基于价值的企业管理（ＶＢＭ）下财务治理的不完全信息博弈

　　【摘要】本文在VBM的约束条件下，通过构建简单的博弈模型，分析了财务治理主体——经理和董事会在财务决策和财权配置方面的博弈关系，并求出混合策略的纳什均衡解。据此得出了建立激励相容的薪酬制度，减少额外收益来降低经理侵占股东权益的概率；改善企业治理环境，加大对董事会不尽职的惩罚力度等若干提高企业财务治理效率的对策和建议。
　　
　　一、引言
　　
　　传统的企业管理理论认为，企业管理的对象是人、财、物、供、产、销等物资要素与环节。随着企业管理理论的不断深入，现代企业管理理论拓展了企业管理的对象，将信息和时间等要素纳入了管理的范畴，但不管理论如何深化，不难发现：在企业管理的整个过程当中，财务始终居于核心地位，尤其是在资本市场日趋完善的今天，企业市场价值的高低已经成为反映企业管理效率和经营状况的评判标准。因此，目前企业价值最大化作为理财目标获得了越来越多的认可和支持。由此引发了基于价值的企业管理（VBM）理论的研究。所谓“基于价值的企业管理”，就是将公司价值估价的基本理念与技术全方位地应用于公司的管理过程中，通过各个环节、各个方面的努力，保证企业价值最大化目标的顺利实现，进而确保企业投资者财富的不断增加（汪平，2005）。
　　与此同时，美国一系列财务丑闻的出现以及我国上市公司治理效率的低下引发了理论学界对于公司治理问题的思考。至今虽然还没有形成对于公司治理的统一概念和研究框架，但理论界普遍接受南开大学公司治理研究中心的界定，认为公司治理是所有者，主要是股东对经营者的一种监督与制衡机制，即通过一种制度安排来合理地配置所有者与经营者之间的权利与责任关系。公司治理的目标是保证股东利益的最大化，防止经营者对所有者利益的背离。在这样的概念界定下，财务治理自然成为公司治理的核心内容。
　　对于公司财务治理方面的研究目前还处于初级阶段，西方对财权与财务治理的研究突出表现在新财务思想对资本结构的非数量性研究上；国内的研究主要集中在财务治理概念的界定、财务治理体系框架的构建、财务治理内容的概括、财务治理效率的评价等问题（郝晓雁，2007）。VBM理论的提出与深化为公司财务治理的研究明确了目标和方向，并为其提供了科学的研究框架。在VBM理论提出之后，基于企业价值最大化的财务治理理论的研究成为研究的主流。理论研究主要沿着两个方向进行，一个是由财务学的研究方法进行的，例如毛付根教授（2004）指出，在VBM体系中，使用EVA这一指标对企业绩效进行评价是公司理财的第一原则；另一个是使用博弈论方法对于公司财务治理主体之间的均衡关系进行求解，例如王平心，吴清华（2006）的研究结论是：加大对经理侵占和审计委员会失职的惩罚力度是提高公司财务治理效率的有效途径。
　　
　　二、分析框架
　　
　　笔者认为，公司财务治理是通过财权在利益相关者之间的不同配置，规范财务信息的生成和呈报机制，调整利益相关者在财务体制中的地位，提高公司治理效率的一系列动态制度安排。从这一概念可以看出，财务治理的主体是公司的所有利益相关者，包括股东、债权人、经营者、机构投资者、政府、社区等。为了研究问题方便，笔者认为股东会、董事会、监事会和经理层之间的分层财务决策机制，构成了公司财务治理的主体。由于企业是一系列契约的组合，每一组契约都存在着一种委托代理关系。根据该理论，可以得出这样的结论：企业的所有者是全体股东，董事会是全体股东推选出来的执行和决策机关，董事与股东之间是一种委托代理关系，股东是被代理人，董事是代理人；同理，总经理作为企业的实际经营者，他是董事会的代理人，这是两层代理关系。为了简化问题，可假定股权高度集中，董事会能够代表股东的利益，这样就将原来的两层代理关系简化为一层，即股东和经理之间的委托代理关系。由于股东和经理在经营目标和信息方面存在不一致性，经常会出现道德风险和股东“用脚投票”等问题，所以引入监事会和审计委员会等治理机制，以发挥其监督经理在财务决策方面的正确性和科学性作用。为此就选定经理和董事会作为企业财务治理的主体。由于信息和目标的不对称性，使得参与财务治理的两大主体之间存在着不完全信息的博弈情形，本文使用了博弈论的分析框架来求解不完全信息条件下经理和董事会的混合策略的纳什均衡。
　　
　　三、博弈模型及其分析
　　
　　很显然，根据上面的分析框架可知：
　　第一，博弈参与的主体，分别是拥有公司财务决策权的经理及其监督机构董事会；
　　第二，经理与董事会均是理性的主体人；
　　第三，经理欲通过偷懒从股东及其他投资者处来获取价值为V的收益，经理的策略集为﹛偷懒，不偷懒﹜；如果经理偷懒而董事会没有揭发，则经理得手，经理偷懒而董事会尽职，则经理就不能得手，所以，董事会的策略为﹛尽职，不尽职﹜；
　　第四，经理选择偷懒的概率是p，则其不偷懒的概率是1-p；董事会尽职的概率是q，则其不尽职的概率是1-q；
　　第五，经理的收益分为两部分，一部分是正常工资w，另一部分是由于偷懒并未被发现，从而获得的额外收益r，如果被发现，则其将受到n数额的收益，如果不偷懒，则r=0；经理偷懒时企业的价值是V1，经理不偷懒时企业的价值是V2，其中V1 　　第六，这