完善我国境内上市公司虚假陈述民事赔偿制度

卢小方　王　虹　周美波

随着国内众多上市公司虚假会计信息披露事实的揭露，社会各界已不满足信息披露义务及相关责任人仅被课以行政和刑事责任处罚，有关方面还应承担民事责任的呼声越来越高。2003年1月9日最高人民法院发布的《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《规定》），对受理和裁决有关上市公司虚假陈述的民事案件具有现实的指导意义，但在司法实践中并没能理想地保护利益相关者的合理权益和支持证券市场的健康发展。因此本文认为会计信息虚假陈述民事赔偿存在理论上的不足，其具体原则之间仍存在一些值得商榷的地方，民事赔偿制度有待于形成体系，阻碍有关民事赔偿制度建设在宏观上的现实因素尚须得到客观地认识。

一、 关于上市公司财务信息虚假陈述民事赔偿具体原则之间的冲突

（一） 保护中小投资者的正当权益和保护各利益相关者的正当利益

与中小股东一样，上市公司除优势股东以外的其他利益相关者特别是债权人也处于信息不对称的不利地位，但这些利益者的利益尚未在司法实践上得到应有的重视，而事实是，债权人正当权益的侵害甚至已严重危及境内脆弱的金融体系。中小投资者与大股东同属一类利益相关集团有时还可以在侵占其他利益相关者的利益上搭大股东的便车，而其他利益相关者很少有机会搭大股东的便车。因而，在主张保护中小投资者的正当权益的原则的同时，应当与保护其他利益相关者的正当利益并重。

（二）保护利益相关者的正当利益和维护信息披露义务及相关人的正当权益

中小投资者处于弱式且信息不平等地位，政府越来越重视保护中小投资者利益，且出于法律要求的结果易认定性，《规定》对虚假陈述的界定是以“客观事实”作为衡量标准的，遵循的是结果理性和无过错责任原则，只要会计信息对重大事件的披露违背“事实真相”，就认定存在虚假陈述，且在一定程度上剥夺了了信息披露义务人的抗辩权利。会计学衡量会计信息是否存在虚假陈述遵循的是程序理性原则，是以会计准则作为衡量标准。审计学衡量审计报告是否真实遵循的也是程序理性原则，是以注册会计师法和独立审计准则为评判标准，而不能仅从会计信息虚假这一结果就判定注册会计师出具了虚假的审计报告。结果理性和无过错责任原则均属结果导向原则，未充分考虑过程导向原则，某种程度上否定了其他相关科学的科学性，既不利于其他科学理论的完善，也置上市公司等相关责任人于被动地位，不对等地加大了资本市场筹资者和中介机构等这些市场主体的风险。本文认为，法律对虚假陈述结果的判定不能脱离会计学、审计学及其他专业科学的本质要求和学科属性，法学与其他专业科学之间应建立通畅的沟通渠道，在认定上市公司是否存在虚假陈述和中介机构是否存在虚假陈述上，可以将结果理性作为立案的标准，将程序理性和结果理性的有机综合作为审案的原则，这样才能做到兼顾各利益相关者正当权益。

（三）侵权主体与赔偿主体一致的原则

境内多个虚假陈述案件以上市公司的行政处罚或公司赔偿和关键人员的处罚而告终，在虚假陈述事件中部分利益相关者侵占了其他利益相关者的利益，利益受侵害的利益相关者应得到实施侵害的利益相关者所作的赔偿。上市公司是各利益相关者共同拥有权益的法人主体，但实际情况是有关行政处罚或民事赔偿的责任主体都认定为上市公司，这就等于各利益相关者均受到了有关当局的处罚，只不过是按照自身在上市公司的权益份额支付了罚金。本文认为，如果上市公司虚假陈述侵害了公司非权益相关者的利益，应由上市公司承担民事责任，而民事责任的分配应由委托代理机制来协调；如果这种侵害是公司某类权益相关者对其他类权益相关者的侵害，应由上市公司实施侵害的权益相关者承担民事责任，不能由各权益相关者共同拥有权益的上市公司承担民事责任。侵权主体与赔偿主体应做到实质主体的一致，而不是形式主体的一致。

（四）民事赔偿诉讼风险对等的原则

《规定》正式出台前，证券权益被侵害者尚难以行使民事诉讼权，侵害实施者几乎不承担民事诉讼风险，《规定》出台后，证券权益被侵害者可以行使民事诉讼权，但不须承担诉讼失败的法律风险，而侵害实施者承担诉讼风险，但未明确胜诉的反诉权，实际上上市公司或有关利益者处于被动的应诉地位，容易引起滥诉行为的发生，也容易成为投资者投资失利的“出气筒”。本文认为，法规的制定应具有一定的前瞻性，不能因为目前中小投资者处于弱势就只顾保护中小投资者的权益，将来上市公司的控制权股东处于相对现在的弱势地位，资本市场变得不活跃了，又被动地致力于维护控制权股东的合理利益，应考虑民事诉讼权利与风险并存。

（五）行政、刑事、民事三种责任通盘考虑的原则

在境内证券市场会计信息虚假陈述的案件中，行政处罚和刑事处罚通常先于民事处罚的执行，责任追究也先追究行政责任，然后追究刑事责任，最后才可能追究民事责任。责任的追究按这种顺序符合由易到难的原则，有利于责任的追究。但对于责任追究后处罚和赔偿的执行，这未必有利于利益损害者的损失清偿。许多案件经行政和刑事处罚执行后，到民事赔偿阶段已无财产可执行，未能体现所谓的“公权行使不能侵犯私权”的法理精神。本文认为，对于人身处罚可依据责任追究的顺序执行，而财产处罚应尽量坚持民事赔偿优先的原则，但如果是否追究民事责任具有不确定性，已执行的行政和刑事财产处罚仍应服从民事赔偿，即如果没有足额财产可用于执行民事赔偿，可用已执行的行政和刑事财产处罚弥补民事赔偿的缺位。

二、 在实践中如何权衡上述各原则及完善有关民事赔偿制度

要建立一个真正公开、公平、公正的上市公司财务信息虚假陈述民事赔偿制度，无论在理论上还是在实践中都要权衡上述各项具体原则，但绝不仅限于上述各项原则本身，还关系到有关制度的系统构建和证券市场综合治理。

(一)有关民事赔偿制度有待于形成一个完整的体系

《规定》制定的依据主要是《证券法》、《民法通则》、《公司法》、《民事诉讼法》、《股票上市规则》、《上市公司信息披露实施细则》等，这些法规都涉及到关于财务信息虚假陈述民事责任的基本规定，但国内《会计法》、《审计法》、《企业会计制度》却没有有关规范此类行为的规定，对于同一法律关系的规范，各部类法之间并不协调一致，而且《证券法》和《公司法》在这一方面的规定明显滞后，才不得不发布类似于《通知》和《规定》等之类的司法解释。本文认为，有关虚假陈述的民事赔偿制度应形成一个完善的系统，上至各部类法，下至司法解释、行政法规、部门规章，均应对其形成一致的规范，以利于有关民事赔偿的内容在各法规之间相互支持，避免法律作用相互抵消。这样才能为行政当局少留行政干预的空间，有利于行政治市的淡出、依法治市的形成。

(二)权衡上述各具体原则的相关措施

1.建立新型法人治理结构，均衡各利益相关者的正当利益

要做到既保护中小投资者的正当权益又兼顾各利益相关者的正当利益，就要在市场导向的基础下进行促进上市公司建立较科学的企业法人治理结构，而不是仅仅强制性地出台有关上市公司治理的“指引” ，理想的做法是在法律上给予中小投资者和除股东外的其他利益相关者一定的对企业行为的制约权，并积极引导企业迫于市场的竞争而自自主地完善企业治理结构。

企业治理结构主要由企业的融资方式和融资结构决定，所以优化企业治理结构的根本解决方法是改变企业所依赖的单一的融资方式和融资结构，这方面需要政府加快培育多样化的资本市场，加大法制力度以保证民间资本自主流通的安全性，在宏观上指导上市公司多渠道融通资金。

对于外部融资方式向市场调节型变迁的大型国企和民企，可采用日德的主银行控制下的内部控制模式与英美的证券监管为主的外部控制模式结合的企业治理模式，而不是德国模式的监事会和美国模式的独立董事在形式上的结合，可以考虑股权和债权搭配持有等方式使利益相关者具有双重或多重身份；对于依赖于银行贷款和供应商融资的中小型国企，应该把银行和重要供应商也作为公司治理结构中的重要利益相关者，让银行和重要供应商对企业决策有一定的表决权和间接监督权；对于主要靠内部积累及供应商融资来满足需求的三资和中小型民营企业，目前应形成重要赊销供应商制约下企业家主导的企业治理模式，如从某供应商或几个供应商合并赊购总额占全部购货总额一定比重时，供应商对融资和投资决策可以行使一定比例的表决权，如果赊购总额超出所有者权益总额的一半，供应商可以临时加入企业董事会，直至供货商的潜在风险得到一定程度的控制。不过上述各项都要得到法津的支持。

2.法律监管上转变模式，司法实践中统一侵权主体和赔偿主体

要实现保护利益相关者的正当利益和维护信息披露义务及相关人的正当权益的平衡，就应在实践中实现结果导向和过程导向原则的有机综合，并适度引入西方国家判例法的做法。结果导向原则应更多地适用于直接责任主体，过程导向原则应更多地适用于间接责任主体，一刀切不利于证券市场主体体系的构建。因此，法律监管应吸收行业监管的模式，行业监管也应采用依法监管的模式，两个监管系统应取长补短，这样才能实现结果导向和过程导向结合的监管模式。但到底是结果多一点还是过程多一点，这个问题在我国条文法实践中将变得非常复杂，所以适当引入西方的判例法更符合实际，西方一些成功的案例就对证券市场的健康运行起了很大的作用。

在司法实践中要分清楚是代表了所有利益相关者的上市公司侵害了公司非权益相关者的利益还是公司某类权益相关者对其他类权益相关者的侵害。美国《Sarbanes_Oxley_Act_of_2002》颁布后，证券监管机构要求上市公司法定代表人和财务负责人以个人名义宣誓对年度报告的真实完整性负责，实际上这是在进一步区分实质上的侵权主体。

3.市场弱势者的正当利益保护与诉讼风险并存

既然同为市场平等主体，民事赔偿诉讼风险就应对等，就应当克服保护一方和不保护一方的思维。根据《规定》第五条，民事诉讼的受理要以已作出行政或刑事处罚为前提，虽目前确实存在司法难度的问题，但这种行政权力预留的行为将会让某些市场主体的利益受到损害，长远来看不利于证券市场的健康运行，保护国企在另一方面其实可能会损害整个市场。另一方面，也不能只强调保护中小投资者的利益而忽略了中小投资者应承担的诉讼风险，现在事实上是在用《规定》第五条来控制滥诉行为，中小投资者以诉讼机会减少的代价获得了几乎不存在的诉讼风险。合理的做法是应该启动反诉机制，以保障上市公司的正当名誉，支持上市公司的品牌建设。

4.市场监督主体体系的构建

官方监督主体（司法机关和国务院有关各部委）的监督力较强，但面临国有资产时难以保持独立性；非官方监督主体（各中介组织、媒体机构和社会公众）的监督力非常分散，但其营利性质导致独立性不强；非营利半官方监督主体（证券交易所、证券业协会和中国注册会计师协会等组织）独立性稍强，但监督力有限。上述主体短期内都不能成为真正合格的监督主体，有必要成立一个民间性较强的非营利性证券市场监察机构，由证券市场各类主体的声誉好的个人代表组成决策层，直接以证券市场主体为目标，以个人身份作出集体决策，对证券市场的其他主体进行协调和监督。美国成立的公众公司会计监督委员会已达到上述部分要求。

(三) 证券市场的综合治理

在证券市场治理的实践中，最终还是要求综合治理，所以要对目前境内有关民事赔偿制度建设的宏观环境有一个充分的认识。境内证券市场的证券供给逐渐接近证券需求，但有关虚假陈述的民事赔偿才刚刚起步这是与其宏观环境分不开的。第一，作为上市公司第一大股东，政府巨大的直接经济利益要求在证券市场得到保障，如果照搬西方成熟的做法将直接损害政府的经济命脉，所以政府有一定的怠于行动的思想包袱，因此国有成分的产权改革有待于深化；第二，在证券市场上实施虚假陈述的最终责任人多数由政府委任，对这一行为的大规模整治最终可能涉及到更复杂的行政体制改革；第三，鉴于经济后果理论(Stephen A. Zeff,1978)的考虑，政府更愿意选择循序渐进的方式进行改造；第四，立法、执法和行政监督机构之间的立场博弈致使体制建设的效率低下，因此又涉及到复杂的政治体制改革；第五，理论研究和创新机制不完善导致制度供给与制度需求不能实现有效接轨。

三、 结束语

要建立一个公开、公平、公正的上市公司虚假陈述民事赔偿制度，首先应站在战略的高度确立制度规范的目标，确定应遵守的具体原则，并在体制上加以完善；其次，应建立一系列基础法规和后续保障等制度，并使全部证券制度建设纳入全面一致的法律体系，在各个方面予以规范；最后，应充分考虑宏观市场运行和微观公司治理方面的客观因素，创造公平交易环境，引导财务信息由供给市场逐步转向需求市场，完善企业多层代理机制和企业内外契约机制。

作者单位：

卢小方,四川大学工商管理学院

王虹,四川大学工商管理学院

周美波,西南交通大学经济管理学院