公司制企业资本结构对财务治理的影响探讨

　　[摘要]本文旨在探讨公司制企业资本结构与财务治理的关系。财务治理是一种对企业利益相关者财权的动态安排制度，资本结构与财务治理之间存在非常密切的关系，资本结构在很大程度上体现这种制度安排。论文分析研究了资本结构与财务治理的总体关系，以及资本结构中股权、债权两种融资方式对财务治理的影响。
　　[关键词]资本结构 财务治理 债务融资
　　
　　财务治理的涵义包括财务制度的安排和战略两个方面，在财务治理中应重视治理的高度和治理机制的长远性，以及利益相关者的战略联盟关系。财务治理一种对企业利益相关者财权的动态安排制度，通过这种财权安排机制来实现有效的财务激励与约束，同时是对建立利益相关者共同治理远景的谋划。
　　企业的资本结构是指长期债务资本和权益资本的比例，股权资本内部构成比例也是资本结构研究的重要内容。
　　资本结构属于财务管理的主要内容之一，现有的公司财务理论构建于传统的企业特征基础之上，是一种价值管理理论[1]，即资本结构主要是从价值管理的角度反映企业的筹资选择结果。由于财务治理和财务管理是同属于企业财务体系中的两个方面[2]，所以，资本结构与财务治理之间存在非常密切的关系，资本结构在很大程度上体现一种制度安排。主要体现在以下几个方面：
　　
　　一、资本结构与财务治理的关系分析
　　
　　在既定的制度框架下，资本结构是公司财务治理结构的基础和依据，公司财务治理结构是资本结构的体现和反映：资本结构的选择在很大程度上决定着公司财务治理效率的高低。
　　资本结构的确立不单是一个融资契约的选择问题，更重要的是资金背后产权主体相互依存、相互作用共同构成的某种制衡机制的配置问题。公司不同融资契约的选择就是公司不同财务治理结构及财务治理机制的选择。如果公司以普通股融资，则投资者拥有剩余控制权；如果企业发行优先股，因其没有投票权，则经营者拥有剩余控制权；如果企业以借款或发行债券的方式融资，在能够按期偿还债务的前提下，经营者拥有控制权，否则控制权将由经营者转移给债权人。由于代理问题的存在，这种潜在的利益冲突并不能由事前的契约来完全消除[3]。公司的融资决策就是通过确定公司适当的资本结构，形成有效的制衡机制，约束代理人行为。控制权随着融资结构的变化而导致的相机治理是最有效的，融资结构的选择实际上也就是控制权在不同的证券持有人之间分配的选择问题。最优的资本结构是能够在企业破产时将公司的控制权从股东转移至债权人手中。李维安认为“股权资本和债务资本是现代公司制企业两种最基本的，也是最主要的资本来源，同时也代表着资金所有者对企业的两种不同的治理方式”[4]。
　　股权和债权如何在公司治理中发挥作用，是研究资本结构在公司财务治理中作用的关键。从这个意义上讲，资本结构对公司财务治理结构的形成有着重要影响，并在很大程度上决定了公司财务治理的范围及效率。
　　
　　二、股权融资对公司财务治理的影响
　　
　　资本结构中的股权结构是公司财务治理模式选择的最重要、最直接的基础。股东参加公司治理的积极性与股权结构的集中程度有关，集中程度直接决定了参与公司治理的大股东是否存在，股权的集中程度也直接影响到股东参与公司治理的积极性，从而决定了股东对企业控制的实现方式的不同选择。当公司股权高度集中时，大股东是以其所拥有的投票权和表决权，通过投票选择公司董事会，由董事会选择经营管理者，将企业的日常财务决策委托给经营管理者来实现的。如果经营管理者未有效履行股东的委托责任，或者存在有损于企业价值行为，股东可以通过董事会更换经营管理者，这实际上是一种股东“用手投票”的控制方式。当公司股权高度分散时，中小股东参与公司治理的成本和收益不对称，股东没有参与公司治理的积极性，主要借助资本市场上的退出机制和接管来约束经营者。这实际上是一种“用脚投票”的控制方式。在内部利益相关者中，掌握控制权的大股东处于公司代理链的最初环节，因此具有最强的推动力。
　　
　　三、债务融资对公司财务治理的影响
　　
　　债务融资对财务治理既有激励作用，又有约束效应。最优的资本结构是能够在企业破产时将公司的控制权从股东转移至债权人手中。主要表现在：
　　1.债务可以作为一种担保机制，促使经营者努力工作。其理由是经营者的效用依赖于他的经理职位，从而依赖于企业的生存，一旦企业破产，经理将在所有任职好处的风险之间权衡。企业破产的可能性与负债比例正相关，所以，负债融资可被当作一种缓和股东与经理冲突的激励机制。
　　2.公司的债务融资会降低公司的投资能力，限制其无限的投资冲动，维护投资者利益。当公司有较多经营盈余时，股东一般希望能将盈余资金以红利的形式返还，而经理人员一般更愿意用来投资。即便在投资机会较少时，经理人员也希望去兼并和收购扩张，以增加自己的控制权收益。但从股东的角度来看，这种支出是低效的。在这种情况下，如果公司有债务负担，债务支出减少了公司的现金流量，从而降低了经理人员从事无效投资的选择空间。
　　3.债务契约的强制履行机制。债务契约的强制履行机制主要表现为当债务人发生偿债危机时为保护债权人的利益而执行的破产机制。在企业违反债务契约或资不抵债时，债权人可通过处理抵押资产，迫使企业破产等方式来行使权利，这将对经营者构成很大的威胁，为了避免它的发生，经营者只有努力经营，设法提高公司的运营效率。
　　作者单位：重庆邮电大学
　　
　　参考文献
　　[1]葛全民.财务治理与财务管理之比较[J].财