业绩下修、打法证伪：美年不太“健康”

陈邓新

短期借款，比手中现金还多

美年健康，再一次令“张坤们”失望了。

日前，美年健康发布了业绩下修公告，预计2021年上半年净利润为亏损4亿元～ 4.3亿元，而《2021年第一季度报告全文》曾预计上半年净利润为亏3亿元～ 4亿元。

这意味着，美年健康的扭虧努力不及预期。

对此，美年健康如此解释：“公司健康体检业务具有季节性特征，存在上、下半年客户流量和收入不均衡的情况，由于去年上半年的疫情影响，体检客户集中去年下半年到检，短期内加剧了上、下半年的不均衡，由于年度体检间隔时间较短，今年上半年收入未达预期。”

作为大健康领域的明星选手，广受“公募基金一哥”张坤等人士的垂青，美年健康为何如此力不从心？外延式增长，到底是“补药”还是“毒药”？民营体检还是一门好生意吗？

眼下，美年健康的颓势肉眼可见。

自从2018年5月创下30.42元的历史高点之后，美年健康的市值就走上了下坡路，不复昔日白马股的风采。

却不想，2020年迎来了“白马骑士”。

在一众看好健康赛道的选手中，张坤掌舵的易方达中小盘混合、易方达蓝筹精选，于2020年第二季度分别买入300万股、10万股美年健康，拉开了建仓的序幕。

之后一路加码，成为张坤的“心头肉”。

截至2021年3月31日，易方达中小盘混合买入美年健康1.88亿股，为其前十大重仓股中持股数量最多的公司，占净值比与五粮液持平，而易方达蓝筹精选持有1.07亿股，分量也不轻。

对此，有市场人士指出：“张坤抄底或基于健康体检赛道由美年健康与爱康国宾把持，后疫情时代业绩自然会出现报复性反弹。”

然而张坤的入局，虽然短暂令美年健康歇了口气，但并没有扭转美年健康在资本市场的下跌趋势，如今其股价创了2015年借壳上市以来的新低，市值较2018年的历史高点缩水了59.5%，这么一来美年健康自然也拖了张坤的“后腿”，从而遭受了更多的非议。

而外界期待的业绩报复性反弹，却并未出现。

据公开数据显示，2018～2020年，美年健康的营业收入分别为84.58亿元、85.25亿元、78.15亿元，而净利润分别为8.21亿元、-8.66亿元、5.54亿元。

需要注意的是，美年健康2020年净利润扭亏颇有迷惑性，其实为通过出售美因基因20.06%的股权，换来投资收益修饰了业绩，抛开这点来看当年仍亏损了6亿元。

很明显，疫情之前营业收入就出现了滞涨，盈利能力更是出现了退化，而到了2021年上半年，亏损的状态并未好转，甚至有了恶化的迹象。

更为关键的是，其资金链承压严重。

美年健康截至2021年3月31日持有货币资金14.39亿元，而短期借款为19.09亿元，长期借款为10.59亿元，应付账款为9.76亿元。

这意味着，货币资金连短期借款都难以覆盖，无异于钢丝上跳舞。

易方达中小盘高配美年健康

美年健康业绩不佳

消费者对民营体检中心的信任感天生不足

外延式增长，到底难在哪儿

美年健康业绩持续不佳，与其打法有莫大的关系。

企业成长大体可以分为内生式与外延式，前者强调一步一个脚印，依赖自身力量前行，后者强调跑马圈地，依赖并购迅速做大做强。

而美年健康奉行的是以外延式增长为主、内生式增长为辅的打法。

在2015年登陆资本市场之后，美年健康的这个打法变得更为明显，推出“千店计划”，加大了跑马圈地的力度，其并购的体检中心家数远大于自建的体检中心家数。

据虎嗅报道，2017年并购了24家、自建了6家;2018年并购了38家、自建了22家;2019年并购了19家、自建了9家;2020年并购了11家、自建9家。

不断并购，钱从何来？

电脑报调查发现，并非来自公司的基本盘，而是严重依赖资本市场，2015年～2019年融资了5次，平均一年一次，合计高达103.78亿元，最终形成了高额的商誉。

所谓商誉，是指公司并购资产时支付对价与标的净资产公允价值之间的差价，好比一家公司原本值1000万元，并购时溢价到2000万元，多出来的这1000万元就是商誉。

截至2020年12月31日，美年健康的商誉原值高达53.7亿元。

一名私募人士告诉电脑报：“商誉不可怕，可怕的是减值，如果并购的公司业绩跟不上，爆雷就难以避免，令投资者望而生怯。”

上述私募人士进一步表示，美年健康创始人俞熔系投资背景（天亿投资）出身，对资本运作颇为熟练，在A股融资→四处出击并购→公司业绩增厚→继续融资，如此一来就形成一个外延式增长闭环。