货币政策只有继续从紧

傅　勇

地震主要加剧的是通胀担忧，不是经济衰退，这与现行的紧缩调控的着力方向是一致的，并没有发生背离。

汶川地震造成了巨大生命财产损失，悲痛之余，不少人建议当前放松货币政策，为抗震救灾和灾后重建提供金融支持。比如，有学者问道，遏制通货膨胀重要，还是公众的基本生存重要?这是一个不难判断的问题。因此，他认为，巨大而深远的宏观经济冲击，导致任何紧缩性政策已经丧失了实际操作的可能性。

不过，紧货币政策在短期内是否应转向的激辩已尘埃落定。权威部门从理论和政策上否定了所谓的“放松论”。中国人民银行6月7日下午宣布，决定上调存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点至17．5％，分别于2008年6月15日和25日分别按增加0．5个百分点缴款。

此前，中国人民银行金融研究所宏观经济分析小组6月2日发布研究报告认为，震灾不会改变经济运行基本面，但会增加短期通胀压力，目前宏观经济运行的最大风险，仍然是物价全面上涨的压力。这为央行继续执行从紧政策提供了舆论意义上的理论基础。

对于政策制定者来说，调整与否都需要理由。那么，货币政策“咬定”从紧不放松的理由到底何在?不放松的金融政策还能为灾后重建做些什么呢?

地震改变的不多

在国人眼里，地震带来的是无法弥补的损失和创伤；但在经济上，地震带来的是什么?这是一个有关“是什么”的实证问题，撇开个人的感情色彩和价值判断来看，答案是：震灾对宏观经济运行的影响并不大，与经济衰退相比，地震更多地是造成了通胀压力。

首先，地震对我国经济增长的基本面影响微弱且短暂。工业上，四川省的GDP相当于中国GDP的4％左右，这不是一个很大的比重，并且，震情最严重的11个县(市)合计的工业总产值仅占全国的0．17％，且重灾区没有大型矿产资源，对整个工业产出影响较小。

农业上，地震对农产品供应的冲击相对有限。据人行宏观经济分析小组的初步估计，位于山区的11个重灾县(市)的合计粮食、油料与肉类产量分别占全国0．21％、0．34％和0．53％；生猪死亡79万头(不少数据显示，这个数字可能被低估)，占全国现有存栏量的0．2％，占比都不大。这些减损可以通过邻近省份和全国范围内的调度平衡掉，对全国农业生产不会有太大影响。

此外，四川也不是位居前列的服务业和出口大省，震区这两方面在全省和全国的占比也很小。

其次，地震不会改变我国经济增长的基本轨迹。人行宏观经济分析小组发现，尽管日本1995年和台湾1999年大地震发生在中心城市和人口稠密区，直接经济损失分别占当年GDP的1．80％和3．5％；但地震对工业产出和GDP的负面影响比较短暂。地震当季，日本和台湾GDP实际增速环比分别下降0．6和1．8个百分点，当月工业增速环比分别下降1．6和8．6个百分点，但震后数月即恢复正常，两个经济体当年GDF增速还分别比上年提高0．8和1．2个百分点，工业生产增速比上年分别上升2.3和4个百分点。这是一个有力的佐证。

最后，地震将增加物价稳定的压力。灾后重建可能明显提升对能源和原材料的需求，这些物品在当前的物价走高中扮演了重要角色，是影响物价形势的最敏感的组成部分。正是基于这样的考虑，国家发改委表示，将密切关注地震地区的主要商品价格，并已在部分地区启动部分物价的临时价格管制以防止出现飙升。

惨重的地震灾害也对宏观经济运行带来了震动和变数，不过，地震主要加剧的是通胀担忧，不是经济衰退，这与现行的紧缩调控的着力方向是一致的，并没有发生背离。

灾难中的货币政策

放松银根不是应对灾难的定然之选。灾难期的货币政策通常是在综合各项经济指标表现和预测的基础上，视情况而定。简单将这次震灾与“非典”或美国“9·11”事件相联系并不合适，得不到我们所需要的决策信息；地震没有动摇市场信心，更没有出现悲观情绪笼罩下的流动性萎缩。

主张放松调控的论者提到，美国“9·11”之后，美联储果断大幅降息，3个月内连续4次降息，有效提振了市场信心。然而，这主要是考虑到恐怖事件对人们信心的打击，对市场流动性的蒸发。

与此相反，飓风“卡特里娜”虽然重创美国的南部数州，损失规模惊人，但美国经济当时正处于上升通道中，飓风对整体经济的影响较为有限，美联储仍坚持将打击通胀作为首要任务执行从紧的货币政策，在飓风过后不足一个月时进行了第11次加息。

反观我国，地震并没有造成类似负面效应。事实上，政府对灾难作出的快速反应，以及各界立即展开的救援捐助活动坚定了各界信心，并且，地震也没有导致金融系统的流动性紧缩。在经历了短暂的震动之后，市场重归平稳。这与“9·11”时美国金融市场的波动也不具有可比性。

同样道理，我们也不能简单地将当前的形势与5年前的“非典”时期相联系。“非典”在2003年4月份对整个国家构成很大的冲击，不得不把事先设计好的有关适当收紧货币供应量政策调整为冷静观察。

然而，“非典”时期至少在两个方面与当前的形势大有不同。其一，“非典”波及范围极广，严重影响了生产消费出口等经济活动，更重要的是，“非典”打击了人们的信心，滋生出明显的悲观情绪。这些现象我们现在还看不到。其二，“非典”时期的宏观经济景气周期处在刚刚开始启动恢复的阶段，当时的通货膨胀也在较为低位的通道运行，保护经济增长势头的重要性超过了控制通胀抬头的重要性；而当前经济景气周期则处在经济增长高位运行、通胀形势演变为加速恶化的阶段，宏观调控的主要矛盾已变成防止经济增长过热和控制物价加速上涨。

考虑到这两点差异，灾难时期的货币政策不能一概而论，而应顺势而为。

如果要进行比较，笔者认为，年初的严重雨雪冰冻灾害更具有可比性。两次灾难发生的时间间隔较短，宏观经济形势大体相同，并且，其主要负面影响体现在对物价上涨的压力，对实体经济增长未构成重大挑战。我们注意到，年初困难时期同样有声音要求放松紧缩调控，但宏观政策环境并没有改变，事实证明这是明智的。这次也是一样。

通胀挑战

未来的最大挑战是物价稳定。而且，通胀正在全球范围内演变成一种趋势，并有长期化特征。

全球正在经历堪比1970年代的高速通胀，并且此番通胀对新兴发展中国家的影响将超过发达国家。前4个月，我国CPI上涨8．2％，这是12年来的新高，一年前的通胀率仅有3％。俄罗斯最近通胀更达到了14％。大多数石油输出国同样也正在经历着两位数的通胀。印度中央银行更加关注的批发价格指数为4年来的新高7.8％。拉丁美洲的通胀史以惊心动魄著称，现在的通胀形势

比历史上的最严重时期已有所缓解，即便如此，巴西、智利和阿根廷最近的通胀率也都分别达到5％、8．3％和8．9％，远远超过去年同期水平。

在发达国家，G7通胀率由去年同期的2％提升到现在的3％左右，并不像新兴国家严重，但令人担忧的是，与通胀压力抬头相伴随的是经济增长放缓：美国经济徘徊在衰退的边缘，而欧元区经济增长也开始有所缓慢。

中国通胀压力的长期化还有着内部因素支撑。一方面，我国当前的通胀率被低估，随着时间推移，全部通胀压力显性化的压力就越大。与开放的小国经济体不同，部分得益于中国经济的规模、食品的自给率，中国的通胀还没有显出加速上涨的苗头。然而，必须清醒地认识到，较低的物价并没有反映真实的通胀压力。资源市场化改革还相当滞后。在价格管制下，燃油、粮食、公共服务等与家庭生活费用直接相关的重要价格与国际市场的价格走势并未接轨。如果全球通胀持续下去，国内外重要商品的价格背离到底能维持多久就自然是一个疑问。

另一方面，我国经济结构的调整会进一步加大通胀压力。此轮价格上涨的领域正是我国存量体制集中的领域。在农产品部门，我国工农业产品的价格剪刀差效应未完全消除。当前，几乎所有的农业生产投人品价格都在上涨，而农产品的价格上涨则受到限制。要巩固农业的基础性地位，这种状况很难持续下去。在资源品部门，我国高速经济增长所带来的资源环境成本一直未能体现在企业的生产成本中，随着节能减排和科学发展观的落实，能源价格将逐步体现其整个的社会成本。

灵活的金融扶持政策

既然地震不改变经济整体走势，既然通胀压力仍是宏观经济运行的主要矛盾，那么货币政策当然应该继续从紧。从紧的重要性未因年初严重的冰冻雨雪天气而改变，同样也不应为地震灾害而改变。在当前形势下，放松调控的建议可能是药不对症，应对灾难的正确宏观调控政策是应该坚持从紧基调不动摇。

紧缩宏观调控所获得的初步成效来之不易。最近的经济金融数据显示，流动性过剩局面出现一定程度好转。储蓄存款明显增加。居民户贷款和居民消费贷款则有所下降。这表明，过剩流动性已有部分回流银行系统，央行提升存款准备金率等回收措施将发挥更有效的作用。

但为了避免中美利差进一步扩大，而导致投机资金加速涌入，负利率现状一时难有改观。我国当前的实际利率(名义利率扣除通胀率)为－4％左右，而有研究显示，维持宏观经济平稳的中性利率约为8％，两者相去甚远。这体现出，货币供给的总体环境还是偏松的，谈不上紧缩过度。

当前，救灾最需要的是微观的、有针对性的金融扶持政策，而不是一刀切式的放松。人民银行已决定对受灾严重的川甘两省安排增加共计为55亿元的支农再贷款额度，集中用于解决辖内商业银行和农村信用社等金融机构的支付头寸和流动性需求，以及抗灾救灾和灾后重建的信贷投入。最近的上调准备金率政策同样规定，地震重灾区法人金融机构暂不上调。这些举措具有很强针对性。

相反，如果就此放松整个货币信贷系统的信贷规模限制，则可能是反应过度了，并对政策的连贯性和公信力造成负面影响，容易引来政策还会继续放松的预期。笔者的预测是，如果放松调控，自然灾害所造成的物价上涨可能会被放大，并传染给其他部门，这种局面是政策面最不愿意看到的。

(作者为复旦大学中国经济研究中心经济学博士)

我国当前的通胀率被低估，随着时间推移，全部通胀压力显性化的压力就越大。