浅议投资项目评价中的现金流量分析

　　【摘要】全面把握现金流量分析是项目评价的关键，本文对目前实践中运用的现金流量分析的内容、层次、结论及要注意的问题作了深层次的探讨，以使企业在投资时作出更准确的经济评价。
　　
　　在投资项目的经济评价中，现金流量分析起着举足轻重的作用。因为目前的经济评价是以动态分析为主，静态分析为辅，项目是否可行，最终要看现金流量分析中计算的一系列动态指标是否满足要求。因此，全面把握现金流量分析是项目评价的关键。
　　
　　一、现金流量分析的内容及层次
　　
　　项目评价中，现金流量分析的主要内容是测算项目寿命期内的现金流量和净现金流量。净现金流量是项目各年度现金流入与现金流出的差额。现金流入主要包括产品销售收入、回收流动资金、回收固定资产余值。现金流出主要包括建设投资、流动资金和经营成本。经营成本是经济评价的专用术语，用于项目财务评价的现金流量分析。经营成本是从总成本中扣除折旧费、摊销费和利息支出。这是因为一般产品销售成本中包含有固定资产折旧费用、维简费(采掘、采伐项目计算此项费用，以维持简单的再生产)、无形资产及递延资产摊销费和利息支出等费用。在现金流量分析中，建设投资是计入现金流出的，而折旧费用是建设投资所形成的固定资产的补偿价值，如将折旧费用随成本计入现金流出，会造成现金流出的重复计算；同样，由于维简费、无形资产及其他资产摊销费也是建设投资所形成的，只是项目内部的现金转移，而非现金支出，故为避免重复计算也不予考虑。贷款利息是使用借贷资金所要付出的代价，对于项目来说是实际的现金流出，但在评价项目总投资的经济效果时，并不考虑资金来源问题，故在这种情况下也不考虑贷款利息的支出；在资本金现金流量表中由于已将利息支出单列，因此，经营成本中也不包括利息支出。
　　测算出项目的现金流量后，投资者可以根据需要进行三个层次的现金流量分析：
　　首先进行融资前的现金流量分析。这个层次的分析不考虑资金的来源问题，其分析结果体现项目方案本身设计的合理性，用于初步投资决策以及方案或项目的比选。也就是说，用于考察项目是否基本可行并值得去为之融资。这对项目发起人、投资者、债权人和政府管理部门都是有用的。在计算净现值、回收期等需要贴现的指标时，所用的基准收益率采用行业或专业公司统一发布执行的财务基准收益率，有时也可由评价者自行设定。设定时需考虑行业边际收益率、银行贷款利率、资本金的资金成本等因素。
　　其次进行资本金的现金流量分析。这是项目的融资后分析，即资本金盈利能力分析和偿债能力分析。这个层次的现金流量分析所用的折现率和判别标准应为投资者的最低可接受收益率。它的确定主要取决于当时的资本收益水平以及资本金所有者对权益资金收益的要求，涉及资金机会成本的概念，还与投资者对风险的态度有关。投资者和债权人可据此层次的分析做出最终的投融资决策。
　　对于某些项目，为了考察投资各方的具体收益，还需要进行投资各方现金流量分析。这个层次的现金流量分析所用的折现率和判别标准应为投资者的最低可接受收益率。这个层次的现金流量分析所用的折现率和判别标准应为投资者各方的最低可接受收益率。它只能由投资者自行确定。因为不同投资者的决策理念、资本实力和风险承受能力有很大差异，且出于某些原因，可能会对不同项目有不同的收益水平要求。这个层次的分析实际上是一个相对次要的分析，因为在普遍按股本比例分配利润和分担亏损及风险的原则下，投资各方的利益一般是均等的。但是不按比例出资和进行分配的项目，投资各方的收益可能会有差异。进行投资各方现金流量分析可以看出各方收益的非均衡性是否在一个合理的水平上，有助于促成投资各方在合作谈判中达成平等互利的协议。
　　
　　二、影响现金流量分析结论的几个因素
　　
　　现金流量分析中计算的指标主要有财务净现值、投资回收期和内部收益率。判断项目是否可行主要看这三个指标的取值是否满足要求，其中主要看财务净现值是否大于零。但财务净现值在计算过程中受到好多因素的影响，因此靠这个指标所做出的评价结论也大打折扣。具体的影响因素有：
　　
　　（一）折旧方法的影响
　　折旧方法对评价结论的影响主要体现在资本金现金流量分析中。全投资现金流量分析因为不考虑所得税，所以折旧对现金流量没有影响。企业常用的折旧方法主要有平均年限法、双倍余额递减法和年数总和法。这三种方法的折旧费都进入成本，致使总成本增大，减少了总利润，就少交了所得税。从静态方面考虑，三种方法每年的折旧额虽然不同，但折旧总额相同，少交税金的总金额也相等。从动态的方面考虑，与平均年限折旧法相比，快速折旧法由于前期的折旧额较大，可以尽早得到资金进行再投资。由于折旧额的不同，项目的税后现金流量也不同，由此计算出的净现值也不同。为了看得更清晰，我们可以计算这三种方法各年少交税金的现值和，发现平均年限法少交税金的现值明显小，而两种快速折旧少交税金的现值明显大。这样，由于一些人为因素的影响，同一方案净现值的值有了一定的差异。当折现率比