以根据市场风险状况调整交易保证金标准：一是期货交易出现涨跌停板单边无连续报价（以下简称“单边市”）；二是遇国家法定长假；三是交易所认为市场风险明显变化；四是交易所认为必要的其他情形。这就为应付突发事件提供了监管的弹性空间，尤其在合约交割月份以及机构串谋操纵市场行情方面提供了有利的武器。比如，一般在合约交割月份，处于仓位亏损的机构会有操纵期货行情的内在冲动，为了防止其滥用杠杆效应达到操纵市场的目的，交易所可以临时决定提高保证金比例要求，甚至要求全额交纳保证金，提高交易门槛，增加操纵市场的难度。
　　
　　二、价格限制制度
　　
　　根据《风险管理办法》的规定，我国股指期货设涨跌停限制，为±10%，这与我国当前的股票市场的涨跌停限制相适应。不仅如此，股指期货行情在出现单边市之前，还有其特有的防止行情“过热”的利器——熔断制度。
　　什么是熔断制度？这是借用了电工学的一个概念，就是用电器在电流过载时，电流回路中的保险丝就会自动熔断，从而对电器起到保护作用。借用于此，是因为我们的股指期货也需要很好的保护，其运行机制不能被过度投机的热潮所“烧毁”。熔断制度的具体内容是：股指期货合约的熔断幅度为上一交易日结算价的±6％，并且期货合约以熔断价格或者涨跌停板价格申报的，成交撮合首先实行“平仓优先”的原则，其次才是“时间优先”的原则。这一原则特别重要，因为在出现单边市时，为了防止过度投机的风险，交易所鼓励尽早平仓、了结离场，做到让损失方及时“脱身”成为可能，防止单边倒的恶炒造成风险进一步放大，因此就不能再套用股票市场平时进行交易撮合的“价格优先、时间优先”的规则，即原则上不鼓励“趁火打劫”，顺势再开新仓。这就为股指期货行情的及时矫正与复位提供了有利的规则支持。回顾历史，1995年的“3·27”国债期货风波出现之时，当时的上海证券交易所还没有推出这种控制价格波动的基本手段，致使“3·27”国债期货的价格波动幅度大大超出了保证金水平，导致当时的市场投资者顷刻间血本无归，甚至一些机构投资者被推向了破产的边缘，因此价格限制制度是一个稳健成熟市场进行风险控制不可或缺的制度。
　　
　　三、持仓限额制度
　　
　　所谓持仓限额制度就是指单一客户持有一个合约的单边合计数量上限。在《风险管理办法》中为什么会出现这样的规定呢？这是因为期货和股票的“发行”机理不一，本质上有着天壤之别。股票是股份公司发行的代表投资权益的凭证，其数量一般受制于股份公司资本规模的限制，尤其我国股票市场目前不允许做空，必须先买入股票现货才能卖出，而股票现货在现实中受制于流通盘的大小，不可能无限量供应上市。相反，期货的本质是一张尚待履行的合约，市场上的合约可以有多少张呢？理论上的答案是：无穷多。这是因为合约的产生可以由合同双方（即期货多空双方）无限缔结（即“创造”），这就使得操纵市场的可能性可以在理论上无限连续放大。
　　期货交易的投机者还必须在合约到期前进行平仓买卖，而不能像股票那样可以无限期持有（除非上市公司破产倒闭退出流通市场），即先期作多头者必须进行平仓，而先期作空头者必须进行回补，才能了断自身的合约义务。在此其间，市场信心一旦受机构操纵而动摇，出现恐慌，就会出现“多杀多”或“空杀空”的局面，稍有不慎极易引发市场“雪崩”，这种现象所造成的效应是让大多数小型期货投资者始料不及，仓惶平仓，无形当中更给机构投资者操纵市场的方向提供了助推的合力。因此，这就要求市场监管者必须加强对于机构投资者或大户的持仓限额控制。至少在我国现阶段股指期货刚刚推出的阶段，应当做出这种规定。
　　回顾“3·27” 国债期货事件，至今仍然历历在目，1995年2月23日，前期已经陷入绝境的国债期货空头为了操纵市场，在收市前8分钟打出